董某甲;贵州某乙有限公司证券虚假陈述责任纠纷二审民事判决书

裁判文书全文

贵州省高级人民法院

民事判决书

（2026）黔民终10号

当事人信息

上诉人（一审原告）：董某甲（出生日期、住址略）。

被上诉人（一审被告）：某甲公司（曾用名某乙公司），住所地贵州省黔南布依族苗族自治州。

法定代表人：申某，该公司董事长。

审理经过

上诉人董某甲因与被上诉人某甲公司证券虚假陈述责任纠纷一案，不服贵州省贵阳市中级人民法院（2025）黔01民初686号民事判决，向本院提起上诉。

本院依法组成合议庭，于2026年2月6日组织二审调查。上诉人董某甲、被上诉人某甲公司到庭参与调查。本案现已审理终结。

二审诉讼请求

董某甲上诉请求：1.撤销贵州省贵阳市中级人民法院（2025）黔01民初686号民事判决，依法改判支持董某甲一审全部诉讼请求，由某甲公司赔偿董某甲投资损失合计人民币19400.72元；2.本案一、二审诉讼费用由某甲公司承担。

事实和理由：一、一审判决认定事实不清，错误采纳不具备科学性与公正性的《核损报告》，在计算方法的具体应用过程中未能充分考虑本案的特殊性，导致裁判结果严重背离客观实际。

1.《核损报告》采用的“收益率曲线同步对比法”存在严重的方法缺陷。该方法通过构建“模拟价格”来剥离系统性风险，以“模拟价格”取代“真实价格”进行损失核定的根本逻辑，实质上违背证券侵权赔偿的基本法理，忽视了虚假陈述行为对投资者决策过程的实质误导。

2.《核损报告》对“非系统性事件”的筛选与认定标准缺乏足够的透明度，并未进行合理说明。《核损报告》对“非系统性事件”的认定系采用“事件分析法”筛选出4项“考量事件”，但对于为何仅选取3个交易日作为事件窗口期、事件收益率的计算是否充分考虑了市场整体情绪与行业联动效应等关键问题,均未提供充分的技术说明和依据。《核损报告》未能准确区分不同性质事件对投资者决策的具体影响。

3.原审判决所采纳的损失计算方法及“先进先出法”的适用，脱离本案虚假陈述行为的特殊性，无法准确反映侵权损害。对于投资者而言，持续受到虚假利好信息误导的情况下，其买入并持有决策是一个基于累积信赖的动态过程，机械适用“先进先出”，人为割裂了不同时间点买入的股票与相应虚假陈述行为之间的对应关系,难以准确反映各项虚假陈述行为对投资者心理预期、持股信心以及具体交易决策的持续影响，导致无法公允评估每一项虚假陈述行为对投资者最终损失的影响程度。据此，某研究院的核定模型过度聚焦价格波动的技术分析，完全忽略了虚假陈述对投资者信赖基础的扭曲及其导致的实际投资损失。

二、原审判决法律适用错误，未能正确把握证券虚假陈述侵权责任的因果关系认定规则，片面依赖第三方机构的技术核定，未对侵权责任构成要件进行独立司法审查。

1.原审判决在损失因果关系认定上，架空了《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》(以下简称“《虚假陈述若干规定》”)第十一条确立的“推定信赖”原则，这种“模拟优于实际即无损失”的逻辑，实质上架空了证券虚假陈述民事赔偿制度的惩戒与补偿功能，违反了举证责任分配规则和推定信赖原则的立法本意。

2.原审判决错误适用《虚假陈述若干规定》第三十一条，对“其他因素”的认定超出法定范围。该条文规定，某甲公司需举证证明损失是由“他人操纵市场、证券市场的风险、证券市场对特定事件的过度反应、上市公司内外部经营环境等其他因素”所致，方可减轻或免除责任。此处的“其他因素”应指独立于虚假陈述行为之外的客观重大事件。然而，原审判决及《核损报告》将“重大资产重组终止”“2017年业绩预亏”等事件认定为独立的“其他因素”予以扣除。这些事件本身正是某甲公司因实控人变更、内部治理混乱、关联交易违规等一系列虚假陈述行为所导致的经营恶化的后果与表现,与虚假陈述行为之间存在紧密的因果关系。

将具有因果关联的事件割裂并作为免责事由，实质上是为某甲公司自身的违法行为后果“重复免责”，这无异于通过存在瑕疵的技术方法，变相限缩了投资者的损失认定范围，规避了侵权方的赔偿责任，完全违背了侵权责任法的基本原理。

三、原审判决程序存在瑕疵，对《核损报告》的审查流于形式，对董某甲针提出的实质性质疑未予回应。

1.原审判决错误地将损失核定问题完全交由第三方机构，未对作为关键证据的《核损报告》进行合法性、关联性、科学性的实质审查，未履行司法审查职责。根据《虚假陈述若干规定》第三十一条的规定，某甲公司虽可举证证明投资者损失系由其他因素导致，但法院仍应对该抗辩及证据进行实质性审查。《核损报告》未公开其“多因子模型”的具体参数、“事件分析法”的完整数据及计算源代码，整个核定过程处于“黑箱”状态，董某甲无法对其科学性、公正性进行有效验证。

2.原审判决未对董某甲提出的实质性质疑予以回应，违反了《民事诉讼法》关于裁判文书应当充分说理的基本要求。据此，原审判决以“统一法律适用”为由，参照上海金融法院（2023）沪74民初728号生效判决。然而，该案与本案在投资者具体交易行为、持股成本、买入时点等关键事实上均不相同，损失核定结果不具备直接可比性，原审法院简单“照搬”他案结论，未能履行对本案具体争议焦点和证据进行独立、审慎审查的职责。

二审辩方观点

某甲公司辩称，一、一审法院认定本案基本事实清楚、证据确实充分。本案一审过程中，一审法院严格遵循法定程序，全面、客观地审查了双方提交的各项证据，并组织双方进行了充分的举证、质证。严格依照《中华人民共和国证券法》《虚假陈述若干规定》等法律法规进行审查，结论公正合理。本案为虚假陈述系列案件，一审法院委托某研究院对投资者损失进行测算。某研究院就案涉虚假陈述所构建的损失量化计算模型，已先后经上海金融法院、贵州省高级人民法院、贵州省贵阳市中级人民法院审理论证,并在生效民事判决中予以采信。该模型的科学性、合法性、权威性已通过司法程序得到充分验证。

二、一审法院适用法律正确，程序合法。

1.法律适用无误。一审法院适用《中华人民共和国证券法》《虚假陈述若干规定》等法律法规，对董某甲的诉讼请求进行审理，法律适用准确。

2.程序正当合法。一审法院在审理过程中保障了各方当事人的诉讼权利，包括举证、质证、辩论等环节均依法进行。

三、一审判决结果公正合理，依法应当予以维持。基于一审法院对本案事实的清楚认定和对法律的正确适用，一审判决驳回董某甲的相关诉讼请求，该判决结果既充分保护了双方当事人的合法权益，又符合公平正义的民事诉讼基本原则，同时也维护了正常的市场交易秩序。

一审诉讼请求

董某甲向一审法院起诉请求：判令某甲公司赔偿董某甲各项投资损失合计19400.72元，诉讼费用由某甲公司承担。

一审法院查明

一审法院认定事实：某甲公司原名某乙公司，注册地位于上海市崇明区。2022年3月15日，其注册地变更至贵州省黔南布依族苗族自治州。2022年4月7日，公司名称变更为某甲公司。某甲公司系在上交所上市的公司，其公开发行的A股股票代码为6×××××，公开发行的B股票代码为9×××××。某甲公司在万得数据库中的所属行业为“工业一资本货物一建筑与工程”。

一、关于实控人变更虚假陈述的相关事实案外人某集团原系某甲公司的控股股东，持有某甲公司24.84%的股权。某甲公司发布的《2016年第一季度报告》（未经审计）显示：本报告期末公司总资产为1,228,767,053.56元，归属于上市公司股东的净资产（即归属于母公司所有者权益合计）为1,152,521,323.46元。案外人何某原为某集团的实际控制人，2016年4月期间其持有某集团50.5576%的股权。同期某集团的其他股东包括某丙公司（以下简称某丙公司，持股比例27.6656%）、任某（系何某和某丙公司的关联方，持股比例8.667%）等。

2016年4月14日，何某（甲方）、某丙公司（乙方）、某丁公司（丙方，以下简称某丁公司）、某戊公司（丁方，以下简称某戊公司）、李某（戊方）、某己公司（己方，以下简称某己公司）与某庚公司（庚方，以下简称某庚公司）签订《股权转让协议书》，约定：甲方、乙方将其持有的某集团50.5576%、27.6656%股份中的58.2232%转让给受让方（即丙方、丁方、戊方、己方和庚方）等。其中甲方的转让方案为：甲方所持公司50.5576%的股权，对应注册资本7,000万元；现甲方将其占该公司14.4688%的股权（对应注册资本为2,003.2922万元）以2,003.2922万元的价格转让给丙方；将其占公司11%的股权（对应注册资本为1,523.0160万元）以1,523.0160万元的价格转让给丁方；将其占该公司8%的股权（对应注册资本为1,107.6480万元）以1,107.6480万元的价格转让给戊方。

2016年4月15日，某集团（甲方）、何某（乙方）、某丙公司（丙方）、某丁公司（丁方）、某戊公司（戊方）、李某（己方）、某己公司（庚方）及某庚公司（辛方）签订《股权转让及借款协议（一）》，约定：乙方和丙方拟将其合计持有的甲方58.2232%股权作价8,061.3514万元转让给丁方、戊方、己方、庚方和辛方（合称收购方），其中乙方拟转让其持有的甲方30.5576%股权，丙方拟转让其持有的甲方27.6656%股权；任某拟向丁方借款319,386,486元，乙方以其持有的甲方20%股权（即本次股权转让完成后，乙方持有的甲方剩余股权）为任某的借款提供质押担保。

协议第3.4条约定：丁方与乙方指定借款人签订借款协议时，乙方应同时与丁方签订甲方20%股权的《股权转让协议》，该协议附生效条件，即借款期限届满后，若乙方或乙方指定的第三人在借款期限届满后10日内未偿还《借款合同（二）》项下的借款本息，则《股权转让协议》在《借款合同（二）》约定的借款期限届满后的第11日发生法律效力，乙方持有的甲方20%股权归属丁方所有，丁方按甲方20%股权对应注册金额的价格受让。此外，该协议还约定，乙方应根据收购方拟定的名单，确保原某甲公司的董事、监事和高管签署辞职申请书；乙、丙双方应将某甲公司的公章、公司证照、财务账册等移交给各方认可且符合任职条件的人员。

同日，某丁公司（出借人，甲方）、任某（借款人，乙方）与何某（质押人，丙方）签订《借款合同（二）》，约定：乙方是某丙公司及何某的关联方，甲方应向乙方出借款项319,386,486元，丙方愿意以其名下某集团20%股权为限，为乙方在本合同项下的债务提供质押担保。同日，何某（甲方）与某丁公司（乙方）签订附生效条件的《股权转让协议书》，约定：甲方同意将其所持某集团剩余的20%股权（对应注册资本为27,691,200元）以27,691,200元的价格转让给乙方，乙方具体付款方式以双方签订的《股权转让及借款协议（一）》第3.4条约定为准。

之后，某集团、何某、某丙公司与各收购方签订了《股权转让及借款协议（一）之补充协议》《股权转让及借款协议（一）之补充协议（二）》《股权转让及借款协议（一）之补充协议（三）》《股权转让及借款协议（一）之补充协议（四）》等。协议约定：某戊公司退出收购，原拟受让股权由李某、某丁公司承接，并约定暂不办理某集团股权过户手续。过户前，何某、某丙公司将某集团78.2232%股权按照收购方确定的比例与指定的两个主体全部办理质押手续。2016年5月31日，何某与某辛公司、某壬公司分别签订《股权质押合同》，将其持有的某集团30.3346%、20.2230%的股权分别质押给二公司。

2016年6月2日，何某与万盛源公司、某壬公司分别签署《不可撤销委托书》，将其持有的某集团30.5576%、20%股权对应的股东权利行使事宜，包括提议召开临时股东大会、股东提案权、股东质询权和建议权、表决权等，以不可撤销方式分别委托给万盛源公司、某壬公司。委托期限为本委托书签署之日起至何某不持有某集团股权之日止。2016年5月25日，某甲公司发布《收到上交所关于董事高管辞职事项问询函的公告》，因某甲公司董事长兼法定代表人、副总经理董秘兼财务总监于2016年5月25日辞职，上交所要求说明公司是否存在尚未披露的重大风险事项。

2016年5月26日，某甲公司发布《关于上交所问询函的回复公告》，表示不存在尚未披露的重大风险事项。2016年8月3日，某甲公司发布《收到上交所关于有关媒体报道事项的问询函公告》，因有媒体报道从各种迹象看，公司实控人或已发生变化，上交所要求某甲公司说明公司控制权是否已经发生变更。2016年8月5日，某甲公司发布回复公告，称公司控制权未发生变更。2016年5月31日至8月3日期间，何某、某丙公司陆续向收购方移交了某集团营业执照、公章、相关资料等。2017年6月7日，某甲公司发布《收到上交所关于临时股东大会相关事项问询函的公告》，上交所要求某甲公司说明是否存在可能导致上市公司控制权发生变更的事项。

2017年6月14日，某甲公司发布《关于延期回复上交所对公司临时股东大会相关事项问询函的公告》，表示由于控股股东某集团尚未回复，实际控制人何某的复函未满足回复要求，申请延期至6月20日前回复。同日，某甲公司发布《关于媒体报道的澄清公告》，对相关媒体于2017年6月12日发布的包括某甲公司的实控人已于去年发生变动等报道进行了澄清。2017年6月20日，某甲公司发布《关于上交所对公司临时股东大会相关事项问询函的回复公告》，披露了何某对前述《股权转让及借款协议（一）》及各份补充协议、《借款合同（二）》《股权转让协议书》《股权质押合同》《不可撤销授权委托书》等协议签订过程及主要内容的回复情况。

同日，某甲公司发布《关于股票连续停牌的提示性公告》：鉴于何某回复的内容涉及实际控制人变更事项，相关内容需进一步核实，故申请公司股票于2017年6月20日起连续停牌。2017年7月5日，某甲公司披露了何某提交的上述全部协议及相关资料。同日，某甲公司发布复牌公告。2017年6月19日，某甲公司A股收盘价为8.50元/股，B股收盘价为0.444美元/股。2017年7月5日，某甲公司A股股票收盘价为8.28元/股，跌幅2.59%，同日上证指数涨幅为0.76%；B股股票收盘价为0.435美元/股，跌幅2.03%，同日B股指数涨幅0.71%；万得数据库建筑与工程行业指数（以下简称行业指数）上涨0.60%。

7月6日，某甲公司A股股票收盘价为8.12元/股，跌幅1.93%，同日上证指数涨幅为0.17%；B股股票收盘价为0.434美元/股，跌幅0.23%，同日8股指数涨幅0.26%；行业指数跌幅0.28%。7月7日，某甲公司A股股票收盘价为8.07元/股，跌幅0.62%，同日上证指数涨幅为0.17%；B股股票收盘价为0.436美元/股，涨幅0.46%，同日8股指数涨幅0.15%；行业指数跌幅0.25%。自2017年6月20日起算，某甲公司A股的集中交易累计成交量至2017年8月17日达到100%，B股至2018年11月19日达到100%。

2018年3月23日，某甲公司发布《关于收到国家某协会调查通知书的公告》，因某甲公司涉及信息披露违法违规，中国证券监督管理委员会（以下简称国家某协会）决定对某甲公司立案调查。2020年2月26日，上海证监局作出沪［2020］1号《行政处罚决定书》载明：某甲公司未及时披露上市公司实际控制人变更事项，违反了《中华人民共和国证券法》第六十七条第一款、第二款第八项规定，构成了《中华人民共和国证券法》第一百九十三条第一款所述的违法行为。

二、关于虚假关联交易虚假陈述的相关事实2017年7月28日、9月1日，某甲公司的控股子公司某癸公司与某A公司分别签订无真实业务往来的《购销合同》《合同部分终止协议》。基于上述合同及协议，双方产生资金往来。截至2017年9月底，某癸公司向某A公司支付资金累计89,380,000元，某A公司向某癸公司及某B公司累计返还资金67,999,609.34元。2017年10月28日，某甲公司发布《2017年第三季度报告》，重要提示中列明，本次董事会审议季度报告后的表决结果：7票同意，0票反对，4票弃权。2017年11月1日，某甲公司发布《2017年第三季度报告更正公告》，详细披露了四名董事、一名监事及一名高管无法保证本报告内容的真实、准确和完整的理由，披露的弃权理由中提道：某癸公司、某B公司与某A公司发生的大额贸易款，与子公司的主营业务无关，无法判断对上市公司产生的影响及潜在风险。

同日，某甲公司发布《收到上交所关于对公司2017年三季度报相关事项问询函的公告》，上交所要求其披露某癸公司与某A公司开展贸易的具体情况、履行的决策程序、涉及款项具体金额、交易对方是否为关联方等。2017年11月10日，某甲公司发布《关于上交所对公司2017年三季报相关事项的问询函的回复公告》，称：交易对方不是关联方。2018年2月7日，某甲公司发布《关于收到上海证监局行政监管措施决定书的公告》监管部门认定：“经查，我局发现你公司在信息披露方面存在如下问题：1．未及时披露关联交易。2017年7月28日，某癸公司与某A公司签订购销合同，约定由某癸公司向某A公司采购钢筋，合同总金额12,012万元。

经查，某A公司由自然人赵某100%控股，并由其担任法定代表人、执行董事、总经理。赵某同时担任你公司控股股东某集团的董事、总经理。根据《上市公司信息披露管理办法》第七十一条规定，你公司与某A公司构成关联关系。上述购销行为构成关联交易。该交易金额占你公司2016年未经审计归属于母公司股东净资产的10.32%，你公司未按规定将该交易提交股东大会审议，也未将该交易及时披露。此外，你公司于2017年11月10日发布公告，称宏利创与你公司不构成关联关系，该表述与相关事实不符……”。据此，监管部门对某甲公司予以警示。2018年3月23日，某甲公司发布《关于收到国家某协会调查通知书的公告》，因某甲公司涉嫌信息披露违法违规，国家某协会决定对某甲公司进行立案调查。

当日，某甲公司A股收盘价为4.52元，跌幅9.96%；B股收盘价为0.259美元，跌幅6.5%；当日上证A股指数跌幅3.39%，B股指数跌幅2.67%，行业指数跌幅3.46%。自2018年3月23日起算，某甲公司A股的集中交易累计成交量至2018年7月26日达到100%，B股的集中交易累计成交量至2019年4月3日达到100%。2020年2月26日，上海证监局作出沪［2020］1号《行政处罚决定书》，载明：2017年7月28日、9月1日，某癸公司与某A公司签订无真实业务往来的《购销合同》《合同部分终止协议》……，基于上述合同，产生资金往来；某甲公司未按规定披露关联交易、虚假记载关联方事项，违反了《中华人民共和国证券法》第六十三条、第六十七条第一款、第二款第十二项等规定，构成了《中华人民共和国证券法》第一百九十三条第一款所述的违法行为，并据此对某甲公司作出了行政处罚。

三、关于某甲公司在涉案期间发生的若干相关事件1．2015年10月28日，某甲公司发布2015年第三季度报告，虚增营业收入7,267万元，占当期披露营业收入的50.24%。2016年11月17日，某甲公司发布《关于收到国家某协会调查通知书的公告》，称收到国家某协会编号为沪调查字2016-1-177号的《调查通知书》，公司因涉嫌信息披露违法违规被立案调查。2017年3月14日，某甲公司发布《关于被立案调查进展暨风险提示公告》，披露：截至目前，国家某协会的调查尚在进行中，公司正积极配合国家某协会的调查工作，暂无新的进展；若公司因此立案调查事项被国家某协会认定存在重大信息披露违法行为，公司股票将被实施退市风险警示。

2018年4月8日，上海证监局作出沪［2018］26号《行政处罚决定书》，认定某甲公司构成《中华人民共和国证券法》所述的“发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”违法行为。

2.某甲公司股票自2015年7月8日起停牌。2015年10月27日，某甲公司公告《重大资产购买报告书（草案）》，披露公司拟以现金收购某C公司61%股权（某甲公司已持有某C公司39%股权）。根据该报告书（草案），股权转让方承诺自股权转让完成之日起十二个月内，某C公司作为承包方依法履行必要的程序后所签署的工程合同金额不低于50亿元，否则股权转让方承担以股权转让价格加上同期银行存款利率回购某C公司股权的违约责任。2016年4月27日，某甲公司发布《关于参股子公司股权被法院冻结的公告》《关于重大资产重组实施进展的公告》，称因拟购买的股权被司法冻结，无法办理过户手续，重大资产重组存在失败可能。

之后，某甲公司持续发布公告提示重大资产重组存在终止的风险。2016年11月15日，某甲公司发布《关于终止重大资产重组事项的公告》，决定终止本次重大资产重组事项。

3.2017年1月14日，某甲公司发布《关于股东持有股份部分办理解押及再质押的公告》，披露：某甲公司近日接到股东某F公司的通知，某F公司持有某甲公司120,570,605股股票，其将其中原质押给中信信托的117,695,734股中的18,500,000股办理了解押，相关解押登记手续已于2017年1月12日在某D公司办理完毕。某F公司将其解押的某甲公司18,500,000股限售流通股质押给倪某，相关质押登记手续已于2017年1月13日在某D公司办理完毕。截至目前，某F公司合计持有股份占本公司总股本的11.25%，本次解押及再质押后，剩余被质押本公司股份占本公司总股本的10.99%。

4.2017年2月14日，某甲公司发布《关于贵阳市观山湖区PPP合作项目预中标公示的公告》，披露：根据某网站发布的《观山湖区西部现代制造产业园第一批PPP合作项目预中标结果及项目合同公示》，确定某甲公司为观山湖区西部现代制造产业园第一批PPP合作项目第一中标候选人；本项目总投资约为352,986.92万元，合作期预计为15年；项目运作方式为，某区政府授权某G公司与某甲公司按照30%：70%的资本比例合资成立项目公司。

5.2017年6月3日，某甲公司发布《股票临时停牌的提示性公告》披露：某甲公司于2017年6月1日召开了2017年第三次临时股东大会，因需进一步向相关方核实会议情况，故申请公司股票于2017年6月5日停牌1天，待核实相关情况后，披露核实内容及股东大会决议公告。2017年6月6日，某甲公司发布《关于股票继续停牌的提示性公告》，申请公司股票于2017年6月6日起继续停牌，以便核实相关情况。2017年6月7日，某甲公司发布《关于股东大会情况核实及股票复牌的提示性公告》《2017年度第三次临时股东大会决议公告》《2017年第三次临时股东大会法律意见书》《收到上交所关于临时股东大会相关事项问询函的公告》，披露：（1）本次会议审议的《关于修订〈董事会议事规则〉的议案》未通过；某集团提交的《聘任党悦栋担任公司董事的议案》《聘任杨世峰先生担任公司独立董事的议案》获通过。

但本次股东大会中，某集团参会人员有两名，其中一人持授权委托书（仅有公司盖章，无法定代表人签名），另一人为某集团的法定代表人；因两人提交的资料均不符合上市公司关于会议登记手续的公告要求，最终上述人员均未领到表决票。某集团法定代表人在现场出具书面《声明》，表示“对本次股东大会的全部提案及授权参会委托书均未授权且不知情，本人因此出席大会，如大会认定我的法定代表人资格不够，本人要求上市公司公告本人对以上内容不承担法律责任。”（2）鉴此，由律师事务所出具的法律意见书认为，就某集团对代理人的授权及提议股东大会审议的上述议案，无法判定系某集团的真实意思表示，如上述议案的提出并非某集团的真实意思表示，则议案无效。

（3）公司股票于2017年6月7日起复牌。（4）某甲公司于2017年6月6日收到上交所的问询函，要求某集团及其实际控制人尽快书面说明本次临时股东大会的授权委托情况等。

6.2018年2月2日，某甲公司发布《关于2017年度业绩预亏且数额无法确定的提示性公告》，披露：（1）公司预计2017年度将出现大额亏损，亏损数额暂时无法确定。亏损主要原因为，由于失信，导致无法补充流动性，资金链紧张，造成公司下半年主营业务收入下降，无法达成预计利润目标；对外投资的参股公司经营不乐观，处于停滞状态，经减值测试后，将计提大额长期股权投资减值准备。（2）预亏数额无法确定的原因为：厦门子公司的苗木资产评估工作尚未完成，无法估计是否需要进行资产减值；且公司变更年报审计会计师事务所，导致业绩预告前未开展年报预审工作。

（3）公司目前所涉未决诉讼一旦产生判决结果，将对公司业绩产生重大影响。未决诉讼暂计2017年2月28日，（2001）沪二中执行字第156号、158号案的债权金额合计69,340,036.86元。

7.2018年2月13日，某甲公司发布《关于收到福建省厦门市中级人民法院传票及相关法律文书的公告》，披露：某甲公司收到厦门市中级人民法院（以下简称厦门中院）送达的（2018）闽02民初字183号案的相关材料，该案暂未开庭审理，某E公司（系某甲公司的全资子公司，以下简称某E公司）及某甲公司为被告，原告为某银行，诉请要求某E公司归还借款本金32,198,565.86元及利息、罚息、复利，某甲公司承担连带清偿责任。该案原告在诉状中提到，某甲公司已于2017年10月27日被上海市中级人民法院列入失信被执行人名单，故原告有权宣布贷款全部提前到期。

8.2018年2月9日，某甲公司发布《关于2018年第一次临时股东大会未形成有效议案的说明公告》，称公司监事因其身体原因无法如期出席公司2018年第一次临时股东大会，故公司2018年第一次股东大会无法形成有效议案。同日，上海证监局向某甲公司发出《关于某乙公司的监管问询函》，要求某甲公司具体说明该次临时股东大会未能形成有效议案的相关情况，并说明此次股东大会是否存在违反《上市公司股东大会规则》的情况。2018年2月13日，某甲公司发布《关于延期回复上海证监局〈关于某乙公司监管问询函〉的公告》，表示由于问询函涉及内容及回复人员较多，需进一步完善，公司无法在限定期限内完成相关工作。

2018年2月24日，某甲公司发布《关于再次延期回复上海证监局〈关于某乙公司监管问询函〉的公告》，表示仍无法在限定期限内完成相关工作。

另查明，根据贵州省高级人民法院（2024）黔民终56号生效民事判决查明的事实：案涉实控人变更虚假陈述的实施日为2016年4月19日，揭露日为2017年6月20日，基准日为2017年8月15日，A股基准价为7.61元，B股基准价为0.43美元。案涉虚假关联交易虚假陈述的实施日为2017年8月2日，揭露日为2018年2月7日，A股的基准日为2018年3月7日，B股的基准日为2018年3月27日，A股基准价为4.68元，B股基准价为0.27美元。又查明，董某甲名下A股普通证券账户中的交易记录，（1）就实控人变更的虚假陈述行为，实施日至更正日期间的净买入股数12000股。

（2）就虚假关联交易的虚假陈述行为，实施日至更正日期间的净买入股数9000股。本案审理中，双方当事人均同意委托某研究院根据一审法院调取的投资者名下证券账户中的交易记录进行测算，核定因某甲公司实控人变更虚假陈述行为和虚假关联交易虚假陈述行为导致的投资差额损失。某研究院出具《证券投资者损失核定专家意见书（非系统性风险分析报告）》（以下简称《分析报告》）《证券投资者损失专家意见书（总报告）（分报告）》（以下简称《意见书》）对投资损失进行了测算。第一，《意见书》采用“先进先出法”对涉案投资者可纳入损失计算范围内的有效交易进行确定。

主要计算方案如下：（1）针对每一个虚假陈述事件，若投资者在实施日前一日持有公司股票，则该部分股票不纳入损失计算，若投资者在实施日之后有卖出交易，则从卖出的股票中优先予以扣除该部分所持股票。（2）针对每一个虚假陈述事件，若投资者在实施日至揭露日期间存在多笔买卖，则按先进先出原则对买入和卖出交易进行匹配，并按卖出数量对买入股票予以扣除，被扣除的股票不纳入损失计算。（3）针对每一个虚假陈述事件，在上述先进先出匹配扣除后的首笔买入为“第一笔有效买入”。第一笔有效买入至揭露日期间的股票交易均参与损失计算。（4）针对每一个虚假陈述事件，若投资者在揭露日之后至基准日之前存在多笔卖出的情况，则卖出的股票先对实施日前持股数量予以抵扣、再对实施日至揭露日期间净买入股票数量匹配。

实施日至揭露日期间净买入股票对应的卖出交易和持有至基准日的股票均参与损失计算。（5）若投资者在第一个虚假陈述揭露日之后至第二个虚假陈述实施日之前买入公司股票，则该部分买入股票不参与损失计算。（6）若投资者在第二个虚假陈述揭露日之后至第二个虚假陈述基准日之前买入公司股票，则该部分买入股票不参与损失计算。（7）在本案虚假陈述事件发生之前的其他虚假陈述事件中所涉及的交易记录不纳入本案的损失核定计算。第二，《意见书》采用“收益率曲线同步对比法”构建损失量化计算模型，以计算投资者因虚假陈述导致的投资差额损失。该方法的基本逻辑是对影响股价的各种主要因素加以定量分析，在不考虑虚假陈述因素的前提下，以其他各主要因素所形成的某甲公司收益率曲线计算得出投资者的模拟损益比例，将其与含虚假陈述因素在内的各因素共同影响下形成的投资者损益比例（名义损益比例）进行对比，从而得出投资者因受虚假陈述影响而产生的投资差额损失。

就某甲公司而言，影响其股价的因素除大盘因素、行业因素、个股风格因素等系统性风险外，终止重大资产重组、2017年业绩预亏等事件，是与虚假陈述行为无关的重大事件，但对股价造成了显著影响。故“收益率曲线同步对比法”基于大盘因素、行业因素、个股风格因素的量化计算构建模型，以及对股价造成显著影响的重大事件，模拟出除虚假陈述因素外，其他因素影响形成的某甲公司股票日收益率（t代表不同日期），再以虚假陈述实施日的前一交易日的某甲公司股票实际收盘价为模拟初始价格P0，根据模型计算的日收益率模拟出某甲公司每日股票价格Pt=P0×(1+)×(1+)×…×(1+)（以下简称某甲公司股票模拟价格）。

在计算出某甲公司股票模拟价格后，通过以下三个步骤计算出投资者因虚假陈述导致的投资差额损失：（1）计算名义损益比例。自“第一笔有效买入”开始，根据加权成本法计算买入均价（买入均价=∑购入股票金额/∑购入股票数量），并带入以下公式计算名义买入成本、名义回收成本以及名义损益比例。名义买入成本=买入均价×实施日至揭露日期间的净买入股数。名义回收成本=揭露日后每笔卖出股数×实际卖出股票价格+基准日后仍持有股数×基准价。名义损益比例=（名义买入成本-名义回收成本）÷名义买入成本×100%。（2）计算模拟损益比例。基于上述运算逻辑，分别计算模拟买入成本、模拟回收成本以及除虚假陈述外其他因素影响下所产生的模拟损益比例。

模拟买入成本=模拟买入均价×实施日至揭露日期间的净买入股数。模拟回收成本=揭露日后每笔卖出股数×卖出股票模拟价格+基准日后仍持有股数×模拟基准价。其中，模拟基准价等于揭露日至基准日期间每日模拟收盘价的平均值。模拟损益比例=（模拟买入成本-模拟回收成本）÷模拟买入成本×100%。（3）计算投资差额损失。投资差额损失金额=名义买入成本×（名义损益比例-模拟损益比例）。依据最大赔偿金额不超过名义损益金额，最小赔偿金额不低于零的原则，如果模拟损益比例为负，则按照名义损益金额作为投资差额损失；如果模拟损益比例高于名义损益比例，则投资差额损失金额为零。

第三，《意见书》对除虚假陈述外其他因素共同引发的模拟日收益率的计算方法为：（1）使用《分析报告》中提及的多因子模型法计算某A股中因系统风险等因素引发的股票模拟日收益率。使用《分析报告》中提及的事件分析法计算某A股中因非系统风险事件引发的股票模拟日收益率。模拟日收益率由大盘、行业以及风格因素这些系统性风险因素引发的日收益率和非系统性重大事件引发的日收益率叠加而得。根据前述非系统风险的事件分析法结果，对于给股价带来显著影响的重大事件，其重大事件影响时间窗口期的模拟日收益率由系统性风险带来的日收益率（多因子模型计算得到）和重大事件带来的事件收益率叠加而成。

对于案件期内的其他交易日，模拟日收益率等于系统风险等因素带来的通过多因子模型计算得到的日收益率。（2）根据上述叠加规则，当投资者的有效买入日期早于或者处于这些重大事件影响的时间区间时，而且投资者的有效卖出记录晚于或者处于这些重大事件影响的时间区间时，投资者的投资差额损失会受到这些重大事件的影响。对于某甲公司B股，《意见书》采用A股B股关联法计算某甲公司B股的模拟日收益率。由于B股市场中股票数量有限（100只左右），而多因子模型法需要大量的样本以估算各种因素带来的收益（降低估算误差），所以在B股中无法适用。损失量化计算模型采用A股B股关联法计算某甲公司B股的模拟日收益率。

该方法基于同一家公司A股股价变动和B股股价变动存在明显的相关性，根据上文多因子模型法计算得到的某甲公司A股模拟日收益率，再运用A股B股关联性，构建某甲公司B股模拟日收益率，具体计算方法如下：。其中，是某甲公司B股在t日的实际日收益率，是上文得到的某甲公司A股t日模拟日收益率，代表t日某甲公司B股实际日收益率与A股模拟日收益率的变动比例，为t日B股收益率中无法被A股模拟日收益率所关联的部分（也就是无法被市场、行业以及各种风格因素所解释的部分），被称为该股票的特异性收益，推定为因虚假陈述引发的个股日收益率。所以B股实际日收益率可以分解为模拟日收益率与虚假陈述引发的日收益率之和。

对于t日的计算：首先，取t日前三个月的交易日作为时间窗口，用三个月的某甲公司B股实际日收益率对A股模拟日收益率进行线性回归计算得到（即通过使三个月每个交易日的的平方之和最小化）；第二步，用该比例乘以t日A股模拟日收益率可以得到t日B股模拟日收益率。针对不同日期，按照同样的方式滚动计算。按照《意见书》的计算方法，根据董某甲在A股普通证券账户中的交易记录，（1）就实控人变更的虚假陈述行为（虚假陈述行为一）：董某甲在实施日至揭露日净买入12000股，名义买入成本为104262元，名义回收成本91348元，名义损益金额为12914元，名义损益比例12.39%；

模拟买入成本105061元，模拟回收成本87360元，模拟损益比例为16.85%，因模拟损益比例大于名义损益比例，故该投资者因虚假陈述行为一导致的投资差额损失为0元；（2）就虚假关联交易的虚假陈述行为（虚假陈述行为二）：董某甲在实施日至揭露日净买入9000股，名义买入成本49680元，名义收回成本42103.13元，名义损益金额7576.87元，名义损益比例15.25%；模拟买入成本59850元，模拟回收成本44820元，模拟损益比例25.11%，因模拟损益比例大于名义损益比例，故该投资者因虚假陈述行为二导致的投资差额损失为0元。

因虚假陈述行为一及行为二导致的投资差额损失总和为0元。一审法院组织双方对出具的《意见书》进行质证，某甲公司对《意见书》无异议。董某甲发表意见称：1.对《意见书》真实性无异议，但核定结果与客观事实不符。《意见书》对投资者的损失核定结果，与我方根据示范判决标准及实际交易记录核算的损失金额存在大幅度的差距，我方根据完整交易记录核算的投资差额损失合计达20543元，而《意见书》却核定为零损失。这种完全否定投资者损失的做法，明显违背基本事实和日常经验法则。《意见书》采用的“收益率曲线同步对比法”在具体应用过程中存在问题。该方法试图通过构建“模拟价格”来剥离系统性风险的影响，但其模型参数设定和事件筛选标准缺乏合理性。

特别是在对“非系统性事件”的认定和量化上，报告采用了过于机械的3个交易日窗口期，完全忽视了虚假陈述行为对股价的持续性、累积性影响。

2.《意见书》核定方法与法律原则存在冲突。《意见书》所采用的核定方法在多个关键环节缺乏充分的法律依据与合理性支撑，与证券虚假陈述侵权赔偿的基本法律原则相悖。最为突出的是，《意见书》在多个案例中简单地以“模拟损益比例高于名义损益比例”为由，直接认定投资者“无损失”。这种处理方式实质上将“模拟价格”等同于“真实价格”，完全忽视了虚假陈述行为对投资者决策过程的实质影响。《意见书》对“非系统性事件”的筛选与认定标准缺乏足够的透明度与合理性说明。虽然报告声称采用“事件分析法”筛选出4项“考量事件”，但对于为何仅选取3个交易日作为事件窗口期、事件收益率的计算是否充分考虑了市场整体情绪与行业联动效应等关键问题，报告均未提供充分的技术说明和法律依据。

3.《意见书》核定结论与案件实质争议关联不足。无法准确反映虚假陈述行为与投资者损失之间的因果关系。《意见书》采用的“先进先出法”本身没有问题，但其在具体应用过程中未能充分考虑证券虚假陈述案件的特殊性。在多个虚假陈述行为交叉重叠的期间，“先进先出”匹配逻辑难以准确反映各行为对投资者具体交易决策的影响程度。《意见书》未能充分体现“诱多型虚假陈述”对投资者决策的实质影响。一审辩方观点一审法院认证意见为：对于虚假陈述纠纷中因系统性风险和其他非系统性风险造成的损失及因果关系如何确定的问题，现行法律及司法解释并未作出明确规定，也未禁止营利机构接受委托进行相应测算。

目前尚无针对此类测算机构的行政准入标准，但某研究院在上海金融法院审理的某甲公司系列案件中受托对本案虚假陈述行为的重大性及投资者损失进行测算，相关意见已被生效判决采纳，其使用的测算方法可以同时考量系统性风险和非系统性风险，更贴近和还原个股特征；同时，本案与上海金融法院审理的某系列虚假陈述纠纷案件在基本事实、争议焦点上高度相同，而针对此类案件如何认定《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（法释［2022］2号，以下简称《虚假陈述司法解释》第三十一条规定的“被告抗辩的其他导致股价波动的因素”，需要进一步凝聚裁判共识。

在此情况下，本案参照上海金融法院生效判决选择测算机构，有助于统一法律适用标准，避免“同案不同判”，对投资者及某甲公司都更加公平、合理。

因此《意见书》可以作为判定本案投资者损失的依据。再查明，关于案涉两项虚假陈述行为引发的纠纷，部分投资者在上海金融法院起诉，上海金融法院于2023年11月30日作出（2023）沪74民初728号民事判决，一审判决后双方均未上诉，目前该判决已生效。该案中亦是委托和适用出具的《证券投资者损失核定专家意见书》核准的数额对投资者损失进行认定。同时，该案亦对两项虚假陈述行为期间内纳入“事件分析法”考量的具体事件进行了认定。复查明，某甲公司于2020年3月3日发布《某乙公司关于收到〈行政处罚决定书〉的公告》，公告编号：2020-012。

董某甲于2023年2月13日向一审法院提起本案诉讼。

一审法院认为

与裁判结果一审法院认为，本案涉及某甲公司分别实施的两个证券虚假陈述行为，二行为相互独立，但又存在交叠。表现为：在前一虚假陈述行为被揭露或更正后，其对股票价格产生的扭曲效应尚未被市场完全消化时，后一虚假陈述行为就已实施。在此情况下，如果同一投资者的股票交易贯穿前后两个不同的虚假陈述行为，且该二行为均构成证券虚假陈述责任时，应如何处理，即成为本案需要首先解决的问题。

对此，一审法院认为，为提高审判效率，减少当事人讼累，并保证两个虚假陈述行为裁判及赔偿标准的一致性，在本案中一审法院一并处理二项虚假陈述行为。至于某甲公司实施的两项虚假陈述行为是否构成侵权，以及如构成侵权应如何就该两项虚假陈述分别承担赔偿责任，因本案为证券虚假陈述责任纠纷案件，且相关虚假陈述事实均发生于2020年之前，故应适用《中华人民共和国证券法（2014年修正）》的规定。又因《虚假陈述司法解释》已于2022年1月22日起施行，该法第三十五条规定：本规定施行后尚未终审的案件，适用本规定。故本案亦应适用《虚假陈述司法解释》的相关规定予以认定。

因双方当事人对某甲公司存在案涉两次虚假陈述行为实施日、基准日、基准价及案涉两次虚假陈述具有重大性、与投资损失存在因果关系的事实无异议，故对于上述问题不再赘述。现结合董某甲、某甲公司的诉辩称意见，本案争议焦点为：一、董某甲的起诉是否超过了诉讼时效；二、某甲公司的虚假陈述行为导致投资者的投资差额损失应如何计算。对于上述争议焦点，具体分析如下：关于焦点一、董某甲的起诉是否超过诉讼时效的问题。某甲公司抗辩本系列案件的诉讼时效届满日期应当为2023年2月26日，在系列案件中部分原告的起诉超过了诉讼时效。根据《最高人民法院关于证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件诉讼时效衔接适用相关问题的通知》第一条之规定，在《虚假陈述侵权规定》施行前国务院证券监督管理机构、国务院授权的部门及有关主管部门已经做出行政处罚决定的证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件，诉讼时效仍按照原司法解释第五条的规定计算。

而依据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第五条，案涉系列案件的诉讼时效起算日为国家某协会或者其派出机构公布对虚假陈述行为人作出处罚决定书之日。经查，2020年2月26日系案涉行政处罚决定书的落款和发文时间。但执法实践中，对于上市公司违法类案件，国家某协会一般在行政处罚决定书形成后先将其送达上市公司，待上市公司履行信息披露义务后，再通过证监会官网渠道对外公布，故发文日期不同于公布日期。在某甲公司没有相反证据证明国家某协会对案涉行政处罚决定书的公布日期早于某甲公司发布《某乙公司关于收到行政处罚决定书的公告》的日期即2020年3月3日的情况下，认定2020年3月3日为本系列案件诉讼时效的起算日期，而本案董某甲提起诉讼的时间在2023年3月3日之前，故董某甲的起诉并未超过诉讼时效。

关于焦点二、某甲公司的虚假陈述行为导致投资者的投资差额损失应如何计算的问题。

一、关于损失计算方法。根据《虚假陈述司法解释》第二十七条的规定：在采用集中竞价的市场交易中，投资者因虚假陈述买入相关股票所造成的投资差额损失，按照下列方法计算：（一）投资者在实施日之后、揭露日或更正日之前买入，在揭露日或更正日之后、基准日之前卖出的股票，按买入股票的平均价格与卖出股票的平均价格之间的差额，乘以已卖出的股票数量；（二）投资者在实施日之后、揭露日或更正日之前买入，基准日之前未卖出的股票，按买入股票的平均价格与基准价格之间的差额，乘以未卖出的股票数量。现就本案应采用的损失计算方法，结合《意见书》分析如下。

（一）多项虚假陈述行为之间存在交叠的情况下如何计算损失。本案中，某甲公司分别实施了两项独立的虚假陈述行为，即实控人变更虚假陈述、虚假关联交易虚假陈述。根据前述《虚假陈述司法解释》的规定，该两项虚假陈述行为给投资者造成的损失应当分别计算，且在分别计算损失时，需要确定该虚假陈述项下，投资者在实施日及以后至揭露日/更正日之前买入股票的平均价格。但由于投资者在该期间内，可能既有买入，也有卖出交易，在此情况下，即需要明确以下事项：1.确定各虚假陈述项下，投资者在有效期间内买入股票的数量及价格；2.确定各虚假陈述项下，发生了哪些卖出交易，并确定卖出冲抵买入的具体方法，合理计算卖出交易的成本。

1.关于买入交易。本案所涉的实控人变更虚假陈述与虚假关联交易虚假陈述的实施日和揭露日前后区隔，并无交叉，因此各虚假陈述行为项下的买入交易对应性明确，不存在争议。具体而言，实控人变更虚假陈述的实施日为2016年4月19日，揭露日为2017年6月20日。虚假关联交易虚假陈述的实施日为2017年8月2日，揭露日为2018年2月7日。如投资者在2016年4月19日至2017年6月19日期间买入某甲公司股票，即系受到实控人变更虚假陈述的影响；如在2017年8月2日至2018年2月6日期间买入，则系受到虚假关联交易虚假陈述的影响；如在2017年6月20日至2017年8月1日期间买入，则未受到任何虚假陈述的影响。

2.关于卖出交易。本案所涉两项虚假陈述在实施日、基准日上存在交叠，导致在交叠期内，如有股票卖出，无法直接确定该笔卖出应当与哪个虚假陈述行为项下的买入相对应。《证券投资者损失核定专家意见书》采用的“先进先出法”可予采纳。根据该方法：（1）在每个虚假陈述的实施日至揭露日期间（后一虚假陈述行为实施后、前一虚假陈述行为的基准日届至前的交叠期间段亦涵盖在内）内，如存在多笔买卖，则按先进先出原则对买入和卖出交易进行匹配，并按卖出数量对买入股票予以抵扣，被扣除的股票不纳入损失计算，按上述先进先出匹配扣除后的首笔买入为“第一笔有效买入”，自该笔买入开始，按照加权成本法计算买入均价。

（2）针对每一个虚假陈述事件，若投资者在揭露日之后至基准日之前存在多笔卖出的情况，则卖出的股票先对实施日前持股数量予以抵扣、再对实施日至揭露日期间净买入股票数量匹配，实施日至揭露日期间净买入股票对应的卖出交易和持有至基准日的股票均参与损失计算。一审法院认为，先进先出法亦系常用的损失核算会计方法，在两个虚假陈述行为所涉影响期间内，统一采用先进先出原则将卖出交易与买入交易进行匹配，能较好解决两个虚假陈述行为交叠时的卖出交易对应性问题，故对该方法予以采纳。

（二）如何判断是否存在虚假陈述之外的其他因素导致的投资者损失，如存在该种因素，如何体现。

1．投资差额损失的总体计算方法。《虚假陈述司法解释》第三十一条对损失因果关系进行了界定，该条规定：被告能够举证证明投资者的损失部分或者全部是由他人操纵市场、证券市场的风险、证券市场对特定事件的过度反应、上市公司内外部经营环境等其他因素所导致的，对其关于相应减轻或者免除责任的抗辩，人民法院应当予以支持。根据该条规定，一审法院认为，某研究院在《意见书》中以“收益率曲线同步对比法”计算投资差额损失的做法，该方法的基本思路系对影响股价的各种主要因素进行定量分析，在不考虑虚假陈述因素的情况下，计算出其他各种因素影响下某股票的模拟收益率，将模拟损益率与包含虚假陈述行为导致的实际损益比例（名义损益比例）相比较，两者之差即虚假陈述行为导致的投资者损失。

该方法除考量大盘因素、行业因素、系统性风险之外，还将某个股的特征及与个股相关的特定事件作为计算基础，该方法用可循证的方法模拟出除虚假陈述外的其他因素对股价的影响，符合《虚假陈述司法解释》第三十一条规定的赋予上市公司进行抗辩及准确界定虚假陈述行为与损失因果关系的规定要旨。

2.因证券市场风险导致投资者损失的计算方法。《意见书》《分析报告》运用“多因子模型法”进行计算。该方法就可能对股价造成持续性影响的共性因素的核定更为全面，既包括大盘因素、行业因素，也包括股票市值、公司估值、盈利水平、杠杆率、销售或盈利成长速度、股票对市场风险反应程度、股票收益历史表现、交易波动率、股票换手率共九类个股风格因素。

3.因非证券市场风险的考量事件所导致损失的计算方法。《分析报告》使用事件分析法，计算各考量事件对某甲公司股票模拟日收益率的影响。该方法将某甲公司股票的日收益率分解为证券市场风险带来的模拟收益率（使用多因子模型法计算得出）和考量事件引起的收益率进行计算。也即，在考量事件的窗口期，股票的日收益率由证券市场风险导致的模拟收益率与考量事件导致的收益率叠加而成。上述方法可以根据不同投资者的不同交易时间分别核定其是否受到考量事件的影响。

二、关于《意见书》《分析报告》中择取的事件是否全面，能否准确反映某甲公司经营情况的问题。经查，《分析报告》择取的作为分析基础的事件除了某甲公司自行提出的抗辩事件外，还对某甲公司在案件期内所有的公告都采用“事件分析法”进行了检验，可认定《意见书》《分析报告》在建模时择取的事件全面客观，其次，因股价涨跌除各种特定事件因素以外，市场的随机波动亦会影响股价走势，因此在判定特定事件对股价影响时，应当择取对股价具有显著影响的事件纳入考量。与系统性风险相比，特定事件对股价涨跌通常的直接性、短期性的特点，《意见书》《分析报告》采用的“T检验法”符合某一特定事件对股价走势带来的短期影响的特点，通过检验事件窗口期内的对收益率是否产生显著波动，同时为了保证可对比性，还择取了事件发生前6个月内某甲公司每3个交易日的非系统性风险收益率作为样本进行比对，筛选排除对于股价波动无显著影响的事件，留下对股价波动存在显著影响的特定事件作为计算基础，综上，应当认定《分析报告》择取的事件全面，《意见书》使用的分析方法较为贴合某个股的特征，可予采信。

关于本案某甲公司具体的某一特定事件的择取及认定问题，在本案判决之前，已有生效判决即上海金融法院作出的（2023）沪74民初728号民事判决对涉及案涉两项虚假陈述行为中可能对股价产生显著影响的事件的关联性进行了认定，根据《最高人民法院关于民事诉讼证据的若干规定》第十条第一款第六项：“下列事实，当事人无须举证证明：（六）已为人民法院发生法律效力的裁判所确认的基本事实”之规定，因相关事实已经生效判决认定且作为《意见书》《分析报告》的建模基础，在此不再重复认定及分析。

综上，董某甲的投资差额损失可以《意见书》（分报告）核定为准，某甲公司应赔偿董某甲在实控人变更虚假陈述项下投资者因虚假陈述行为一导致的投资差额损失为0元，赔偿董某甲在虚假关联交易虚假陈述项下投资者因虚假陈述行为二导致的投资差额损失为0元。据此，依照《中华人民共和国证券法》第六十七条，《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第七条第一款、第三款、第八条、第九条、第十条、第十一条、第二十五条、第二十六条第一款、第三款、第四款、第二十七条、第三十条第二款、第三十一条之规定，判决如下：驳回董某甲的诉讼请求。

案件受理费285.01元，由董某甲负担，损失测定工本费100元，由某甲公司负担。

二审法院查明

本院二审期间，各方当事人未提交新证据。本院对一审法院查明的事实予以确认。

二审法院认为

本院认为，综合双方的诉辩意见，归纳本案的争议焦点为：本案可否采纳某研究院出具的《证券投资者损失核定专家意见书》作为认定董某甲投资损失的依据。针对本案争议焦点，具体分述如下：首先，本案一审法院于2025年9月16日开庭笔录载明，审：各方是否同意由某研究院进行核算，众原代：法院依职权决定。据此，董某甲并未在一审中提出异议、不同意委托某研究院对其因某甲公司虚假陈述行为产生的损失进行测算。其次，某研究院对影响股价的各种主要因素加以定量分析，在不考虑虚假陈述因素的前提下，以其他各主要因素所形成的某甲公司收益率曲线计算得出投资者的模拟损益比例，将其与含虚假陈述因素在内的各因素共同影响下形成的投资者损益比例（名义损益比例）进行对比，合理测算非系统性风险，从而得出投资差额损失，充分考虑某甲公司虚假陈述行为对投资者董某甲的影响，并未违反“推定信赖原则”。

最后，作为具有相应资质的第三方机构出具的《证券投资者损失核定专家意见书》，构建量化计算模型计算出投资者损失数额，故一审法院据此参照认定董某甲投资损失，并无不当。虽然董某甲上诉主张对于某研究院采用的“模拟价格”“先进先出法”“非系统性事件”的筛选与认定标准存疑，但其未能提出更为科学、合理的核损计算方法进行反驳，故该主张本院不予支持。

综上所述，董某甲的上诉请求不能成立，应予驳回；一审判决认定事实清楚，适用法律正确，应予维持。

依照《中华人民共和国民事诉讼法》第一百七十七条第一款第一项规定，判决如下：二审驳回上诉，维持原判。二审案件受理费285.01元，由上诉人董某甲负担。本判决为终审判决。

审判长 雷苑

审判员 胡萍

审判员 李可眉

二〇二六年三月十二日[核对位置]

法官助理 罗汐

书记员 冯小原