臧雷、中兵红箭股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷民事二审民事判决书

裁判文书全文

湖南省高级人民法院

民事判决书

（2021）湘民终837号

当事人信息

上诉人（原审原告）：臧雷（出生日期、住址略）。

上诉人（原审被告）：中兵红箭股份有限公司，住所地湖南省湘潭国家高新技术产业开发区德国工业园莱茵路1号。

法定代表人：魏军，该公司董事长。

审理经过

上诉人臧雷因与上诉人中兵红箭股份有限公司（以下简称中兵红箭公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，不服湖南省长沙市中级人民法院（2020）湘01民初2752号民事判决，向本院提起上诉。本院于2021年6月8日立案受理后，依法组成合议庭，对本案进行了审理。本案现已审理终结。

二审诉讼请求

臧雷上诉请求：1、撤销原审判决，改判支持臧雷的一审全部诉讼请求，即中兵红箭公司赔偿臧雷损失148581元（一审已判决支持43676元）；2、由中兵红箭公司承担一、二审全部诉讼费用。

事实和理由：（一）一审法院仅仅于2020年12月17日组织双方对专家证人进行询问，双方并没有发表质证意见，更没有进行法庭辩论。质证当日下午臧雷才得知起诉时只主张了一个股票账户的损失，遗漏了另一个账户。臧雷于2020年12月18日提出变更诉讼请求申请，此时本案仍处于质证阶段，臧雷在一审质证阶段提出变更诉讼请求的申请，合法有据，一审法院却不予采纳，剥夺了臧雷有权变更诉请的合法权利。

（二）一审判决查明中兵红箭公司应赔偿臧雷111508.25元。这个数额并不是采用上海高金金融研究院的计算结果，也不是采用此前同类案件生效判决的计算结果。上海高金金融研究院采取的收益曲线同步对比法，其选定影响因素的原则存在异议。且一审法院委托上海高金金融研究院作为核算损失的机构，却在认定数据上又有改动，对此原审判决未能说明，也未提供任何相关证据。

（三）上海高金金融研究院出具的《证券投资者损失核定专家意见书（总报告）》（以下简称《意见书》）不能作为参考依据。首先，上海高金金融研究院根本不具备出《意见书》的专业性。其次，上海高金金融研究院系中兵红箭公司提出的核算机构，并不是双方一致同意的，其公正性值得怀疑。最后，非系统性风险事件因素以及重大事件的筛选认定原则没有科学的、法律上的依据，上海高金金融研究院的专家也对此未作出说明，也未提供有力的证据证明，根据此原则计算出来的损失不具有准确性。

（四）本案一审判决采取的计算方法与生效判决案件标准不一致，违背同案同判的原则。中兵红箭公司2021年1月9日公告显示，一审法院于2019年作出的一审判决已经生效，而按照上述生效判决的裁判标准，一审法院按照“先进先出＋加权平均法”计算各原告的投资损失，然后再酌情确定中兵红箭公司的虚假陈述行为对臧雷的损失承担85%的责任。本案原告情况与以上生效判决情况相同，一审法院相同、被告也相同，按照同案同判的方法来计算，也无法得出本案一审判决认定的臧雷损失金额111508.25元。

二审辩方观点

中兵红箭公司辩称：（一）2020年11月9日，臧雷与中兵红箭公司证券虚假陈述纠纷一案在一审法院开庭审理，法庭辩论于当日终结，并记录于庭审笔录，臧雷的代理人签字确认。2020年12月17日，一审法院对本案再次组织质证，但本次质证不是第二次开庭审理，期间一审法院也未组织双方进行法庭辩论。臧雷申请变更诉讼请求，应当在法庭辩论终结前，但是其于2020年12月18日才向一审法院提交申请，此时法庭辩论已经结束。一审判决不予准许臧雷变更诉讼请求的申请，程序合法，并无不当。

（二）上海高金金融研究院出具的《意见书》采用的损失核定方法为“收益率曲线同步对比法”，科学、全面、精确，并且已得到包括上海金融法院在内的多家人民法院的认可。其一，上海高金金融研究院是在上海市委政府的指导下，经过上海交通大学上海高级金融学院理事会审议，同意设立的依托于上海交通大学上海高级金融学院的民办非企业单位，具备中立性、公正性、科学性和权威性，其出具的《意见书》具有科学性和可信度。其二，上海高金金融研究院是经中兵红箭公司申请一审法院委托的损失核定机构，并非中兵红箭公司委托的，具有公正性。《全国法院民商事审判会议纪要》（以下简称九民会议纪要）指出，“对于需要借助其他学科领域的专业知识进行职业判断的问题，要充分发挥专家证人的作用……”本案委托专家证人对投资者的投资损失进行核定，并无不当。

其三，“收益率曲线同步对比法”不仅能够全面考量各种会对股价持续性造成影响的共性因素，并且能够综合考虑上市公司特有的事件因素、概念股因素，克服了无法将虚假陈述因素与其他股价变动因素予以有效分离的弊端，更具有科学性和精确性，且已在司法实践中得到广泛运用，为多个生效判决所认可。

（三）中兵红箭公司对个别案件申请撤回上诉是中兵红箭公司对自身权利的处分，不代表中兵红箭公司对本虚假陈述纠纷系列案统一认定85%赔付比例的认可，本系列案已生效二审判决亦对不同案件认定了不同的赔付比例。臧雷关于应当采取与生效一审判决同样赔付比例的主张，没有事实和法律依据。

二审诉讼请求

中兵红箭公司上诉请求：1.依法撤销一审判决，改判驳回臧雷的全部诉讼请求；2.由臧雷负担本案一审、二审的全部诉讼费用。

事实和理由：(一)从被上诉人的买入时间和投资者买入动机来看，中兵红箭公司重大资产重组利好公告和军工板块大热是诱导被上诉人买入股票的主要原因。一审判决认定中兵红箭公司对被上诉人的投资损失承担高比例的赔偿责任，明显不当。(二)大量被上诉人在实施日前后及揭露日前后均存在买入中兵红箭股票的行为，交易行为具有明显连续性，可见其投资决策未受到案涉虚假陈述行为实施及被揭露的影响，与案涉虚假陈述行为之间没有交易因果关系。一审判决认定被上诉人的投资决策与案涉虚假陈述行为之间存在交易因果关系，属于事实认定错误。(三)被上诉人的投资损失主要系由揭露日前虚假陈述之外的证券市场系统风险和非系统风险其他因素及揭露日后非系统风险因素叠加所致，上述因素所致损失比例至少为77.93%，应当依法予以扣除，不应由中兵红箭公司赔偿。

本案实施日至揭露日期间，中兵红箭股价受其发布的重大资产重组等利好公告和军工板块大热影响大幅上涨，后因国内金融监管趋严、金融去杠杆节奏加快及其发布的利空公告出现大幅下跌，在揭露日前已跌至低位。由于此时案涉虚假陈述行为尚未被揭露，因此揭露日前股价下跌及由此造成的投资损失，显然系因证券市场系统风险等其他因素所致，该部分投资损失占投资者总损失的比例为67.93%，应当依法予以扣除。本案揭露日至基准日期间，中兵红箭公司发布业绩大幅下滑等利空公告，新闻媒体亦多次发布中兵红箭公司重组后业绩陡降、净利润持续下滑等利空新闻，中兵红箭股价受此影响持续下跌，被上诉人的部分损失系由上述非系统风险因素所致，该部分投资损失占投资者总损失的比例至少为10%，应当依法予以扣除。

（四）一审判决在已经委托上海高金金融研究院对本案投资者损失进行核定并且明确将其核定意见作为系统风险和非系统风险扣除比例参考的情况下，未采纳核定结果，也未说明不采纳的理由，更未说明最终认定赔付金额的计算依据，显属事实认定不清、滥用自由裁量权，释法说理存在重大缺陷，明显不当，应予纠正。一审判决在事实查明部分遗漏《意见书》的重要数据，在明确将《意见书》作为参考的情况下，未说明任何理由即不采纳其核定结果，明显错误，应予纠正。

二审辩方观点

臧雷辩称：（一）一审判决认定臧雷的投资决策与案涉虚假陈述行为之间存在交易因果关系，事实清楚，适用法律正确。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称虚假陈述若干规定）第十八条规定以“推定信赖”原则确定投资人损失与虚假陈述之间的因果关系。本案中，臧雷在揭露日前买入中兵红箭股票，且在揭露日后卖出或持有，其索赔股票的购买时间均在司法解释规定的范围之内，应推定臧雷买入中兵红箭股票与案涉虚假陈述行为之间存在交易上的因果关系。

（二）臧雷在一审质证阶段提出变更诉讼请求的申请，合法有据，一审法院不予采纳剥夺了臧雷在一审程序中有权变更诉请的合法权利。2020年12月17日一审法院再次开庭审理了投资者诉中兵红箭公司证券虚假陈述责任纠纷一案，臧雷的代理人参与庭审。庭审主要围绕上海高金金融研究院作出的《意见书》进行质证，询问专家。臧雷代理人在2020年12月17日质证当日下午，才收到了法院现场送达的上海高金金融研究院《意见书》。该意见书显示，法院调取到臧雷的两个证券账户。臧雷才得知其起诉时只主张了一个股票账户63328255损失金额为43676元，遗漏了另一个股票账户6039××××2570，该账户损失金额为104905元。

臧雷于12月18日提出变更诉讼请求申请，增加另外一个账户的金额。而一审法院并未释明本案的法庭辩论到12月17日已经结束，事实上，2020年12月17日的庭审仅仅对专家证人进行发问，并未进行法庭辩论，因此，一审判决认为“在法庭辩论结束后原告申请追加其他被告及变更诉讼请求申请”，与事实不符。

（三）在认定赔偿金额问题上，一审法院认定扣减系统风险后中兵红箭公司应赔偿的金额为111508.25元，该认定无任何证据支撑，也与一审法院委托的第三方机构核算结果不同，且与生效判决标准不同，应当予以纠正。

一审诉讼请求

臧雷向一审法院起诉请求：中兵红箭公司赔偿其投资损失43676元,并负担本案诉讼费用。

一审法院查明

一审法院认定事实：1993年10月8日，中兵红箭公司在深圳证券交易所主板上市，证券代码000519.SZ。中兵红箭公司的主营业务包括军品业务、超硬材料业务、专用车及汽车零部件三个板块。2015年7月1日至2017年7月3日期间，中兵红箭公司所属行业板块为非金属新材料板块。2017年7月3日至今，中兵红箭公司所属申万一级行业板块为国防军工板块，所属申万二级、三级行业板块为地面兵装板块。2015年4月14日，中兵红箭公司发布2014年年度报告。2016年3月15日，中兵红箭公司发布2015年年度报告。2017年4月26日，中兵红箭公司发布2016年年度报告。

2017年8月1日，中兵红箭公司收到《中国证券监督管理委员会调查通知书》（编号：湘稽调查字0579号），并于2017年8月2日予以公告。该公告披露因中兵红箭公司涉嫌信息披露违法违规，中国证券监督管理委员会决定对中兵红箭公司进行立案调查。2018年10月9日，中兵红箭公司收到中国证券监督管理委员会湖南监管局（以下简称湖南证监局）《行政处罚事先告知书》（〔2018〕3号），并于2018年10月11日予以公告。2018年10月31日，中兵红箭公司收到湖南证监局《行政处罚决定书》（〔2018〕3号），并于2018年11月2日予以公告。

《行政处罚决定书》记载的违法事实和处罚内容主要为，中兵红箭公司存在以下违法事实：一、未按企业会计准则要求核算销售收入,虚增2015年度收入和利润。

1.将不符合收入确认条件的相关经济业务确认为销售收入。2015年12月，中兵红箭公司全资子公司中南钻石有限公司(以下简称中南钻石）对罗源县某刀具厂等四个客户的销售并未签订合同且货物未实际发出，虽然已开具发票，但商品所有权上的主要风险和报酬并未转移给购货方,不符合《企业会计准则第14号——收入》的规定，不能确认为销售收入。该事项导致中南钻石2015年度虚增收入1711.8万元，虚增利润1462.34万元。

2.未按企业会计准则要求核算销售退回，虚增2015年度收入、利润。中南钻石2015年12月向河南省某磨具公司销售的一批货物于2016年3月11日返回，2016年3月中南钻石将该笔销售退回冲减当期收入的会计处理不符合《企业会计准则第29号——资产负债表日后事项》相关规定。该事项导致中南钻石2015年度虚增收入152.99万元,虚增利润124.12万元。上述两项合计导致中兵红箭公司2015年度虚增收入1864.79万元，虚增利润1586.46万元。

二、未按企业会计准则核算应收账款坏账准备。2014至2015年中南钻石少计提坏账准备93.7万元、1144.43万元,2016年多计提555.99万元，导致中兵红箭公司2014年至2015年虚增利润93.7万元、1144.43万元,2016年虚减利润555.99万元。中南钻石应收账款坏账准备计提的会计政策为：应收账款釆用账龄分析法计提坏账准备，其中账龄1年以内的计提比例为0,账龄1年至2年的计提比例为50%,账龄2年以上的计提比例为100%。2014年至2016年中南钻石在计提应收账款坏账准备时，年底在所有客户真实账龄的基础上，将部分实际账龄为1-2年、2年以上的应收账款人为调整为1年以内从而不用计提坏账准备。

中南钻石没有严格执行会计政策，不符合《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》的规定。

综上，中南钻石作为中兵红箭公司的全资子公司，合并财务报表后导致中兵红箭公司2014、2015年度分别虚增利润93.7万元、2730.89万元;2016年度虚减利润555.99万元。分别占当年度年报披露利润总额的比例为0.2%、8.95%、3.52%。中兵红箭公司上述年度的财务报告,存在虚假披露。时任中兵红箭公司董事长隋建辉作为对外披露财务报告的第一责任人，时任中兵红箭公司总经理兼董事、中南钻石总经理李玉顺负责公司的全面生产经营，时任中兵红箭公司财务总监兼董事、中南钻石总会计师申兴良分管财务相关工作，三人均在中兵红箭公司2015年年度报告上签字,应当对2015年度中兵红箭公司披露虚假财务信息承担直接责任,为直接负责的主管人员。

中兵红箭公司2015年度虚增利润主要由其子公司中南钻石虚增收入及未按规定计提坏账准备两部分构成，时任中兵红箭公司监事、中南钻石总经理助理兼市场营销部部长王建文参与了前述虚假销售业务的经办，应当对虚增收入部分承担直接责任，且在年度监事会上审核通过当期年报,为直接负责的主管人员；时任中兵红箭公司财务部副部长兼中南钻石财务部部长郭慧芳负责财务部总体工作，审核财务日常业务，作为会计机构负责人在中兵红箭公司对外披露的财务报表上签字，应当承担直接责任，为直接负责的主管人员。年度董事会上审核通过2015年年度报告的其他董事牛建伟、卢灿华、温振祥(兼任董事会秘书），独立董事韩赤风、李志宏、郑锦桥，年度监事会上审核通过2015年年度报告的其他监事王霞、周子平、刘善跃、文均，为其他直接责任人员。

湖南证监局认为，中兵红箭公司的上述行为违反了《中华人民共和国证券法》（以下简称证券法）第六十三条、第六十八条的规定，构成了证券法第一百九十三条第一款所述违法行为。根据当事人违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，依据证券法第一百九十三条第一款规定，决定：(一)对中兵红箭公司责令改正，给予警告,并处以30万元罚款;(二)对直接负责的主管人员隋建辉给予警告,并处以6万元罚款；(三)对直接负责的主管人员李玉顺、申兴良、王建文、郭慧芳给予警告,并分别处以5万元罚款；(四)对其他直接责任人员牛建伟、卢灿华、温振祥、韩赤风、李志宏、郑锦桥、王霞、周子平、刘善跃、文均给予警告，并分别处以3万元罚款。

2018年12月6日，中兵红箭公司发布《关于前期会计差错更正的公告》，对《行政处罚决定书》所涉违法事项进行了更正。臧雷系二级市场的投资者，在二级市场买入中兵红箭公司的股票。

另查明：1．关于2015年年度报告公告前后一个月股票量、价波动情况。2016年2月15日至2016年3月15日期间（2015年年度报告公告前一个月），中兵红箭股价累计上涨15.86%，成交量累计上涨141.29%；2016年3月15日至2016年4月15日期间（2015年年度报告公告后一个月），中兵红箭股价累计下跌2.39%，成交量累计下跌59.61%。

2.关于争议揭露日后三个交易日股票及相关指数波动情况。(1)2017年8月2日至2017年8月4日，中兵红箭收盘价分别为11.04元、10.95元、11.69元，涨跌幅分别为-9.95%、-0.82%、6.76%。同期，深证成指指数分别为10469.338、10436.172、10361.231，涨跌幅分别为-0.53%、-0.32%、-0.72%；国防军工板块指数分别为1319.76、1325.08、1401.13，涨跌幅分别为-1.79%、0.40%、5.74%，地面兵装板块指数分别为16.2134、16.2985、17.2897，涨跌幅分别为-2.89%、0.52%、6.08%。

(2)2018年10月11日、2018年10月12日及2018年10月15日，中兵红箭收盘价分别为6.66元、6.33元、6.37元，涨跌幅分别为-9.88%、-4.96%、0.63%。同期，深证成指指数分别为7524.093、7558.277、7444.481，涨跌幅分别为-6.07%、0.45%、-1.51%；国防军工板块指数分别为910.63、914.65、909，涨跌幅分别为-7.05%、0.44%、-0.62%，地面兵装板块指数分别为11.1188、11.1137、11.0088，涨跌幅分别为-7.31%、-0.05%、-0.94%。

3.关于争议揭露日对应的基准日及基准价。（1）2017年8月2日，中兵红箭股票的可流通股股数为582867108股。自2017年8月2日至2017年9月11日，中兵红箭股票累计成交量达592255776股。在此期间，中兵红箭股票每个交易日收盘价的平均价格为11.50元/股。（2）2018年10月11日，中兵红箭可流通股股数为735174962股。自2018年10月11日至2018年12月20日，中兵红箭股票累计成交量达到740183834股。在此期间，中兵红箭股票每个交易日收盘价的平均价格为6.65元。2015年7月14日，中兵红箭公司发布《董事会关于重大资产重组停牌公告》，称中国兵器工业集团有限公司（以下简称兵器工业集团）正筹划与上市公司有关的重大资产重组事项（以下简称重组事项）；

2015年12月12日，中兵红箭公司发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》，披露中兵红箭公司拟通过发行股份及支付现金的方式向豫西工业集团有限公司等3名交易对方购买其持有的6家公司100%的股权；2015年12月28日，中兵红箭公司发布重组预案修订稿并复牌；2016年12月16日，中兵红箭公司发布重组交易报告书；2016年12月21日，中兵红箭公司发布《关于重大资产重组标的资产交割及过户完成情况公告》，披露重组事项的标的资产已全部过户至公司名下并已完成工商变更登记手续；2017年1月10日，中兵红箭公司证券简称由“江南红箭”变更为“中兵红箭”；

2017年1月26日，中兵红箭公司重组事项中新发行的股份上市，重组事项完成。2017年第一季度，中兵红箭股价由2016年12月30日的14.90元上涨至2017年3月31日的16.81元，上涨12.82%；地面兵装指数由2016年12月30日的18.4601上涨至2017年3月31日的20.236，上涨9.62%。同期，深证综指由2016年12月30日的1969.112上涨至2017年3月31日的1986.473，上涨0.88%；深证成指由2016年12月30日的10177.138上涨至2017年3月31日的10428.723，上涨2.47%。

2015年6月30日，中兵红箭公司股东户数为37096户；2016年12月31日，中兵红箭公司股东户数为69780户；2017年3月31日，中兵红箭公司股东户数为88663户。自2015年6月30日至2017年3月31日期间，中兵红箭公司股东户数增加51567户，增幅为139.01%。经中兵红箭公司申请，一审法院委托上海高金金融研究院对臧雷的下列事项进行核定：计算基准价（11.50元）及臧雷的损失金额，计算中对于已经除息的股价应复权计算，并对计算方法进行合法合理性分析。本案采用先进先出加权平均法作为投资者平均买入价的计算方法。

判断本案虚假陈述实施日（2016年3月15日）到揭露日(2017年8月2日）再到基准日（2017年9月11日）期间是否存在证券市场系统风险及其他因素，并核定影响程度和损失扣除比例。根据计算结果和扣除因素，核定损失赔偿金额。上海高金金融研究院于2020年12月出具《意见书》，该意见内容为：……损失量化计算模型采用“收益率曲线同步对比法”来计算投资者因虚假陈述导致的投资差额损失。该方法的基本逻辑是对影响股价的各种主要因素加以定量分析，在不考虑虚假陈述因素的前提下，以其他各主要因素所形成的中兵红箭收益率曲线计算得出投资者的模拟损益比例，将其与含虚假陈述因素在内的各因素共同影响下形成的投资者损益比例（名义损益比例）进行对比，从而得出投资者因受虚假陈述影响而产生的投资差额损失。

损失量化计算模型具体采用多因子模型法来计算中兵红箭Ａ股中因系统风险等因素（不包含非系统性事件因素）引发的股票模拟日收益率。对重大事件的损失量化计算模型采用国际通用的事件分析法。因臧雷有两个账户，现上海高金金融研究院对此出具了两份报告，分别如下：（1）证券账户号码6039××××2570的《意见书》确定的股票买入均价为15.6元，名义损益金额为104620.34元；（2）证券账户号码63328255的《意见书》确定的股票名义买入均价为12.37元，名义损益金额为49462.35元。经当事人申请，一审法院要求损失核定人员出庭接受询问。

庭审中，上海高金金融研究院委派损失核定人员代表赵羲、姜金龙出庭，损失核定人员就《意见书》的计算方法、原理和逻辑进行了详细说明，并接受双方当事人以及法庭的询问。

一审法院认为

与裁判结果一审法院认为，根据当事人诉辩主张，双方当事人的争议焦点为：一、臧雷主体资格的问题。

二、中兵红箭公司案涉信息披露违规行为是否构成证券虚假陈述的问题。

三、本案证券虚假陈述的实施日、揭露日、基准日如何确定以及基准价的计算方法问题。

四、中兵红箭公司案涉证券虚假陈述行为与臧雷主张的投资损失之间是否存在因果关系及如何赔偿的问题。

关于焦点一。根据虚假陈述若干规定第六条第二款的规定，投资人提起证券虚假陈述民事赔偿诉讼，除提交行政处罚决定或者公告，或者人民法院的刑事裁判文书以外，还须提交以下证据：（1）自然人、法人或者其他组织的身份证明文件，不能提供原件的，应当提交经公证证明的复印件；（2）进行交易的凭证等投资损失证据材料。一审法院已依照以上规定审查了臧雷提交的相关身份证明文件，臧雷诉讼主体身份适格。

关于焦点二。虚假陈述若干规定第十七条第一款规定：“证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。”对于财务会计报告中有关事项和数据披露违规行为是否构成证券虚假陈述行为，应当从监管部门作出处罚决定指向的行为、所涉金额及占比、事件性质、影响力等方面进行综合判断。案涉《行政处罚决定书》虽然认定中兵红箭公司三年年度报告存在虚假记载，但根据行政处罚决定对责任人员的认定并结合处罚结论，可知被证券行政监管部门行政处罚的是中兵红箭公司2015年年度报告涉及的信息披露违规行为。

因此，中兵红箭公司2015年年度报告所涉信息披露违规行为应认定构成证券虚假陈述行为。而证券行政监管部门对中兵红箭公司2014年、2016年年度报告所涉信息披露行为没有作出处罚，故不构成证券虚假陈述行为。

关于焦点三。第一，关于实施日。因原、被告双方对中兵红箭公司2015年年度报告公告日没有争议，故2016年3月15日即2015年年度报告公告日就是本案实施日。第二，关于揭露日。虚假陈述若干规定第二十条第二款规定，虚假陈述揭露日是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。虚假陈述被揭露的意义在于其对证券市场发出了一个警示信号，提醒投资人重新判断股票价值，进而对市场价格产生影响。原则上，只要交易市场对监管部门立案调查、权威媒体刊载的揭露文章等信息存在明显的反映，对一方主张市场已经知悉虚假陈述的抗辩，人民法院应予支持。

本案中，中兵红箭公司于2017年8月2日发布立案调查公告，该公告所涉内容虽然只披露“中兵红箭公司涉嫌信息披露违法违规，中国证券监督管理委员会决定对中兵红箭公司进行立案调查”，但该公告直接引起中兵红箭股价当日下跌9.95%的市场反映。同日，深证成指指数、国防军工板块指数、地面兵装板块指数跌幅分别仅为-0.53%、-1.79%、-2.89%，可见中兵红箭当日股价对发布立案调查公告存在明显反映，而与三大指数关联性较低。中兵红箭公司主张应以2018年10月11日《行政处罚事先告知书》公告日为本案揭露日。经审查，2018年10月11日中兵红箭股价跌幅为-9.88%，同日，深证成指指数、国防军工板块指数、地面兵装板块指数跌幅分别为-6.07%、-7.05%、-7.31%。

可见，虽然该日中兵红箭股价跌幅巨大，但三大指数亦存在跌幅较大情形，两者存在较大关联性。

综上，中兵红箭股价在本案诉争前后两个揭露日均存在市场反映，但立案调查公告日在先，是中兵红箭公司虚假陈述首次被公开揭露之日，且对比《行政处罚事先告知书》公告日，立案调查公告日公司股价的波动与系统其他指数波动关联性较低，对中兵红箭公司公告的信息反映更加明显，故2017年8月2日即中兵红箭公司发布立案调查公告日应认定为本案揭露日，中兵红箭公司主张以2018年10月11日《行政处罚事先告知书》公告日作为揭露日不应支持。第三，关于基准日。虚假陈述若干规定第三十三条第一款第一项规定：“投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。

基准日分别按下列情况确定：（一）揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100%之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算……”本案中，因2017年8月2日已确定为本案虚假陈述揭露日，且该日中兵红箭股票的可流通股股数为582867108股，至2017年9月11日股票累计成交量达592255776股，达到可流通股股数的100%。

因此，本案基准日应确定为2017年9月11日。第四，关于基准价。虚假陈述若干规定第三十二条规定：“投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。”根据上述规定可知，虚假陈述揭露日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格即为基准价，且该价格就是按算术平均法计算揭露日到基准日每日收盘价的平均值。经核算，本案基准价应为11.50元/股。

关于焦点四。虚假陈述若干规定第十八条规定：“投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。”虚假陈述若干规定第十九条规定：“被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；（三）明知虚假陈述存在而进行的投资；（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致；（五）属于恶意投资、操纵证券价格的。

”本案中，臧雷是在2016年3月15日及以后，至2017年8月2日之前买入中兵红箭股票，符合虚假陈述若干规定第十八条的规定，可推定臧雷的损失与中兵红箭公司的行为存在交易上的因果关系。中兵红箭公司认为损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致的,对于损失或部分损失确系受到证券市场系统风险等其他因素影响的应予以相应扣减。九民会议纪要认为，虚假陈述若干规定施行以来，证券市场的发展出现了新的情况，证券虚假陈述纠纷案件的审理对司法能力提出了更高的要求。在案件审理过程中，对于需要借助其他学科领域的专业知识进行职业判断的问题，要充分发挥专家证人的作用，使得案件的事实认定符合证券市场的基本常识和普遍认知或者认可的经验法则，责任承担与侵权行为及其主观过错程度相匹配，在切实维护投资者合法权益的同时，通过民事责任追究实现震慑违法的功能，维护公开、公平、公正的资本市场秩序。

本案中，中兵红箭公司主张臧雷的投资差额损失应扣除系统性和非系统性风险，而原、被告双方对应否扣除及扣除的比例有争议，依据九民会议纪要的精神并且参考外地法院经验，一审法院委托上海高金金融研究院对此作出分析。上海高金金融研究院出具的《意见书（总报告）（分报告）》，采用“收益率曲线同步对比法”来计算投资者因虚假陈述导致的投资差额损失。该方法的基本逻辑是对影响股价的各种主要因素加以定量分析，在不考虑虚假陈述因素的前提下，以其他各主要因素所形成的中兵红箭收益率曲线计算得出投资者的模拟损益比例，将其与含虚假陈述因素在内的各因素共同影响下形成的投资者损益比例（名义损益比例）进行对比，从而得出投资者因受虚假陈述影响而产生的投资差额损失。

就中兵红箭公司而言，影响其股价的因素除大盘因素、行业因素、个股风格因素等系统性风险外，因重大资产重组导致的股价波动，以及业绩大幅下滑带来的股价波动，亦非其实施虚假陈述行为对股价造成的影响。该方法综合考虑了大盘或行业的影响程度、风格因子及ST因子等系统性风险因素，以及重大事件等非系统性风险因素，收益率曲线同步对比法的方法，符合证券市场的基本常识和股票交易的经验法则，可作为判断系统性风险和非系统性风险对本案影响的一种参考。须指出的是，由于证券市场的复杂性、股票价格的涨跌、投资者的损失通常是多种因素造成的。在中兵红箭股价与深证指数及行业板块指数的走势并非完全一致，且存在上市公司经营情况等其他非系统风险干扰因素的情况下，现在尚无确切证据证明某种系统风险扣除的计算方式是完全客观、科学、准确的，并已经得到司法实践的反复验证。

1.虽然投资人投资损失与中兵红箭公司虚假陈述之间存在因果关系,但不可否认在2016年3月15日实施日后两日内,中兵红箭股价不涨反跌与深证大盘指数同期下跌相吻合，但是下跌2个月后再次上涨，此时股价上涨明显受其他因素影响，如2016年5月、6月中兵红箭公司发布重大资产重组的利好消息等，与2016年3月15日的虚假陈述行为无关，投资者追高买入风险较大，对追高买入的风险应由投资者自行承担。

2.2017年4月11日到2017年6月1日期间中兵红箭股价的急剧下跌，与前期中兵红箭股价持续走高，积累了一定的市场风险和价格泡沫有关，且此时间中兵红箭公司于2017年4月15日发布了《2017年一季度业绩预告》，披露预计2017年第一季度业绩预告亏损1500万元至2000万元，比上年同期同比下降449.65%至566.20%等利空消息。同期地面兵装、国防军工等行业指数亦是下跌。这说明这段时间的个股下跌主要是因系统风险所致，与2016年3月15日的虚假陈述行为无关，该下跌应主要由投资者自行承担。

3.考虑到不同投资者实际交易时段的市场波动的具体情况，不同的投资者扣除的证券市场系统风险比例亦不同。

因此，应剔除系统性风险及投资人追高、价格泡沫后的下跌等因素，充分考量证券虚假陈述对股票价格产生的影响，同时考虑市场信息影响的滞后反应、行业走势与大盘走势逆向波动、投资者股票交易的具体时点、价格等情形后，再计算中兵红箭应承担的赔偿责任。

依照虚假陈述若干规定第三十条规定，投资人实际损失包括投资差额损失、投资差额损失部分的佣金、印花税以及相关利息损失。依臧雷诉讼请求及计算构成，臧雷最终应获得的赔偿金额为投资差额损失与佣金、印花税、利息损失之和（为计算方便及统一，涉及交易佣金及印花税，酌定以交易金额的各1‰标准计算，主张的利息按前部分所涉资金自买入至卖出证券日或者基准日，按银行同期活期存款利率计算）。中兵红箭公司应赔偿臧雷合计111508.25元（投资差额损失赔偿为111188.35元、佣金111.19元、印花税111.19元、利息97.52元）。一审法院认定的中兵红箭公司应赔偿的损失高于臧雷诉请，根据民事诉讼处分原则，对臧雷的诉讼请求予以支持。

对超过的部分视为臧雷对自身权利的放弃。

综上所述，依照证券法第六十三条，虚假陈述若干规定第六条、第七条、第十七条、第十八条、第十九条、第二十条、第三十条、第三十一条、第三十二条、第三十三条规定，判决：中兵红箭公司应于判决生效之日起十日内向臧雷支付投资差额损失、佣金、印花税、利息共计43676元。一审案件受理费891.90元，由中兵红箭公司承担。

二审法院查明

二审中，臧雷向本院提交了4份证据：1.EMS快递单，拟证明臧雷的代理人于2020年12月18日向一审法院提出变更诉讼请求申请；2.快递查询单，拟证明上述快递于2020年12月19日签收；3.中兵红箭公司关于公司诉讼有关事项的补充更正公告（2021-01-09），拟证明（2019）湘01民初691号等36案已经生效；4.生效的一审判决书：（2019）湘01民初691号等36案，拟证明生效判决的裁判标准是：一审法院按照“先进先出+加权平均法”计算各原告的投资损失，然后再酌情确定中兵红箭公司的虚假陈述行为对原告的损失承担85%的责任。

中兵红箭公司质证认为，对证据一、二的合法性无异议，对关联性和证明目的有异议，该证据只能证明臧雷向法院邮寄了材料，不能证明臧雷提交的材料就是变更诉讼请求申请书，即便确实在2020年12月18日邮寄了变更诉请申请书，也不能证明是在法定期限内提交，法庭辩论在2020年12月9日庭审过程中双方发表完辩论意见时已经结束。对证据三、四的真实性、合法性无异议，对关联性和证明目的有异议，该证据不能证明中兵红箭公司对本虚假陈述纠纷系列案统一认定85%赔付比例的认可，中兵红箭公司仍认为应当扣除系统风险和非系统风险对投资者损失的影响、采纳《意见书》的核定结果对个案赔付比例进行认定。

本院经审查认为，臧雷提交的证据一、二可以证明其于2020年12月18日向一审法院邮寄了变更诉请申请书，与本案具有一定关联性，本院予以采信。中兵红箭公司对证据三、四的真实性、合法性无异议，本院对其真实性、合法性予以确认。本案是否与上述生效判决存在同案不同判情形，本院将在其后部分具体阐述。对一审法院查明的事实，本院予以确认。二审另查明：臧雷有两个证券账户。号码为63328255的账户于2017年1月24日至2018年12月20日买入中兵红箭股票，号码为6039××××2570的账户于2017年4月18日买入中兵红箭股票。

实施日前持有该股票0股。臧雷于2020年11月3日向一审法院起诉，索赔账户为63328255的账户，索赔股数为99016股（平均买入价12.37元），索赔金额为43676元。2020年11月9日，一审法院开庭审理了本案。臧雷的特别授权参加了开庭。庭审笔录第18页明确记载：“法庭调查结束，下面进行法庭辩论。”第24页记载：“法庭辩论结束。”其代理人在上述笔录每一页均签名，并在最后一页签署了2020年11月9日的日期。2020年12月18日，臧雷向一审法院申请变更诉讼请求，称其遗漏另一股票交易账户未计算，另追加一个索赔账户号码为6039××××2570，索赔股数为25550股（平均买入价15.6元），索赔金额为104905元。

两账户合计索赔金额为148581元。上海高金金融研究院出具的《意见书》载明，臧雷两个证券账户因虚假陈述导致的投资差额损失分别为37983.69元（账户63328255）和63807.12元（账户6039××××2570）。一审法院组织双方当事人对《意见书》质证，中兵红箭公司提交了《关于〈证券投资者损失核定专家意见书〉的意见》，明确表示对《意见书》的真实性、合法性、关联性无异议，认可《意见书》的损失核定结果。

二审法院认为

本院认为，根据双方当事人的上诉请求和答辩意见，本案二审的争议焦点为：1.臧雷的变更诉讼请求申请是否应予准许；2.臧雷购买中兵红箭股票的行为与案涉虚假陈述行为之间是否具有交易上的因果关系；3.一审判决中兵红箭公司应承担的损失赔偿数额是否不当。

（一）关于臧雷的变更诉讼请求申请是否应予准许臧雷上诉提出其于2020年12月18日提出变更诉讼请求申请，此时本案仍处于质证阶段，臧雷在一审质证阶段提出变更诉讼请求的申请，合法有据，一审法院不予采纳系剥夺了臧雷的诉讼权利。《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国民事诉讼法〉的解释》第二百三十二条规定：“在案件受理后，法庭辩论结束前，原告增加诉讼请求，被告提出反诉，第三人提出与本案有关的诉讼请求，可以合并审理的，人民法院应当合并审理”。从二审查明的事实来看，一审法院已于2020年11月9日对本案进行了开庭审理。臧雷的特别授权代理人参加了庭审，在庭审笔录每一页均签名并在笔录最后一页签署了日期。

本案已完成了开庭审理的全部程序，法庭辩论阶段也已经终结。虽然一审法院于2020年11月17日再次组织双方对《意见书》进行质证，但该次质证并非对本案进行第二次开庭审理。臧雷2020年12月18日申请变更诉讼请求的时间在法庭辩论终结之后，不符合上述可变更诉讼请求的情形。一审法院未予准许臧雷变更诉讼请求的申请并无不当。但一审判决认为对于该院认定的中兵红箭公司应赔偿臧雷的损失（即111508.25元）超过43676元（即臧雷第一次提出的诉讼请求）的部分视为臧雷对自身权利的放弃，不符合臧雷的真实意思表示,系认定错误，本院予以纠正。

对于另一证券账户（6039××××2570）的投资损失，臧雷可另行主张权利。

（二）关于臧雷购买中兵红箭股票的行为与案涉虚假陈述行为之间是否具有交易上的因果关系中兵红箭公司上诉提出，中兵红箭公司重大资产重组的利好公告和军工板块大热才是诱导臧雷买入中兵红箭股票的主要原因，案涉虚假陈述行为并非臧雷买入股票的主要原因。

本院认为，根据虚假陈述若干规定第十八条规定,应推定投资人在虚假陈述实施日及以后至揭露日或者更正日之前买入与虚假陈述直接关联的证券的行为均受到了虚假陈述的诱导。臧雷索赔投资损失的股票买入日期均在司法解释规定的范围之内,应推定其买入行为与案涉虚假陈述之间存在交易上的因果关系，臧雷不必举证证明自己系因信赖虚假陈述信息而作出投资决定。

关于交易动机问题，法律和司法解释并未规定投资人买卖股票只需或只能根据单一信息作出决策，投资人受某类题材影响买入股票不需要知道公司的真实信息。基于证券市场的股票可能受多种因素的影响，投资人买入股票的动机复杂多样，司法解释并不要求投资人证实信赖虚假陈述是其作出投资决定的唯一原因，故即使投资人买入股票的动机受其他因素的影响，也不能排除其对中兵红箭公司发布的虚假陈述信息的信赖，从而排除交易因果关系。中兵红箭公司还称，大量上诉人在实施日前后及揭露日前后存在买入中兵红箭股票的行为，交易行为具有连续性，与案涉虚假陈述行为之间没有交易因果关系。

本院认为，投资人是否在实施日前后及揭露日前后买入案涉股票，均不影响因果关系的推定。无论是出于通过购买跌入低价位的股票以降低持仓成本的目的，还是出于短线抢反弹的目的，抑或是出于长期投资的目标继续买入，均属投资人的合理选择，与此前投资人基于对案涉虚假陈述的信赖而进行的交易并不冲突，且司法解释已将揭露日后买入的股票排除在索赔范围之外，但不能据此认为实施日至揭露日前买入的股票也不具有交易因果关系。故中兵红箭公司关于臧雷购买中兵红箭股票的行为与案涉虚假陈述行为之间不具有交易因果关系的上诉理由不能成立,本院不予采纳。

（三）关于一审判决中兵红箭公司应承担的损失赔偿数额是否不当中兵红箭公司上诉提出，对于各投资人的投资差额损失应当统一扣除67.93%的系统风险影响比例和至少10%的非系统风险影响比例。

本院认为，本案一审中，中兵红箭公司申请一审法院委托上海高金金融研究院对各投资人因案涉虚假陈述行为产生的投资差额损失进行了损失核定。上海高金金融研究院针对每一位投资者的具体交易时间、交易数量等情况，进行数学建模分析，通过“收益率曲线同步对比法”测算，最终核定出各投资者因案涉虚假陈述行为导致的投资差额损失金额，占各投资人总投资差额比例为100%-0不等,并非是对所有投资者的投资差额损失统一扣除77.93%的系统风险和非系统风险因素影响比例。中兵红箭公司在一审中明确表示认可《意见书》的损失核定结果。故中兵红箭公司的上述主张，没有相应的事实和法律依据，本院不予支持。

中兵红箭公司还提出，一审判决未采纳《意见书》核定的结果，也未说明最终认定的赔付金额的计算依据，属事实认定不清，滥用自由裁量权，明显不当。从其上诉主张可以看出，中兵红箭公司认为应按《意见书》核定的结果赔偿。本案中，上海高金金融研究院出具的《意见书》核定臧雷63328255账户和6039××××2570账户的名义损失分别为49462.35元、104620.34元，因案涉虚假陈述导致的投资差额损失分别为37983.69元、63807.12元，即中兵红箭公司应承担的赔偿责任比例分别为77%和61%。一审判决综合考量《意见书》的核定结果、市场行情、臧雷的交易情况，认定中兵红箭公司应当向臧雷赔偿111508.25元，其中应赔偿的投资差额损失为111188.35元，佣金及印花税、利息损失为319.9元。

经查阅一审卷宗并与一审法院核实，一审法院向本院说明：对于63328255账户认定中兵红箭公司应赔偿损失49462.35元，对于6039××××2570账户认定应赔偿损失61726元，合计为111188.35元，即中兵红箭公司对两个账户的投资差额损失应承担的赔偿责任比例分别为100%、59%。虽然一审判决的赔偿比例与《意见书》的核定结果有一定差异，但正如一审判决指出的，现在尚无确切证据证明某种系统风险扣除的计算方式是完全客观、科学、准确的，并已经得到司法实践的反复验证。鉴于证券市场系统风险等其他因素的复杂性和不确定性，目前司法实践中难以绝对精确地予以计算，司法解释亦未作出明确规定，实践中并无统一的方法，本案尚不能说只有《意见书》的方法和结果是唯一正确的。

正是因为对于系统风险等因素比例应当以何种方式进行确定，尚没有绝对统一的计算标准，故《意见书》的核定结果仅能作为一种参考，欲判断该测算是否符合实际情况，还应该综合考量现行方法的利弊和司法解释的精神，根据具体案件情况进行具体分析。另外，对于投资人损失的计算，归根到底是法律问题而非单纯的数学问题。无论采用何种方法，用同样的方法测算同样的风险情况，结果应基本相同，如果出现明显差异，人民法院在裁判时，可以根据案件具体情况依法调整确定最终的扣除比例。从股票市场变化的一般规律上看，市场中的某只股票随着各类资金的不断涌入，股价一般会持续走高，其累积的市场风险和价格泡沫也越高，相应地投资人所承担的股价下跌风险也越高。

因此，通常情况下，高位买入股票的投资人其投资差额损失受系统风险等其他因素的影响要大于相对低位买入的投资人，其投资差额损失可获赔比例相应地也较低。本案中，臧雷索赔的号码为63328255的账户损失的股票是在相关股指和股价大幅下跌、市场风险释放、价格泡沫消化后，揭露日前几天买入，平均买入价为12.37元，并未受到系统风险和非系统性风险的影响，臧雷的投资差额损失应认定为案涉虚假陈述行为所导致。对比《意见书》对相关系列案中部分买入均价在13元以上的投资者损失核定情况看，这些投资者买入股票的日期为2017年4月至7月，平均买入价13元至13.88元不等，无论是买入该股票时的指数点位还是价格均高于臧雷购买该股票时的指数点位和价格，有的买入股票日期也离揭露日更远，经历的市场风险明显大于臧雷所购股票，应当扣除的风险影响比例理应更多。

但《意见书》对这些投资者核定的损失赔偿比例均为100%，反而高于对臧雷应承担的赔偿责任比例，显然与证券市场的基本常识和普遍认知的经验法则不符。一审判决综合考虑该系列案中各投资者的交易情况，认定对臧雷号码为63328255的账户买入中兵红箭股票的损失赔偿比例为100%，与前述投资人的赔偿比例相当，更加符合本案实际，并未加重中兵红箭公司的赔偿责任。另外，根据虚假陈述若干规定第三十条的规定，投资差额损失部分的佣金、印花税和利息属于中兵红箭公司依法应当承担的民事赔偿责任范围，《意见书》并未对相应的佣金、印花税及利息损失进行计算，一审判决根据投资差额损失金额的一定比例计算中兵红箭公司应赔偿的佣金、印花税及利息损失金额，符合上述规定。

由于臧雷一审的诉讼请求为43676元，而一审判决对于63328255账户认定中兵红箭公司应赔偿损失为49462.35元，已高于臧雷所主张的金额，故一审判决中兵红箭公司向臧雷赔偿43676元并无不当。而针对臧雷另一股票账户即号码为6039××××2570的账户的损失，如前所述，臧雷可另行主张权利，本案中不再进行处理。臧雷提出《意见书》的出具系中兵红箭公司单方申请，并无资质且采取的非系统性风险事件因素及重大事件的筛选认定原则无科学和法律上的依据，一审法院将其作为判决参考是错误的且违背了同案同判的原则。

对此本院认为，其一，上海高金金融研究院系经中兵红箭公司申请，接受一审法院委托作出案涉《意见书》，而非中兵红箭公司单方委托，具有中立性和客观性。其二，案涉《意见书》系专家辅助人意见性质，而非司法鉴定报告。不同于鉴定人员，现行证据规则制度并未对专家辅助人的资格要求上作出明确的规定。本案中，出具《意见书》的三位专家从教育、职业背景来看，具有金融学、物理学博士学位及工商管理类硕士研究生学位等，亦有在相关领域教学、研究的经历，他们各自的专业性，决定了《意见书》具有一定的科学性和可信度。九民会议纪要指出，“虚假陈述若干规定施行以来，证券市场的发展出现了新的情况，证券虚假陈述纠纷案件的审理对司法能力提出了更高的要求。

在案件审理过程中，对于需要借助其他学科领域的专业知识进行职业判断的问题，要充分发挥专家证人的作用，使得案件的事实认定符合证券市场的基本常识和普遍认知或者认可的经验法则，责任承担与侵权行为及其主观过错程度相匹配，在切实维护投资者合法权益的同时，通过民事责任追究实现震慑违法的功能，维护公开、公平、公正的资本市场秩序。”本案中，臧雷和中兵红箭公司双方对应否扣除及扣除的比例有争议，依据九民会议纪要的精神，一审法院委托上海高金金融研究院的具有相关专业知识的专家证人对投资者的投资损失进行核定，并无不当。其三，根据虚假陈述若干规定，在确定上市公司赔偿责任时，应当扣除证券市场系统风险等其他因素导致的投资损失，但如何量化证券市场系统风险等其他因素导致的投资损失，相关法律并无明确规定。

由于证券市场的复杂性、股票价格的涨跌、投资者的损失通常是多种因素造成的。在中兵红箭股票股价与深证指数及行业板块指数的走势并非完全一致，且存在上市公司经营情况等其他非系统风险干扰因素的情况下，现在尚无确切证据证明某种系统风险扣除的计算方式是完全客观、科学、准确的，并已经得到司法实践的反复验证。《意见书》采取的“收益率标曲线同步对比法”综合考虑了大盘因素、行业因素，风格因素，通过定量分析的方式考察各因素对股价的影响，符合证券市场的基本常识和股票交易的经验法则，有一定的科学性和客观性。且一审法院仅将该《意见书》作为一种参考，并未将其作为认定投资者损失的唯一依据。

就本案而言，《意见书》核算臧雷因案涉虚假陈述导致的投资差额损失分别为63807.12、37983.69元，合计为101790.81元，而一审法院认定中兵红箭公司应赔偿臧雷的投资差额损失为111188.35元，一审法院根据臧雷实际交易时段的市场波动的具体情况，剔除系统性风险及投资人追高、价格泡沫后的下跌等因素，充分考量证券虚假陈述对股票价格产生的影响，同时考虑市场信息影响的滞后反应、行业走势与大盘走势逆向波动、投资者股票交易的具体时点、价格等情形后，综合计算中兵红箭应承担的赔偿责任符合证券虚假陈述责任纠纷案件的精细化、规范化、科学化审理的审判要求，并无不当。

其四，中兵红箭公司2021年1月9日公告的已生效的38件虚假陈述责任纠纷系列案件系长沙市中级人民法院作出一审判决，中兵红箭公司上诉后又撤回上诉的一批案件。中兵红箭公司撤回上诉系针对案件不同情况，权衡自身利益而作出的对自身权利的处分，不代表其认可所有案件均应按照85%的比例进行赔偿。事实上，同一批上诉案件中，中兵红箭公司未撤回上诉的案件经过本院二审，本院根据各投资人买入股票的时间、价格以及可索赔股票数量、经历风险程度不同，扣除的系统风险等因素影响比例也不相同，并不是统一扣除15%的系统风险影响比例。而本案中，一审法院亦是根据个案不同情况，确定了不同的扣除比例，两批案件并不存在同案不同判的情况。

综上所述，一审法院认定臧雷放弃了另一证券账户（6039××××2570）的投资损失错误，本院予以纠正。臧雷其他上诉请求及中兵红箭公司的上诉请求均不能成立，应予驳回。一审判决认定事实基本清楚，适用法律基本正确，判决结果并无不当。应予维持。

依照《中华人民共和国民事诉讼法》第一百七十条第一款第一项规定，判决如下：二审驳回上诉，维持原判。二审案件受理费891.90元，由臧雷承担445.95元，中兵红箭股份有限公司承担445.95元。本判决为终审判决。

审判长 王莉

审判员 朱湘归

审判员 李娟

二〇二一年八月二十三日

法官助理 刘沁雯

书记员 陈铭