袁某、罗某与朱某甲等证券虚假陈述责任纠纷二审民事判决书

裁判文书全文

上海市高级人民法院

民事判决书

（2025）沪民终708号

当事人信息

上诉人（原审被告）袁某（出生日期、住址略）。

上诉人（原审被告）：罗某（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：朱某甲（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：祝某（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：朱某乙（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：张某（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：沈某（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：徐某（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：娄某（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：王某甲（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：王某乙（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：石某（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：俞某甲（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：王某丙（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：孔某甲（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：孙某（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：俞某乙（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：王某丁（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：储某（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：陈某（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审原告）：朱某甲（出生日期、住址略）。

原审被告：上海某有限公司，住所地上海市奉贤区。

法定代表人：郝某，董事长。

原审被告：严某（出生日期、住址略）。

原审被告：景某（出生日期、住址略）。

原审被告：汤某（出生日期、住址略）。

原审被告：隋某（出生日期、住址略）。

审理经过

上诉人袁某、罗某因与被上诉人祝某、朱某乙、张某、沈某、徐某、娄某、王某甲、王某乙、石某、俞某甲、王某丙、孔某甲、孙某、俞某乙、王某丁、储某、陈某、朱某甲及原审被告上海某有限公司（以下简称“某甲公司”）、严某、景某、汤某、隋某证券虚假陈述责任纠纷一案，不服上海金融法院（2024）沪74民初546号民事判决，向本院提起上诉。本院于2025年12月16日立案后，依法组成合议庭，因双方当事人没有新的理由和证据，故不开庭进行了审理。本案现已审理终结。

二审诉讼请求

袁某、罗某上诉请求：依法撤销一审判决，改判驳回被上诉人对上诉人的全部诉讼请求。具体理由如下：一、从原审判决提及的虚假陈述事件性质、所涉金额、市场影响力等方面来看，案涉增持计划及承诺并不属于《中华人民共和国证券法》规定的重大信息。首先，从事件性质来看，2021年6月案涉增持计划发布时，当时有效规范董某增持计划的规范为《某乙公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》（2007）《深圳某公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理业务指引》（2007），就增持计划公告格式则规定在《创业板某乙公司业务办理指南第6号--信息披露公告格式》（下称“《信息披露公告格式》”）；2022年1月发布的《深圳某公司自律监管指引第10号—股份变动管理》对董某增持计划的发布及内容进行了进一步细化规定，同时发布的《深圳某创业板某乙公司自律监管指南第2号——公告格式》（下称“《公告格式》”）对增持计划公告格式进行了规定。

前述规定均未要求对董某的增持计划进行强制披露，同时《信息披露公告格式》第40号及《公告格式》中的《股份变动类第6号某乙公司大股东及董事、监事、高级管理人员增持股份计划及实施情况公告格式》也明确指出，某乙公司董某是自愿披露股份增持计划。正如原审判决中所述，“相较于普通市场交易，证券市场对信息披露义务人向公众披露信息提出了更高要求，以最大限度消除信息不对称，但如果事无巨细一律披露，反而易造成信息泛滥，形成市场“噪音”，不利于投资者识别有价值的信息，故重大性标准的引入成为必要。”因此，如果认为董某增持计划属于重大信息，相关法律法规应当将其规定为强制性披露信息。

董某增持计划仅为自愿性披露信息，从性质上看，并非《中华人民共和国证券法》规定的“重大信息”。其次，从增持金额和市场影响力层面来看，董某披露增持计划并非董某增持行为本身，在增持行为作出前，并不会导致某乙公司股权结构发生变化，因此并不属于《中华人民共和国证券法》第八十条及《某乙公司信息披露管理办法》第二十二条所规定的重大信息。而原审判决错误认为案涉相关行为因属于“某乙公司股权结构发生变化”而属于重大信息，事实认定和法律适用错误，应予纠正。

二、即便认为案涉相关行为属于重大信息，袁某、罗某已在原审中提交充分证据证明，案涉增持计划及承诺的实施、延期、终止的全部相关时间节点前后，金某股票价量均不存在异常波动，从“交易价量敏感性”标准看也不具有重大性。而原审判决一方面认为应根据《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（以下简称“《虚假陈述司法解释》”）第十条的规定，从“重大事件”和“交易价量敏感性”双重验证标准去判断案涉行为的重大性，另一方面却未将“案涉增持计划相关进展公告并未使某甲公司股票价量发生异常波动”这一关键要素纳入重大性认定考虑范畴，前后逻辑矛盾，难以自洽，应予纠正。

三、袁某、罗某已在原审中提交了充分证据证明案涉相关行为不具有重大性。如原审法院认为袁某、罗某提供的证据尚不足以证明案涉行为不具有重大性，也应当根据相关法律规定，依据袁某、罗某的申请向专业机构征询专业意见，同时委托第三方专业机构分析案涉相关行为对股票价量的影响。但原审法院对上述申请均未予准许。本案中原审原告未能证明本案存在重大性，原审法院又不认可袁某、罗某关于本案不存在重大性的意见，亦拒绝向专业机构征询意见和委托第三方专业机构进行重大性核定，没有任何依据地认定案涉相关行为具有重大性，难言公平正义，应予纠正。如前所述，在增持计划及承诺的实施、终止的时间节点前后，金某股票价量均不存在异常波动，案涉相关行为的实施日后，金某股价不涨反跌；本案揭露日当日相较于公告前两日跌幅甚至大比例收窄，仅为2.84%，应当认定案涉相关行为未对投资者决策或者市场产生实质性影响，从而认为本案相关行为不具有重大性。

此外，袁某、罗某还曾在原审审理中提出，原审法院如认为申请人提供的证据尚不足以证明案涉行为不具有重大性，也应当根据《关于适用〈最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定）有关问题的通知》（法［2022］23号）第4条的规定向中国证券监督管理委员会上海监管局（以下简称“上海证监局”）、深交所调查收集有关证据，并就案涉相关行为是否属于重大信息及案涉相关行为是否对证券价量产生影响等问题征询上海证监局、深交所的意见，同时委托第三方专业机构按照“价格敏感测试”标准分析案涉相关行为对股票价量的影响。原审法院对前述申请均未予准许。

朱某甲、王某丁、俞某乙、王某乙、张某、储某、王某丙、俞某甲、王某甲、孙某、徐某、陈某、朱某乙、娄某、沈某、祝某、石某、孔某乙未提交答辩意见。

一审诉讼请求

祝某、朱某乙、张某、沈某、徐某、娄某、王某甲、王某乙、石某、俞某甲、王某丙、孔某甲、孙某、俞某乙、王某丁、储某、陈某向一审法院起诉请求：判令七原审被告赔偿各原审原告损失（具体金额见一审判决书附表）。朱某甲向一审法院起诉请求：1.判令某甲公司赔偿损失860,241元；2.袁某、罗某在某甲公司应赔偿的860,241元范围内承担连带赔偿责任；3.严某、景某、汤某、隋某在某甲公司赔偿的134,501元范围内承担连带赔偿责任。

一审法院查明

一审法院认定事实和本院认为部分详见一审判决。

一审法院认为

与裁判结果一审法院依照《中华人民共和国证券法》第八十四条第二款、第八十五条，《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第十条、第十一条、第二十五条、第三十一条之规定，判决：一、袁某、罗某应于本判决生效之日起十日内共同向祝某、朱某乙、张某、沈某、徐某、娄某、王某甲、王某乙、石某、俞某甲、王某丙、孔某甲、孙某、俞某乙、王某丁、储某、陈某、朱某甲赔偿投资差额损失、佣金损失、印花税损失，具体金额详见附表所示；二、驳回朱某甲的其余诉讼请求。

二审法院查明

二审中，当事人没有提交新证据。

本院经审理查明，一审法院查明的事实属实，本院予以确认。

二审法院认为

本院认为，本案主要争议焦点在于，袁某、罗某关于增持某甲公司股票的公开承诺是否构成证券虚假陈述，以及该行为是否具有重大性。

对此，本院结合在案证据与法律规定，分析评判如下：一、关于未履行增持承诺是否构成证券虚假陈述的认定问题。袁某、罗某主张其仅违反承诺，不构成证券法意义上的虚假陈述。

对此，本院认为，根据《证券法》第八十四条第二款之规定，发行人及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员等作出公开承诺的，应当披露；不履行承诺给投资者造成损失的，应当依法承担赔偿责任。从证券法的条文体系解释看，不履行公开承诺的责任承担与虚假陈述责任之间既有关联，亦有区别，需结合个案情况具体分析。首先，本案中，袁某、罗某作为某甲公司的高级管理人员，二人在未进行实质资金筹措、缺乏履约保障的情况下，通过某乙公司发布明确的增持计划，承诺合计增持金额不低于3亿元，其行为具有明显的主观过错。如一审判决所分析，该增持承诺缺乏可执行的事实基础：二人未进行合理的资金筹措安排，诉讼中虽辩称已与案外人宋某达成口头资金约定，但始终未能提供任何书面沟通记录佐证，且相关陈述内容明显缺乏商业合理性。

事实上，二人亦未具体实施落实资金筹措措施。其次，从履行过程来看，袁某、罗某在长达一年多的承诺期间内增持股数为零股，该行为显然与其所称的“看好公司前景”严重相悖。特别是在面对交易所的问询时，二人通过短期过桥资金制造虚假的银行存款证明，刻意隐瞒账户资金真实情况，进一步误导了投资者。最后，从延期事由来看，袁某、罗某所称的相关延期理由应属其在作出承诺时可预见的事项，不能作为免责或推延的正当理由，尤其是在第二次延期公告中，二人声称“与相关融资机构进入实质商谈阶段”并承诺“不可撤销、不可变更”，但实际上并未达成任何实质性的融资协议，显然欠缺事实基础。

综上，本院认为，袁某、罗某在未做资金准备、无实质性筹措安排的情况下，贸然作出巨额增持承诺，并在后续过程中通过虚假陈述掩盖真相，其行为并非单纯的违约，而是通过信息披露载体实施了具有误导性的虚假陈述行为，一审法院综合本案具体情况认定该二人的行为构成证券虚假陈述，合理有据，并无不当。

二、关于案涉虚假陈述行为是否具有重大性的问题。

本院认为，根据《虚假陈述司法解释》第十条，重大性的认定应采用“重大事件”与“交易价量敏感性”双重验证标准。首先，从“重大事件”标准看，如上文第一点所述，袁某、罗某主体身份特殊，二人均系某甲公司高级管理人员，其公开增持承诺具有较高的市场可信度和影响力。二人承诺增持的金额巨大，若按照当时的股价计算，承诺实际履行，二人增持完成后将成为公司第四、五大股东，此直接导致某乙公司股权结构发生显著变化，符合《证券法》第八十条关于“公司股权结构的重要变化”的实质内涵。结合袁某、罗某的公开增持承诺发布于公司原实控人被逮捕的利空背景这一特定情境，可以预见，作为提振市场信心的积极信号，该承诺一经发布即构成能够影响投资者预期的重大信息。

而从实际结果上看，最终二人零增持的行为与承诺形成了巨大反差，引发了市场的负面反应与群体诉讼，由此也足以反证其市场影响重大。其次，从“交易价量敏感性”的标准看，袁某、罗某主张相关公告未引起股价明显波动，但股价的形成受宏观经济、行业状况、公司业绩、突发事件等多重因素交织影响。本案中，增持承诺发布于重大利空背景下，所以股价下跌不能证明增持承诺对市场无影响。且虚假陈述行为的价量影响是一个持续的过程，尤其是在承诺期限届满、零增持公布后，股价出现明显下跌。一审法院结合事件性质、金额及对投资者决策的实际影响进行综合判断，符合司法解释的精神。

因此，袁某、罗某关于案涉行为不具有重大性的上诉理由缺乏事实与法律依据，本院不予采纳。一审法院认定该虚假陈述行为具有重大性，并无不当。

综上所述，袁某、罗某的上诉请求不能成立，应予驳回；一审判决认定事实清楚，适用法律正确，应予维持。

依照《中华人民共和国民事诉讼法》第一百七十七条第一款第一项、第一百八十二条规定，判决如下：二审驳回上诉，维持原判。二审案件受理费15,895元，由袁某、罗某共同负担。本判决为终审判决。

审判长 董庶

审判员 熊雯毅

审判员 程功

二〇二六年四月十四日

法官助理 华蓉

法官助理 沈志康

书记员 郭欢瑜（所附法律条文从略。）