北京某某鑫牛润瀛股权投资基金与某某建投证券股份有限公司、某某事务所等证券虚假陈述责任纠纷二审民事判决书

裁判文书全文

山东省高级人民法院

民事判决书

（2023）鲁民终356号

当事人信息

上诉人（原审原告）：北京某某鑫牛润瀛股权投资基金（有限合伙），住所地北京市平谷区。执行事务合伙人：某某（天津）股权投资基金管理有限公司。

被上诉人（原审被告）：某某建投证券股份有限公司，住所地北京市朝阳区。

法定代表人：王某青。

被上诉人（原审被告）：某某事务所（特殊普通合伙），住所地北京市海淀区。执行事务合伙人：吴某星、谢某敏。

被上诉人（原审被告）：金某大生态工程集团股份有限公司，住所地山东省临沭县。

法定代表人：李某晓。

被上诉人（原审被告）：万某步（出生日期、住址略）。

被上诉人（原审被告）：某某贝丰（中国）农业有限公司，住所地山东省临沂市临沭县经济开发区。

法定代表人：吴某兵。

被上诉人（原审被告）：富某（中国）生物科技有限公司，住所地山东市临沂市临沭县。

法定代表人：邢某善。

被上诉人（原审被告）：某某（中国）化学有限公司，住所地贵州省黔南布依族苗族自治州瓮安县。

法定代表人：胡某波。

被上诉人（原审被告）：李某国（出生日期、住址略）。

审理经过

上诉人北京某某鑫牛润瀛股权投资基金（有限合伙）（以下简称某某鑫牛）因与被上诉人某某建投证券股份有限公司（以下简称某某建投）、某某事务所（特殊普通合伙）（以下简称某某事务所）、金某大生态工程集团股份有限公司（以下简称金某大）、万某步、某某贝丰（中国）农业有限公司（以下简称某某贝丰）、富某（中国）生物科技有限公司（以下简称富某生物）、某某（中国）化学有限公司（以下简称某某化学）、某某证券虚假陈述责任纠纷一案，不服山东省青岛市中级人民法院（2022）鲁02民初869号民事判决，向本院提起上诉。本院受理后，依法组成合议庭进行了审理。

本案现已审理终结。

二审诉讼请求

某某鑫牛上诉请求：1.撤销一审判决，依法改判支持某某鑫牛的全部诉讼请求或将本案发回重审；2.本案一审、二审全部诉讼费用由某某建投、某某事务所、金某大、万某步、某某贝丰、富某生物、某某化学、李某国承担。

事实和理由：一、一审判决关于“《合作协议》中明确约定金某大以发行股票的方式收购某某鑫牛所持金某大农投的股权”的认定，是对合同内容的片面理解，未充分考虑《合作协议》签署后各方开展的漫长磋商和筹划的事实，甚至与一审判决对《合作协议》下非公开发行股份购买资产方案属于交易意向的认定相互矛盾。本案中，《合作协议》并未达成通过发行股票收购股权的已经具有可执行力的交易方案，尚未锁定交易模式，仍欠缺发行人的意思表示，并且核心交易条款尚不齐备，《合作协议》仅就非公开发行股份购买资产方案达成了交易意向。

二、一审判决关于“某某鑫牛不因持有金某大股票而承担任何投资风险或者损失”的认定，是对万某步出具承诺函的事实后果和法律效果的错误认识，不符合增信措施或风险控制措施在交易中的定位，不符合保证担保的法律效果，未能充分考虑万某步履行承诺的实际情况，导致法律认定脱离了商业实践并与客观事实相矛盾。根据本案交易安排，万某步出具承诺函的目的在于增信或控制交易风险，该等增信措施或风险控制措施在商业实践中较为常见。基于保证担保的特点，万某步出具的承诺函无法免除交易风险。事实上，目前万某步已经无法履行其承诺。

三、一审判决关于“某某鑫牛的交易行为与金某大证券虚假陈述不具有交易因果关系”的认定，存在严重的事实认定不清、法律适用错误。

1.《合作协议》就非公开发行股份购买资产方案达成的仅是交易意向，根本不可能仅凭《合作协议》便能够实施完毕发行股份购买资产交易。在2018年1月24日某某鑫牛与金某大签订《发行股份购买资产协议》前，双方当事人处于交易磋商和谋划阶段，任何一方均未决定并实施交易。

2.《发行股份购买资产协议》的签署之日为案涉交易的决定和实施之日，《发行股份购买资产协议》自身具有可执行性，是各方实施交易的依据，后续各方履行该协议并依次实施相应的报核、过户、登记、上市等具体交易环节。

3.《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《若干规定》）第十一条明确规定的特定民事行为是实施交易，可具体分为买入或卖出行为。作出该特定民事行为之日应为实施交易行为之日。据此，应当通过审查实施交易行为之日与虚假陈述实施日孰先孰后来认定交易因果关系。无论如何，达成交易意向之日并非上述规定的构成要件，判断交易因果关系无需考查达成交易意向之日，以达成交易意向之日替代实施交易行为之日判断交易因果关系的分析方法，明显背离法律规范。

4.某某鑫牛决定并实施交易受到了证券虚假陈述行为的影响，金某大等应当承担相应的法律责任。在交易因果关系的认定规则上，法律及司法解释并未对机构投资者与普通投资者作出区别规定，只要投资者遭受证券虚假陈述不法行为侵害，就应当有权适用《若干规定》索赔。

四、一审判决关于“某某鑫牛已经就万某步回购股权向金某大控股申报保证债权，在本案中提起侵权之诉缺乏依据”的认定，存在严重的事实认定和法律适用错误。某某鑫牛对金某大等侵权行为的索赔债权与某某鑫牛对金某大控股的保证债权系基于不同事实产生的不同法律关系，互不排斥，亦不竞合，重复受偿可能性应在执行程序中解决。目前，万某步、金某大控股并未履行《承诺函》及《担保函》项下的义务，某某鑫牛依然持有金某大股份。某某鑫牛提起本案系基于金某大等的证券虚假陈述行为导致的财产受损，某某鑫牛享有金某大等侵权行为产生的索赔债权，而某某鑫牛向金某大控股申报保证债权系基于与万某步、金某大控股等因《承诺函》及《担保函》产生的合同关系，某某鑫牛对金某大控股享有保证担保债权，两者系基于不同事实产生的不同法律关系，互不排斥，亦不竞合，重复受偿可能性应在执行程序中解决。

一审法院依据《民法典》第一百八十六条的规定认为某某鑫牛提起本案侵权之诉缺乏依据，属于认定事实和适用法律严重错误。

二审辩方观点

某某建投辩称，一、一审判决认定某某鑫牛并非正常投资者，该认定准确。

1.某某鑫牛系为按约定收益退出金某大农投的投资才持有的金某大股票，其投资目的与正常投资者不同。

2.由于投资目的不同，某某鑫牛还与金某大控股、万某步约定了兜底协议，确保某某鑫牛不承担金某大的“经营风险”。从某某鑫牛作为投资者与上市公司并不共担风险可见，其投资的行为本质与正常投资者也不同。

3.某某鑫牛取得股票的方式是通过场外的“发行股份购买资产”活动。某某鑫牛以“实物（股权）出资”方式对金某大进行“增资”，进而持有金某大股票，并非通过交易所场内“买卖”，形式也与正常投资者不同。

4.某某鑫牛称万某步客观上已经没有履行《承诺函》的能力，故某某鑫牛承担了风险，该理由混淆了一审判决所指的股权投资中的“企业经营风险”和生活意义的“债务人信用风险”。

5.一审判决认定某某鑫牛不是普通投资者，是因为某某鑫牛持有金某大股票的目的不同于一般股民，也不像一般股民那样承担金某大的经营风险，一审判决并不是以“主体身份”来区分，而是以“交易实质”来区分。一审判决所述“有别于普通投资者”，实际是指“正常投资者”与“非正常投资者”之分。某某鑫牛故意借用《中华人民共和国证券法》第八十九条“普通投资者”与“专业投资者”的特定术语，试图混淆一审判决的语义，不能成立。综合上述，由于某某鑫牛与正常股民存在明显不同，其投资决策明显不依赖金某大公开披露的经营情况，未受金某大虚假陈述误导，一审判决认定本案交易因果关系不成立，完全正确。

二、一审判决进一步认定某某鑫牛决策时间点早于金某大实施虚假陈述行为，该认定事实与法律依据充分。

1.某某鑫牛明确约定同意未来金某大发行股票置换其金某大农投股权的时间是2015年7月17日，故应以该日判断某某鑫牛的投资决策依据和本案交易因果关系是否成立。

2.某某鑫牛上诉称，《合作协议》仅是交易意向，各方后续仍在继续磋商并另行签署具体执行协议，但该上诉理由混淆了“决策的确定”与“决策的实施”，并不能影响一审判决做出的前述认定。首先，判断交易因果关系的实质，是投资者的交易意愿是否受到虚假陈述行为误导，故其重点是持有股票的主体的单方交易意向是何时确定、为何确定。至于交易意向如何书面化或固定，是合同法调整的事项，某某鑫牛混淆了侵权纠纷与合同纠纷。其次，2015年7月17日《合作协议》已经以合同约定形式固定了最关键的交易意向。该协议中约定了最重要的交易内容，正是某某鑫牛同意以金某大的股票，作为其未来退出金某大农投时的对价，且金某大股票价格需等于1亿元加上年化复合收益率10%。

最后，金某大、某某鑫牛等主体在《合作协议》后的后续磋商，只是拟定满足监管要求的对外披露协议，以及技术细节的落实，并非交易意向直到此时才确定。

3.某某鑫牛主张2015年7月17日并非“买入”股票的时间，一审判决以该日作为交易因果关系的判断时间点不符合司法解释的规定，该上诉理由不能成立。首先，如果严格执行《若干规定》的形式逻辑，由于某某鑫牛持有股票的方式特殊，本案形式上根本不存在“买入”股票的行为，某某鑫牛本就无权依据《若干规定》第十一条主张推定交易因果关系成立。其次，如果考虑《若干规定》的法理本意，第十一条是根据投资者投资决策的时间点推定交易因果关系是否成立，但如前所述，本案某某鑫牛系通过发行股份购买资产取得案涉股票，存在时间错位，投资者确定交易意向与最终的交易完成并不同步，应当以某某鑫牛确定交易意向之日为判断交易因果关系是否成立的基础，而不是以交易彻底实施完毕之日作为判断基础。

三、一审判决基于某某鑫牛已经向金某大控股申报相应破产债权并被破产法院裁定确认，认定某某鑫牛不能重复主张权利，完全正确。

1.从请求权竞合的角度，某某鑫牛在已经向万某步主张回购价款债权并经司法确认的情况下，又提起本案侵权纠纷，属于基于同一事实同时主张不同的请求权，构成请求权竞合和重复主张权利。

2.参照《若干规定》关于损失计算方法的规定，某某鑫牛的回购价款债权已由司法确认，其不存在投资差额，再提起本案诉讼请求，缺少事实依据。本案仅从投资差额是否存在的角度看，某某鑫牛向万某步主张年复合利率13%的回购价款共计187944259元，并向金某大控股主张相应的保证债权，在该款项已经被破产法院裁定确认且万某步已经支付3300万元的情况下，某某鑫牛所持有的案涉股票的实际权属应归金某大控股。某某鑫牛以12100万元的价格取得案涉股票，又以187944259元的价格将案涉股票出售给万某步、金某大控股，其并不存在投资差额损失。

综合所述，某某鑫牛的上诉理由不能成立，其上诉请求应予全部驳回。

某某事务所辩称，一、一审法院法律适用正确，本案属于《若干规定》受案范围。《若干规定》扩大了司法解释的适用范围，未对适用范围作出除外规定，不仅没有如2003年司法解释一样明确排除“协议转让”的适用，反而将私募性质的区域性股权市场纳入参照适用的范围。

二、一审法院认定某某鑫牛为退出金某大农投而持有金某大股票，交易模式不同于证券市场的普通投资行为，交易行为与金某大的证券虚假陈述之间无交易因果关系，事实认定准确。

1.案涉交易模式特殊，交易方式、交易时间、定价依据、调价方案、认购数量等具体交易条件均系某某鑫牛等五家私募投资机构共同与金某大、万某步协商确定，是“面对面协商”交易。案涉交易完全是履行2015年7月17日《合作协议》的商业安排，而非基于对金某大虚假陈述的合理信赖。

2.某某鑫牛作出案涉交易决策时间为2015年7月17日，早于上市公司虚假陈述行为实施日，早于某某事务所审计报告被上市公司公开披露之日。案涉交易与上市公司的虚假陈述行为之间无交易因果关系，更与某某事务所出具审计报告之间无交易因果关系。

3.某某鑫牛是专业机构投资者，有别于普通投资者，其未能举证证明符合善良投资人标准，应承担举证不能的不利后果。《中华人民共和国证券法》第八十九条第一款将证券市场投资者区分为普通投资者和专业投资者。“市场欺诈”和“推定信赖”原则确定因果关系的目的在于保护我国证券市场中不具备专业投资知识的中小投资者，而对于专业机构，不应直接依据信赖推定原则径行认定其投资损失与虚假陈述存在因果关系。本案中，某某鑫牛系专业投资机构，其适用推定信赖原则时需同时满足主观方面善意投资，客观方面已履行与其专业程度相当的审慎注意义务及完备的投资决策程序两方面前提条件，否则不应直接依据信赖推定原则建立交易因果关系。

某某鑫牛始终未能举证证明其符合善意投资人标准，应承担举证不能的不利后果，自担投资风险。

三、一审法院认定某某鑫牛已就万某步回购股权向金某大控股申报债权，某某鑫牛无权以侵权之诉主张赔偿，该认定事实和法律依据充分。根据《中华人民共和国民法典》第一百八十六条规定，“因当事人一方的违约行为，损害对方人身权益、财产权益的，受损害方有权选择请求其承担违约责任或者侵权责任。”在违约责任与侵权责任发生竞合的情况下，受害人可以根据自己的利益判断选择行使请求权，既可以基于侵权行为提起侵权责任之诉，也可以基于违约行为提起违约责任之诉，但债权人不得双重请求。本案中，某某鑫牛在提起证券虚假陈述诉讼前，已基于相同事实对其债权请求权作出选择，且已经实际获得3300万元。

因此，某某鑫牛无权再在本案中，以同一事实和理由，以侵权诉讼方式重复主张。

综上所述，一审法院认定事实准确，适用法律正确。某某鑫牛关于交易因果关系、重复主张权利的观点无事实和法律依据，依法应予驳回。

金某大、万某步辩称，一、一审法院关于“《合作协议》中明确约定金某大以发行股票的方式收购某某鑫牛所持金某大农投的股权”的认定正确。本案投资者通过并购退出以实现合格退出的交易决定和意思表示，不晚于《合作协议》签订时即已作出。投资者并非只是单纯地作出交易决定或者意思表示，各方还对并购退出的交易细节作了详尽安排，安排的内容非常具体、可操作。金某大是否是《合作协议》签约方，对投资者的交易决定和意思表示，并无影响。交易最终也是按照安排实施。一审法院将《合作协议》的签署日期作为某某鑫牛作出交易决定的日期，认定某某鑫牛的交易决定与虚假陈述之间没有因果关系，非常正确。

二、为了防控投资风险，《合作协议》为投资者约定了大量的保护性条款。在此之外，某某鑫牛还拥有在金某大股票价格不达预期时要求万某步进行现金补足或者要求万某步、金某大控股进行回购的权利，其现金补足及回购的价格均是估定的，与金某大股票价值无关。正因有万某步、金某大控股的承诺，某某鑫牛才不担心金某大股票价格的下跌带来的投资风险。一审法院认定某某鑫牛不因持有金某大股票而承担任何投资风险或者损失正确。

三、本案不是证券虚假陈述责任纠纷，而是普通的侵权纠纷。即使作为证券虚假陈述责任纠纷审理，按照《若干规定》，一审法院认定交易因果关系不成立正确。

（一）如前所述，投资者关于并购退出的决定和意思表示，不晚于《合作协议》签订时即已作出，而案涉虚假陈述的实施日是2016年3月29日，晚于交易决定日期，一审法院援引《若干规定》第十二条的规定，否定某某鑫牛购买金某大股票的交易行为与金某大虚假陈述之间的因果关系，非常正确。

（二）本案不应适用《若干规定》第十一条。

1.某某鑫牛的交易是退出在金某大农投的投资，不同于普通投资者的投资行为。

2.《若干规定》第十一条规定的推定交易因果关系，可以反证。金某大已经证明本案存在《若干规定》第十二条第五项所列情形。

3.某某鑫牛是专业投资者，不适用《若干规定》第十一条规定的推定交易因果关系规则，而是有责任对交易因果关系进行证明，但其没有完成举证责任。《若干规定》第十一条采用“市场欺诈”和“推定信赖”原则推定因果关系的目的，在于保护证券市场中不具备专业投资知识的普通投资者，而对于某某鑫牛此类的专业投资者，因其应当具备高于普通投资者的投资技能和专业研究分析能力，不能仅凭其买入受虚假陈述影响的股票即认定其交易行为与虚假陈述存在因果关系。某某鑫牛负有证明其交易行为与金某大证券虚假陈述具有交易因果关系的证明责任，显然某某鑫牛并未完成，应承担举证不能的后果。

某某鑫牛取得金某大股票的交易方式明显有别于市场上普通投资者通过证券交易所报价系统进行的“非面对面”证券交易，而是经过“面对面”的协商，最终以签订书面协议的方式决定实施交易，其与金某大及相关方的合作关系已持续3年之多，某某鑫牛作出交易决定及实施交易绝非仅依赖于金某大公开披露的文件。

四、在违约责任与侵权责任发生竞合的情况下，权利人可以根据自己的判断，选择行使请求权，既可以基于侵权行为提起侵权责任之诉，也可以基于违约行为提起违约责任之诉，但不得提出双重请求。本案受理之前，某某鑫牛已经要求万某步根据有关《承诺函》的要求回购其持有的金某大股票，且已经收到万某步支付的3300万元回购价款，某某鑫牛已经依据《担保函》在金某大控股重整程序中申报了1.8亿元的连带责任保证债权且已经被山东省临沭县人民法院裁定确认。某某鑫牛的行为清楚地表明，其已依据《承诺函》《担保函》乃至《发行股份购买资产协议》选择了违约责任，其再向股票发行人金某大主张因持有股票而遭受的投资损失赔偿，明显不符合《中华人民共和国民法典》第一百八十六条的规定。

因此，一审法院关于“原告已经就万某步回购股权向金某大控股申报保证债权，在本案中提起侵权之诉缺乏依据”的认定正确。

综上所述，一审法院认定事实清楚，适用法律正确，应予维持；某某鑫牛的上诉请求于法无据，依法应予驳回。某某贝丰、富某生物、某某化学、李某国未提出答辩意见。

一审诉讼请求

某某鑫牛向一审法院起诉请求：1.判令某某建投、某某事务所、金某大赔偿某某鑫牛在证券交易中遭受的损失98648473.53元；2.判令万某步、某某贝丰、富某生物、某某化学、李某国对某某鑫牛的上述损失承担连带赔偿责任。

一审法院查明

一审法院认定事实：一、某某鑫牛2015年入股金某大农投的事实1.2015年6月24日，金某大成立金某大农投。2015年7月17日，金某大作为原股东与投资方中国某甲有限公司（甲方）、东富和通（天津）股权投资基金合伙企业（有限合伙）（乙方）、某某种业发展基金有限公司（丙方）、江苏某某农业投资基金（有限合伙）（丁某）、某某鑫牛（戊方）以及标的公司金某大农投签订《关于金某大农业投资有限公司之增资协议》，约定金某大农投增加注册资本10亿元，其中本案某某鑫牛出资1亿元，占增资完成后公司注册资本的8.33%。2015年9月22日办理工商变更登记。

2.2015年7月17日，金某大控股（甲方）、万某步（乙方）与中国某乙有限公司（丙方）以及某某鑫牛（庚方）等签订《合作协议》，约定某某鑫牛以1亿元出资目标公司。标的公司设立完成后，由金某大主导经营管理，标的公司确保投资资金用于投资方以书面形式事先一致同意的项目，即投资资金最终全部用于某某农道电子商务有限公司（一家由标的公司全资拥有的有限责任公司……以下简称某某农道）。截至本协议签署日，甲方为某某农道的唯一股东，持有某某农道100%股权，标的公司设立完成后，甲方将其持有某某农道100%股权转让给目标公司，前述股权转让完成后，标的公司将成为某某农道的唯一股东，持有某某农道100%股权。

该协议第2.1（5）条约定，在本次投资交割日起的18个月内，金某大将通过向全体投资方非公开发行股份的方式，收购全体投资方持有的标的公司股权，以实现合格退出；根据该协议第1.14条，“合格退出”具体定义为“本次投资交割日起18个月内，金某大通过向投资方非公开发行股份（关于非公开发行的董事会召开之日应在本次投资交割日起18个月内发生）或全体投资方一致的其他方式，按照本协议2.1（6）款所约定的合格退出价收购投资方持有的标的公司股权。金某大增发的股份的发行价格以非公开发行的董事会召开日前20个交易日金某大股票均价为基础，在届时法律法规允许的范围内由各方协商确定”。

《合作协议》第7条回购权约定，“因金某大原因导致的标的公司以及某某农道的投资行为或经营状况出现重大不利变化”“自本次投资交割日起18个月内，金某大未启动对投资方的非公开发行（以金某大关于定增的董事会召开之日为准），且未经投资方同意延期”，或者“自本次投资交割之日起30个月内，未能成功实现金某大对投资方的非公开发行”等六种情形的任何一种情况，“则投资方有权要求金某大、控股股东和／或实际控制人或其指定的第三方在约定的时间内购买投资方届时持有的标的公司全部或者部分股权，回购价格应为投资方购买相关股权的初始价款加计按照年化复合收益率13%（自本次投资交割日起算，截至回购款项实际支付日止）计算得出来的价值。

金某大、控股股东和／或实际控制人或其指定的第三方在收到投资方发出的要求回购的书面通知之日起三个月内，应根据投资方的要求完成回购投资方所持标的公司股权（由于投资方单方原因而延期的除外），回购款项的支付按本协议约定及届时各方约定（如有）执行。”3.2016年12月28日，上述各方签订《合作协议之补充协议》，载明2015年7月17日签署的《合伙协议》中涉及的投资已于2015年9月28日全部完成交割。各方同意金某大启动向投资方非公开发行股份实现投资方退出的时限在自本次投资交割之日起18个月的基础上延长9个月，即自本次投资交割日起27个月内，金某大控股和万某步促成金某大通过向投资方非公开发行股份（关于非公开发行的董事会召开之日应在本次投资交割日起27个月内发生）或全体投资方一致同意的其他方式，按照合作协议2.1（6）款所约定的合格退出价收购投资方持有的标的公司股权。

二、某某鑫牛参与金某大发行股份购买资产的事实1.2017年，某某鑫牛与金某大等签署了多份《重大资产重组交易进程备忘录》。根据《重大资产重组交易进程备忘录》的内容，2017年9月27日，金某大向某某鑫牛、中国农业产业发展基金有限公等股东表达收购其持有的金某大农投的意向。2017年10月24日金某大商议筹划可能通过发行股份购买资产的方式购买金某大农投的股权，为防止股价异常波动，申请股票停牌。2017年10月30日，金某大与某某鑫牛、中国农业产业发展基金有限公等交易对方、某某建投就收购方案进行磋商。2017年11月7日，金某大与各交易对方签署意向性文件，各交易对方签署相关声明文件，上市公司申请转入发行股份购买资产停牌程序。

2017年11月9日金某大与某某鑫牛、中国某甲有限公司、某某建投、某某事务所等，就交易方案和审计评估等问题进行商议，确定审计评估基准日为2017年9月30日。2017年11月16日金某大与某某鑫牛、中国某甲有限公司等股东就交易方案进行磋商……。2017年12月21日，金某大与交易对方确定交易方案的主要条款。

2.2017年11月7日，金某大与某某鑫牛签署《金某大生态工程集团股份有限公司与北京某某鑫牛润瀛股权投资基金（有限合伙）关于股权收购的意向函》，意向函载明，经金某大与某某鑫牛初步协商，金某大拟通过非公开发行股份的方式向某某鑫牛购买其持有的金某大农投的股权，双方已达成初步收购意向。2018年1月11日，某某鑫牛执行事务合伙人作出决定，同意金某大以发行股份的方式购买某某鑫牛持有的金某大农投股权，并于当日作出《北京某某鑫牛润瀛股权投资基金（有限合伙）2018年第【1】次风控会议决议》，同意与金某大农投其他股东签署附条件生效的《发行股份购买资产协议》。

2018年1月24日，金某大召开第四届董事会第八次会议，审议通过了案涉发行股份购买资产暨关联交易方案等相关议案。

3.2018年1月24日，某某鑫牛等交易对手与金某大签订《发行股份购买资产协议》，同意将持有的金某大农投股权转让给金某大。该协议第3.2条约定，金某大应支付给某某鑫牛的交易对价为1.21亿元；该协议第4.2条约定本次发行的股份全部采用向特定对象非公开发行的方式，支付前述1.21亿元对价；该协议第4.4.1条约定，以2018年1月25日为定价基准日，充分考虑公司股票市盈率及同行业公司估值水平基础上，公司通过与对方协商，充分考虑各方利益，确定本次发行价格以定价基准日前60个交易日公司股票交易价格均价作为市场参考价，并以不低于市场参考价90%作为定价依据，约定以7.37元／股作为发行价格；

第4.2.2条第（3）可调价期间约定：“价格调整方案的可调价期间为公司审议本次重组的股东大会决议公司公告日之本次重组获得中国证监会核准前”，第4.2.2条第（4）调价触发条件约定：“如出现下列情形之一的，上市公司董事会可以对本次交易的股票发行价格进行调整：（1）在可调价期间内，中小板指数（399005.ＳＺ）在任一交易日前的连续20个交易日中有至少10个交易日收盘点数较公司因本次交易首次停牌日前一交易日（即2017年10月24日）的收盘点数（即7815.38点）跌幅达到或超过10%，且上市公司股票价格在任一交易日前的连续20个交易日中有至少10个交易日较公司因本次交易首次停牌日前一交易日的收盘价格（即9.15元／股）的跌幅达到或超过10%；

（2）......”第（5）项“当触发条件产生时，公司有权在触发条件产生之日起20个交易日内召开董事会审议决定是否按照上述价格调整方案对本次交易的发行价格进行调整......”；第4.6.1条股份锁定期：“交易对方在本次重组中认购的公司股份自该等股份发行结束之日起12个月内不得以任何方式直接或间接转让。”该协议第5.2.2条约定，于标的资产交割日后30日内，金某大应向某某公司深圳分公司办理本次发行股份的登记手续，将本次发行的股份登记在交易对方名下；第6.1条：“在本协议签署以后，各方在此同意并相互配合并尽其合理努力推进本次交易，包括但不限于......”。

该协议第14.2条约定，违反该协议所应承担的赔偿责任，是赔偿非违约方的“所有直接损失、损害、费用（包括但不限于合理的律师费）和责任”。

4.2018年1月25日，金某大披露了《金某大生态工程集团股份有限公司发行股份购买资产暨关联交易报告书（草案）》，具体说明了本次发行股份购买资产的方案、交易对方的承诺等内容；金某大披露了某某建投出具的《某某建投证券股份有限公司关于公司发行股份购买资产暨关联交易之独立财务顾问报告》，该财务报告对以下事项发表了意见：金某大收购金某大农投66.67%股权，是否合规、是否构成重大资产重组、金某大农投股权的定价是否公允、评估是否合理、收购金某大农投股权是否有利于金某大的持续发展、是否存在关联交易等。

5.2018年7月26日，金某大取得证监会出具的《关于核准金某大生态工程集团股份有限公司向中国某甲有限公司等发行股份购买资产的批复》（证监许可〔2018〕1181号），证监会上市公司并购重组审核委员会审核通过案涉金某大发行股份购买资产方案。

6.2018年8月1日，金某大披露了《金某大生态工程集团股份有限公司发行股份购买资产暨关联交易报告书（修订稿）》，具体说明了本次发行股份购买资产的方案、交易对方的承诺、交易的具体实施情况等内容。

7.2018年8月1日，某某鑫牛持有的金某大农投股权过户给金某大，完成工商变更登记。

8.2018年8月2日，某某事务所出具了《金某大生态工程集团股份有限公司验资报告》（大信验字［2018］第3-00013号），经该所确认，截至2018年8月1日止，金某大实际已发行人民币普通股132784633.00股，已收到金某大农业投资有限公司66.67%的股权，发行价格7.29元／股，发行金额人民币968000000.00元，扣除发行费用人民币6762784.63元，实际发行净额人民币961237215.37元。其中新增注册资本人民币132784633.00元，增加资本共计人民币828452582.37元。

9.2018年10月16日，金某大向中国某某登记结算有限责任公司深圳分公司申请办理股份登记，非公开发行新股，数量为132784633股（其中限售流通股数量132784633股）,非公开发行后公司股份数量3290622729股。

10.2018年10月18日、23日，金某大向深圳证券交易所提交申请书，载明已向某某鑫牛等交易对手发行股份132784633股，申请深圳证券交易所为前述股票办理上市手续。并载明本次非公开发行特定对象已承诺本次发行结束之日起12个月内不转让本次认购股份。

三、关于承诺及债权申报的有关事实1.万某步于2015年7月15日向某某鑫牛出具《承诺函》，承诺金某大收购某某鑫牛持有的标的公司的股权将以届时标的公司资产评估结果为基础作价，且该作价不低于投资金额1亿元加计按照年化复合收益率10%计算得出的价值，如果违反承诺，某某鑫牛有权要求万某步回购所持金某大农投的股权，回购价格为投资金额1亿元加计按照年化复合收益率13%计算得出的价值。

2.2017年5月27日，万某步及其配偶李某再次向某某鑫牛出具《承诺函》，对金某大发行股份收购某某鑫牛所持金某大农投股权这一交易的实施时间、完成时间、某某鑫牛所持金某大股份的市值进一步作出承诺，并且以3000万股金某大的股票为《承诺函》项下的义务提供质押担保。该承诺函中重申，如果违反承诺，某某鑫牛有权要求万某步回购所持金某大农投的股权。

3.2019年8月9日，万某步第三次向某某鑫牛出具《承诺函》，承诺由其回购某某鑫牛所持金某大的股份，在2019年10月28日之前付清回购款，“受让价款为贵方原始投资金额人民币1亿元加上按照年化复合收益率13%计算的收益（收益计算起始日为2015年9月28日……）”同日，金某大控股向某某鑫牛出具了《担保函》，对万某步在《承诺函》中的全部债务承担不可撤销的连带责任保证。保证期间为三年。2019年8月16日，万某步配偶出具承诺，同意以夫妻共同财产承担万某步在该承诺函下的义务。

4.2021年1月12日，某某鑫牛在金某大控股的破产程序中向金某大控股的破产管理人申报了债权，申报第一笔债权187944259.67元（万某步受让某某鑫牛持有的金某大16598079股项下权益，并确认自2019年11月11日至2020年3月31日收取了万某步3300万元作为利息），第二笔债权4500万元（2019年12月26日某某鑫牛与万某步签署《借款协议》，向万某步提供4500万元借款，到期日为2020年4月30日）。

5.山东省临沭县人民法院于2021年9月22日作出（2020）鲁1329破16-2号民事裁定书，裁定确认包含本案在内的23笔债权。

四、涉案信息披露行为的相关事实1.金某大系在深圳证券交易所上市的上市公司，其公开发行的Ａ股股票，现证券简称“ＳＴ金某”，证券代码002470。

2.2016年3月29日，金某大发布《2015年年度报告》，此后年度相继发布了《2016年年度报告》《2017年年度报告》。上述年度报告，某某事务所均出具了标准无保留审计意见。

3.2019年4月30日，金某大发布《2018年年度报告》《2018年年度审计报告》《2018年度内部控制鉴证报告》《控股股东及其他关联方占用资金情况审核报告》等多份报告。《2018年年度报告》中对部分内容出具了保留意见，对部分内容无法表示意见。

4.2020年6月30日，金某大发布《2019年年度报告》《2019年年度审计报告》《2019年度内部控制鉴证报告》《关于对金某大公司年度财务报表审计出具非标准审议意见报告的专项说明》等系列公告。某某事务所出具无法表示意见的2019年度审计报告，对于《2019年度内部控制鉴证报告》出具否定意见。

5.2019年4月30日金某大发布《2018年年度报告》等多份报告后连续三个交易日跌停。2020年6月30日金某大发布《2019年年度报告》等多份报告当日开市时停牌，2020年7月1日开市复牌后，连续5个交易日股价大幅下跌。

五、金某大、万某步受到行政处罚的相关事实1.2019年5月8日，金某大发布《关于收到行政监管措施决定书的公告》（2019-029），披露其于2019年5月7日收到了证监会山东监管局（以下简称证监会）对公司下发的《关于对金某大生态工程集团股份有限公司采取出具警示函措施的决定》的行政监管措施决定书，公司董事长万某步、财务负责人李某国、董事会秘书崔某收到了《关于对金某大生态工程集团股份有限公司董事长万某步等3人采取监管谈话措施的决定》的行政监管措施决定书，进一步披露了2018年度该公司与某某贝丰等关联方发生大额资金往来以及审计机构发现该公司以前年度存在无实物流转的贸易性收入。

2.2020年9月15日，金某大发布《关于收到证监会调查通知书的公告》，披露其于2020年9月14日收到《证监会调查通知书》（鲁证调查字【2020】18号），因公司涉嫌存在信息披露违法违规行为，证监会决定对公司立案调查。2022年1月4日，证监会作出《行政处罚决定书》【2022】1号，对金某大及万某步等多人作出行政处罚。

3.根据证监会《行政处罚决定书》【2022】1号决定书，金某大存在以下违法事实：（1）金某大通过虚构贸易业务虚增收入利润。2015年至2018年上半年，金某大及其合并报表范围内的部分子公司通过与其供应商、客户和其他外部单位虚构合同，空转资金，开展无实物流转的虚构贸易业务，累计虚增收入2307345.06万元，虚增成本2108384.88万元，虚增利润总额198960.18万元。上述情况导致金某大披露的《2015年年度报告》《2016年年度报告》《2017年年度报告》和《2018年半年度报告》存在虚假记载。（2）金某大未按规定披露关联方及关联交易。

①金某大未按规定披露其与某某贝丰的关联关系及关联交易。金某大与某某贝丰之间的关联关系披露不准确。金某大对其与某某贝丰之间的关联资金往来披露不准确。②金某大未按规定披露其与富某生物、某某化学的关联关系及关联交易。（3）金某大部分资产、负债科目存在虚假记载。①金某大虚减应付票据。②金某大虚增发出商品。金某大披露的《2018年年度报告》《2019年半年度报告》《2019年年度报告》存在虚假记载。

4.根据证监会《行政处罚决定书》【2022】1号决定书，万某步存在的违法事实：作为金某大实际控制人、时任董事长、总经理的万某步决策虚构贸易业务、虚增发出商品等事项；知悉金某大与某某贝丰、富某生物、某某化学之间真实的关联关系；参与决策金某大向某某贝丰划转非经营性资金；知悉金某大向部分参与虚构贸易业务的公司开具票据用于融资。万某步全面负责决策，组织实施上述违法行为，违反了《证券法》第八十二条第三款的规定,以及《信披管理办法》第五十八条第一款、第三款的规定,构成《证券法》第一百九十七条第二款所述情形。万某步作为金某大实际控制人，决策、指使相关人员进行财务造假，隐瞒关联关系及关联交易，其行为同时构成《中华人民共和国证券法》第一百九十七条第二款所述实际控制人的相关情形。

一审法院认为

与裁判结果一审法院认为，综合双方的诉辩主张，本案的争议焦点为，一、涉案虚假陈述行为的认定；二、某某鑫牛的购买行为与金某大的虚假陈述行为因果关系的认定。

关于争议焦点一，涉案虚假陈述行为的认定。《若干规定》第四条规定，信息披露义务人违反法律、行政法规、监管部门制定的规章和规范性文件关于信息披露的规定，在披露的信息中存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，人民法院应当认定为虚假陈述。中国证券监督管理委员会作出《行政处罚决定书》（【2022】1号）认定金某大存在通过虚构贸易业务虚增收入利润、未按规定披露关联方及关联交易、部分资产及负债科目存在虚假记载的行为，上述行为导致金某大披露的《2015年年度报告》《2016年年度报告》《2017年年度报告》《2018年年度报告》《2019年半年度报告》《2019年年度报告》存在虚假记载，《2018年年度报告》《2019年年度报告》未如实披露其与某某贝丰、富某生物、某某化学之间的关联关系及关联交易。

金某大对上述《行政处罚决定书》查明的事实，未提交相反证据予以反驳，一审法院认定金某大披露的《2015年年度报告》《2016年年度报告》《2017年年度报告》《2018年年度报告》《2019年半年度报告》《2019年年度报告》存在证券虚假陈述行为。

关于涉案虚假陈述行为的实施日，因金某大自《2015年年度报告》开始存在虚假陈述，双方对于《2015年年度报告》公布之日即2016年3月29日为实施日无异议，一审法院认定涉案虚假陈述行为的实施日为2016年3月29日。

关于争议焦点二，某某鑫牛的购买行为与金某大的虚假陈述行为因果关系的认定。《中华人民共和国证券法》第八十五条规定，“信息披露义务人未按照规定披露信息，或者公告的证券发行文件、定期报告、临时报告及其他信息披露资料存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，信息披露义务人应当承担赔偿责任……”。《若干规定》第十一条规定：“原告能够证明下列情形的，人民法院应当认定原告的投资决定与虚假陈述之间的交易因果关系成立：（一）信息披露义务人实施了虚假陈述；（二）原告交易的是与虚假陈述直接关联的证券；（三）原告在虚假陈述实施日之后、揭露日或更正日之前实施了相应的交易行为，即在诱多型虚假陈述中买入了相关证券，或者在诱空型虚假陈述中卖出了相关证券。

”第十二条规定：“被告能够证明下列情形之一的，人民法院应当认定交易因果关系不成立：（一）原告的交易行为发生在虚假陈述实施前，或者是在揭露或更正之后；（二）原告在交易时知道或者应当知道存在虚假陈述，或者虚假陈述已经被证券市场广泛知悉；（三）原告的交易行为是受到虚假陈述实施后发生的上市公司的收购、重大资产重组等其他重大事件的影响；（四）原告的交易行为构成内幕交易、操纵证券市场等证券违法行为的；（五）原告的交易行为与虚假陈述不具有交易因果关系的其他情形。”一审法院认为，证券法中的交易因果关系要求虚假陈述与投资者决策之间必须具有因果关系。

对于股票市场中的一般投资者而言，其信赖公开渠道获知的上市公司信息，根据市场行情或投资对象经营状况而自主决定买入或卖出股票，并基于股票价格的波动承担相应投资损失，故在无相反证据的情况下，以推定信赖原则判断交易因果关系。本案中，某某鑫牛的案涉交易明显有别于市场上的普通证券投资者，且本案金某大等均提出多项证据证明本案交易因果关系不成立。

对此，一审法院认为：首先，某某鑫牛系为退出金某大农投而持有金某大股票，不同于证券市场的普通投资者的投资行为。2015年7月17日，某某鑫牛与金某大控股、万某步签订了《合作协议》，《合作协议》中明确约定金某大以发行股票的方式收购某某鑫牛所持金某大农投的股权，且对于收购时间、金某大农投的估值、金某大股票发行价格的确定方式以及按照年化复合收益率13%回购股权均有特别约定。此后，某某鑫牛与金某大进行了多轮磋商并通过签订《补充协议》《发行股份购买资产协议》《重大资产重组交易进程备忘录》等方式对增发股票、以股票收购股权的事项进行明确安排。

此外，自2015年7月起，万某步多次向某某鑫牛出具《承诺函》，保证某某鑫牛所持有的金某大股票的变现价值不低于某某鑫牛初始投资本金加上按年复合收益率10%，据此某某鑫牛不因持有金某大股票而承担任何投资风险或者损失。故某某鑫牛有别于证券市场的普通投资者。其次，某某鑫牛的交易行为与金某大证券虚假陈述不具有交易因果关系。通过本案磋商过程及相关协议可以看出，早在2015年7月17日，某某鑫牛便与金某大达成通过发行股票收购股权的交易意向。《合作协议》《承诺函》等文件中亦对某某鑫牛免于购买股票的投资风险作出保障性承诺。本案金某大虚假陈述行为的实施日是2016年3月29日，晚于某某鑫牛作出购买股票投资意向的时间。

因此，金某大提供的证据足以证明某某鑫牛的交易行为并非基于对金某大公开披露的信息的信赖，属于与虚假陈述不具有交易因果关系的其他情形，根据《若干规定》第十二条，本案交易因果关系不成立。第三，某某鑫牛已经就万某步回购股权向金某大控股申报保证债权，在本案中提起侵权之诉缺乏依据。虽然受金某大虚假陈述的影响，某某鑫牛持有的金某大股票价值缩水，但万某步于2019年8月9日向某某鑫牛出具《承诺函》，承诺于2019年10月28日之前向某某鑫牛付清回购款，并在其后实际支付3300万元。就该《承诺函》，金某大控股于同日向某某鑫牛出具《担保函》，约定承担不可撤销的连带责任保证，保证期间为三年。

万某步配偶于2019年8月16日向某某鑫牛出具承诺，约定以夫妻共同财产承担万某步在该《承诺函》项下的义务。依据金某大控股出具的担保函，2021年1月12日，某某鑫牛在金某大控股的破产程序中申报了连带责任保证债权并已被山东省临沭县人民法院裁定确认。某某鑫牛收取万某步3300万元的事实，结合其提起本案虚假陈述责任纠纷之诉前已作为债权人向金某大控股申报了破产债权的事实可以看出，某某鑫牛亦认可其损失系基于股权回购产生，对于其再以虚假陈述责任纠纷请求赔偿，不予支持。

综上所述，某某鑫牛的诉讼请求不具有事实和法律依据，依法不予支持。

依照《中华人民共和国民法典》第一百八十六条，《中华人民共和国证券法》第八十五条，《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第四条、第十一条、第十二条，《中华人民共和国民事诉讼法》第一百四十七条的规定，一审法院判决：驳回某某鑫牛的诉讼请求。

案件受理费535042元，由某某鑫牛负担。因本案未采取财产保全措施，保全费5000元退回某某鑫牛。

二审法院查明

二审中，当事人均未提交新证据。本院二审查明：2015年7月17日，金某大控股（甲方）、万某步（乙方）与某某鑫牛（戊方）等签订的《合作协议》第2.1（6）条约定，投资方同意，并且控股股东、实际控制人承诺保证投资方在合格退出时，投资方持有的标的公司股权价值在任何时间均等于初始投资本金（即投资方在本次投资中投入的投资资金总额）加计按照年化复合收益率10%（自本次投资交割日起算，截至为合格退出开展的标的公司股权评估报告正式出具日止）计算出来的价值。第2.3（2）条约定，在投资方投资期间，控股股东、实际控制人承诺将尽最大努力使金某大的经营业绩保持逐年稳步增长；在金某大通过向投资方非公开发行股份的方式收购投资方持有标的公司股权，投资方取得前述用于收购标的公司股权的金某大非公开发行股份的限售期内，金某大净利润年复合增长率达到15%（含15%）以上，且于协议签署时，金某大的内外部经营环境不存在任何可能对金某大实现上述增长产生潜在不利影响或实质性威胁的情形。

第2.3（4）条约定，如依据中国证监会的要求，标的公司股东为发行股份购买资产做出标的公司业绩补偿承诺的，控股股东、实际控制人承诺将尽最大努力促成标的公司实现对应业绩承诺；如投资方因标的公司未实现承诺业绩而承担相关补偿责任的，由控股股东、实际控制人对投资方进行足额补偿。本院对一审查明的其他事实予以确认。

二审法院认为

本院认为，本案二审当事人的争议焦点为：某某鑫牛的投资决定与案涉虚假陈述之间是否存在交易因果关系。首先，《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第十一条规定，“原告能够证明下列情形的，人民法院应当认定原告的投资决定与虚假陈述之间的交易因果关系成立：（一）信息披露义务人实施了虚假陈述；（二）原告交易的是与虚假陈述直接关联的证券；（三）原告在虚假陈述实施日之后、揭露日或更正日之前实施了相应的交易行为，即在诱多型虚假陈述中买入了相关证券，或者在诱空型虚假陈述中卖出了相关证券。”通过上述规定可以看出，证券虚假陈述责任纠纷案件中，如原告能够证明信息披露义务人实施了虚假陈述、原告交易的是与虚假陈述直接关联的证券且原告在虚假陈述实施日之后、揭露日或更正日之前实施了相应的交易行为，法院即可推定原告的投资决定与虚假陈述之间的交易因果关系成立，而未区分原告是否系专业投资者。

本案某某鑫牛系通过金某大非公开发行股份收购某某鑫牛持有的金某大农投股权的方式而持有金某大股份，虽有其特殊性，但其本质上仍是一种交易行为。某某建投等主张本案不适用于上述规定，没有依据，不符合上述规定的立法本意。本案某某鑫牛是于虚假陈述实施日2016年3月29日之后、揭露日2019年4月30日之前的2018年买入案涉金某大股份，并且买入价格是以2018年1月25日前60个交易日金某大股票交易价格均价作为参考价，该价格已受到案涉虚假陈述的影响，根据上述规定，可以推定某某鑫牛的投资决定与案涉虚假陈述之间存在交易因果关系。其次，推定交易因果关系，当事人可举证推翻。

对此，《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第十二条作出了明确规定，“被告能够证明下列情形之一的，人民法院应当认定交易因果关系不成立：（一）原告的交易行为发生在虚假陈述实施前，或者是在揭露或更正之后；（二）原告在交易时知道或者应当知道存在虚假陈述，或者虚假陈述已经被证券市场广泛知悉；（三）原告的交易行为是受到虚假陈述实施后发生的上市公司的收购、重大资产重组等其他重大事件的影响；（四）原告的交易行为构成内幕交易、操纵证券市场等证券违法行为的；（五）原告的交易行为与虚假陈述不具有交易因果关系的其他情形。

”综合本案事实和当事人的举证，可以认定某某鑫牛的投资决定与虚假陈述之间不存在因果关系，具体理由如下：1.某某鑫牛系专业投资机构，其具备高于普通证券市场投资人的投资技能和专业研究分析能力。同时，本案交易方式存在特殊之处，即金某大通过非公开发行股份的方式购买某某鑫牛等持有的金某大农投股份，某某鑫牛进行该交易时，较之通过公开募集股份的发行市场或证券交易市场所进行的投资行为而言，应负有更高的专业注意义务。再者，自2015年7月17日签订《增资协议》至2018年1月24日签订《发行股份购买资产协议》期间，金某大多次接待了投资者的调研活动，某某鑫牛是有机会亦有可能了解金某大的生产经营情况。

2.本案除交易方式存在特殊之外，某某鑫牛等投资者更是与金某大的控制股东金某大控股及金某大的实际控制人万某步签订了《合作协议》，明确约定，金某大控股、万某步承诺保证投资方在合格退出时，投资方持有的金某大农投股权价值等于初始投资本金加计按照年化复合收益率10%计算出来的价值；投资方取得前述用于收购金某大农投股权的金某大非公开发行股份的限售期内，金某大净利润年复合增长率达到15%（含15%）以上；如投资方因金某大农投未实现承诺业绩而承担相关补偿责任，由控股股东、实际控制人对投资方进行足额补偿。通过以上约定可以看出，当事人已对某某鑫牛等投资人的投资作出了保障性承诺。

3.通过对比2015年7月各方达成发行股份收购标的公司股权的交易意向之时与2018年某某鑫牛最终选择买入金某大股份之时的金某大的股价、公开财务数据变化情况可以看出，金某大的股价处于持续下跌态势，《合作协议》签订后首个交易日2015年7月20日的收盘价为每股10.83元（经复权后计算），《发行股份购买资产协议》签订后首个交易日2018年2月9日收盘价为每股8.15元，跌幅高达24.75%；金某大的经营情况自2016年开始出现严重下滑，“净利润”和“基本每股收益”及其他重要财务指标都大幅下跌。在此情况下，某某鑫牛作为专业投资者仍选择“合格退出”，进行案涉交易，足以看出其并非基于对金某大公开信息的合理信赖。

4.在案涉交易过程中，万某步多次向某某鑫牛出具承诺函，保证某某鑫牛持有的金某大股份的价值不低于其初始投资本金加按年化复合收益率10%计算的价值。在提起本案虚假陈述责任纠纷之前，某某鑫牛已要求万某步受让其持有的金某大股份，受让价款为某某鑫牛初始投资本金加按年化复合收益率13%计算的价值，万某步已支付3300万元。并且某某鑫牛也已向金某大控股申报了担保债权，破产受理法院山东省临沭县人民法院也已确认。以上说明，在整个案涉交易过程中，某某鑫牛注重的是万某步等人的保障性承诺，并且也实际选择要求万某步受让其持有的金某大股份。通过以上分析可以看出，某某鑫牛作为专业投资者之所以最终选择“合格退出”，并进行案涉交易，主要是基于其对金某大农投股权的投资收益率以及持有金某大股份时金某大控股、万某步对金某大净利润的兜底承诺等，而非基于对金某大所公开的虚假陈述信息的合理信赖。

故，某某鑫牛的投资决定与金某大的虚假陈述之间的交易因果关系不能成立，金某大等依法不应承担赔偿责任。

综上所述，某某鑫牛的上诉请求不能成立，应予驳回。一审判决结果正确，应予维持。

依照《中华人民共和国民事诉讼法》第一百七十七条第一款第一项规定，判决如下：二审驳回上诉，维持原判。二审案件受理费535042元，由上诉人北京某某鑫牛润瀛股权投资基金（有限合伙）负担。本判决为终审判决。

审判长 王爱华

审判员 张秀梅

审判员 王磊

二〇二三年五月十五日

书记员 张安娜