改宏业与中水集团远洋股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷一审民事判决书

裁判文书全文

北京市第二中级人民法院

民事判决书

（2021）京02民初67号

当事人信息

原告：改宏业（出生日期、住址略）。

被告：中水集团远洋股份有限公司，住所地北京市西城区民丰胡同31号。

法定代表人：宗文峰，董事长。

审理经过

原告改宏业与被告中水集团远洋股份有限公司（以下简称中水集团公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，本院于2021年1月20日立案后，依法适用普通程序，公开开庭进行了审理。原告改宏业，被告中水集团公司到庭参加诉讼。本案现已审理终结。

诉讼请求

改宏业向本院提出诉讼请求：判令中水集团公司赔偿改宏业投资差额360512元、印花税360.51元、佣金360.51元、资金利息1264.32元。以上合计：362497.34元。

事实与理由：中水集团公司系上市公司，股票代码为000798。2016年6月2日，中水集团公司发布编号为2016-035号《中水集团远洋股份有限公司关于中国证监会立案调查的公告》，称中水集团公司于2016年6月2日接到京调査字16019号《中国证券监督管理委员会调查通知书》，因调査工作需要，根据《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）的有关规定，决定对中水集团公司进行立案调査。2017年11月17日，中水集团公司发布关于收到中国证券监督管理委员会北京监管局《行政处罚决定书》的公告，认定：中水渔业2015年半年度报告存在虚假记载、重大遗漏的行为，违反了《证券法》第六十三条的规定，构成第一百九十三条第一款所述情形，中国证券监督管理委员会予以处罚。

改宏业基于对中水集团公司信息披露的信赖，在2015年10月12日至2016年1月4日期间，以12.3元每股的均价买入中水集团公司股票563300股，之后持续持有，产生投资亏损。改宏业购买中水集团公司股票的时间在中水集团公司虚假陈述的实施日以后，至揭露日之前。掲露日之后继续持有或卖出，产生亏损。依据《证券法》《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》等规定，符合法定损失的因果关系。中水集团公司理应对改宏业的资金损失、佣金、印花税、资金利息承担赔偿责任。故提起诉讼，望法院判如所请。

中水集团公司辩称，改宏业的诉讼请求无事实和法律依据，请求人民法院依法予以驳回。

事实和理由：一、改宏业提起本案诉讼已超过法定三年的诉讼时效，其已丧失胜诉权，请求人民法院依法判决驳回其诉讼请求。

（一）应当以虚假陈述揭露日，即2016年3月29日作为诉争案件诉讼时效的起算日，改宏业于当日即可依法向人民法院提起诉讼。2016年3月29日，中水集团公司在指定媒体巨潮资讯网和中国证券报发布了《中水集团远洋股份有限公司关于责令整改措施决定的整改公告》(以下简称《整改公告》）。在《整改公告》中，中水集团公司对于2016年3月18日收到中国证券监督管理委员会北京监管局《行政监管措施决定书》的事实进行了披露，上述内容与2017年11月14日中国证券监督管理委员会北京监管局作出的《行政处罚决定书》认定的虚假陈述内容一致。中水集团公司于2016年3月29日首次对虚假陈述的事实进行了全面公开，改宏业在当日就应当知道其权利受到侵害。

因根据最高人民法院于2015年12月24日发布的《最高人民法院关于当前商事审判工作中的若干具体问题》中“因虚假陈述、内幕交易和市场操纵行为引发的民事赔偿案件，立案受理时不再以监管部门的行政处罚和生效的刑事判决认定为前置条件”的规定，最高人民法院2003年1月9日发布的《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《若干规定》）中的“投资人以自己受到虚假陈述侵害为由，依据有关机关的行政处罚决定或人民法院的刑事裁判文书，对虚假陈述行为人提起的民事赔偿诉讼，符合民事诉讼法第一百零八条规定的，人民法院应当受理……”规定不再适用，证券虚假陈述民事赔偿立案不再以行政处罚公布或刑事判决生效为前置条件。

又根据《中华人民共和国民法典》第一百八十八条的规定：“向人民法院请求保护民事权利的诉讼时效期间为三年。……诉讼时效期间自权利人知道或者应当知道权利受到损害以及义务人之日起计算”。改宏业于虚假陈述揭露日，即2016年3月29日，即可依法向人民法院提起诉讼，诉讼时效也由此起算。

（二）改宏业于2021年1月20日向人民法院提起诉讼，已超过法定三年诉讼时效，请求人民法院依法判决驳回其诉讼请求。改宏业在2016年3月29日知道或者应当知道其权利受到虚假陈述行为的侵害，应当于2019年3月28日前依法向人民法院提起诉讼，然而其2021年1月20日才向人民法院提起诉讼。退一步讲，即便是以2017年11月13日中国证券监督管理委员会北京监管局作出行政处罚之日开始起算诉讼时效，改宏业的起诉也超过了诉讼时效，请求人民法院依法判决驳回其诉讼请求。

二、改宏业的投资决定与中水集团公司虚假陈述行为不存在因果关系，无论改宏业是否存在损失，中水集团公司均无需赔偿。结合改宏业提交的中水渔业交易记录对账单，经分析，改宏业买卖中水集团公司股票的行为存在如下特征：1.改宏业买卖股票的决定不受实施日的影响；2.改宏业买卖股票的决定不受揭露日的影响，改宏业在揭露日之后仍继续买入、卖出股票；3.虚假陈述并未促使改宏业作出买入股票的决定：其在虚假陈述实施日，即2015年8月28日，至2015年10月11日的23个交易日期间没有任何交易，在虚假陈述实施日后第24个交易日即2015年10月12日，才买入46500股又卖出46500股；4.改宏业在实施日至揭露日期间买入的股票在该期间全部卖出：2015年10月12日至2016年1月20日，改宏业共计买入563300股股票，合计卖出1183300股股票，改宏业除将该期间买入的股票全部卖出外，还减持了实施日前持有的存量股620000股。

上述特征表明，中水集团公司的虚假陈述行为客观上没有影响改宏业的投资决策，改宏业不存在信赖利益，与虚假陈述之间不具有因果关系，无论改宏业是否存在损失，中水集团公司均无需赔偿。

三、改宏业用于计算投资差额损失的计算方法错误，改宏业并不存在依据《若干规定》应当保护的投资差额损失，中水集团公司不应赔偿。

1.改宏业主张的“先进先出法”将虚假陈述实施日前购买的存量股票予以扣除，实际上未考虑该股票因虚假陈述而获得的收益，并不符合证券虚假陈述案件中以实际损失为赔偿范围的法律规定。《若干规定》第三十条规定：“虚假陈述行为人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以投资人因虚假陈述而实际发生的损失为限。”在诱多型虚假陈述的标准模型中，实施日至揭露日期间的股价因虚假陈述行为的发生而处于高位，故推定投资人在此期间卖出的股票均因此而获益，且该事实不以所卖出股票的买入期间而发生变化。

因此，应当以虚假陈述实施日至揭露日期间作为一个单独的计算周期，将改宏业在此期间卖出的股票数量从买入股数中全部予以扣减，可以在最大程度上体现虚假陈述的补偿性赔偿原则，并在计算结果上尽可能贴近改宏业的实际损失。

2.改宏业在实施日至揭露日期间买入的股票，在揭露日前已全部卖出，因此不存在依据《若干规定》应当保护的投资差额损失。根据《若干规定》第十八条：“投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：……（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至掲露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损”和第十九条第一款：“被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券……”的规定，投资人用于计算投资差额损失的所持证券数量是指投资人在实施日及以后，至揭露日前买入，且在揭露日之前尚未卖出的股票的数量。

自实施日2015年8月28日至揭露日2016年3月29日，改宏业实际交易的天数为16天，共计买入股票563300股，且已于2016年1月5日全部卖出，改宏业在实施日至揭露日期间买入的股票在此期间已经全部卖出。

因此，改宏业不存在可以用于计算投资差额损失的所持证券数量，不存在依据《若干规定》应当保护的投资差额损失。

当事人围绕诉讼请求依法提交了证据，本院组织当事人进行了证据交换和质证。改宏业提交了以下证据：证据1.证券账户开户信息，证明改宏业的证券账户、开户信息；证据2.改宏业的中水渔业交易记录对账单，证明2015年8月28日至2016年4月28日期间，改宏业产生亏损；证据3.《中水集团远洋股份有限公司关于中国证监会立案调查的公告》以及中国证券监督管理委员会北京监管局（2017）7号《中国证券监督管理委员会北京监管局行政处罚决定书》，证明中水集团公司因虚假陈述被中国证券监督管理委员会北京监管局行政处罚，中水集团公司应当对改宏业的损失承担赔偿责任；证据4.改宏业起诉本案的相关立案信息，载明改宏业于2020年11月5日开始提交诉讼材料，因需补充材料而未通过审核直至2020年11月17日方审核通过，其中在北京法院电子诉讼平台显示2020年11月13日的案件状态为已登记。

经本院核对上述证据1和证据2的原件，确认复印件与原件无误后，中水集团公司对改宏业的证据1、证据2、证据3真实性予以认可，但对证据的证明力不予认可，认为改宏业所主张的损失与涉案虚假陈述行为不具有因果关系，且改宏业所主张的损失计算有误；对证据4表示认可。中水集团公司提交以下证据：证据1.《中水集团远洋股份有限公司关于责令整改措施决定的整改公告》、证据2.《中国证券监督管理委员会北京监管局行政处罚决定书（中水渔业、吴湘峰、宗文峰等16人）》、证据3.中国审判流程信息公开网—（2021）京02民初67号案件详情。通过上述证据1—证据3证明改宏业于虚假陈述揭露日，即2016年3月29日，就知道或者应当知道其权利受到虚假陈述行为的侵害，在当日即可提起诉讼。

改宏业于2021年1月20日才向人民法院提起诉讼，改宏业主张权利已超过三年诉讼时效。即便以作为行政处罚日的2017年11月13日为诉争案件诉讼时效的起算日，改宏业主张权利也已超过诉讼时效；证据4.改宏业中水渔业交易记录对账单，证明中水集团公司的虚假陈述行为客观上没有影响改宏业的投资决策，中水集团公司的虚假陈述行为与改宏业的损害结果之间不存在因果关系，无论改宏业是否存在损失，中水集团公司均无需赔偿；证据5.改宏业中水渔业实施日与揭露日之间操作统计表，证明改宏业在实施日至揭露日期间买入的股票在此期间已经全部卖出，不存在依据《若干规定》应当保护的投资差额损失，中水集团公司的虚假陈述行为与改宏业的损害结果之间不存在因果关系。

本院第一次庭审后，中水集团公司应本院要求，补充提交了以下证据：证据6.2015年10月16日至2016年3月30日期间，在巨潮资讯网发布的相关公告，证明中水集团公司在2016年3月29日揭露日之前连续发布公告持续披露收购业务中相关信息的行为，持续释放风险，起到了提示投资者注意市场风险的警示作用。内容包括：2015年10月16日的《厦门新阳洲水产品工贸有限公司审计报告》《中水集团远洋股份有限公司专项审计报告（中水集团远洋股份有限公司关于厦门新阳洲水产品工贸有限公司2014年度业绩承诺完成情况专项说明）》《厦门新阳洲水产品工贸有限公司审计报告（厦门新阳洲水产品工贸有限公司实际盈利数与盈利预测数差异情况的说明）》《中水集团远洋股份有限公司关于交易各方相关承诺履行情况的说明》《国都证券股份有限公司关于中水集团远洋股份有限公司重大资产购买交易各方相关承诺履行情况的核查意见》、2015年10月31日的《中水集团远洋股份有限公司2015年第三季度报告》、2015年12月16日的《中水集团远洋股份有限公司关于厦门新阳洲水产品工贸有限公司2014年度业绩补偿实施情况的进展公告》、2016年1月4日的《中水集团远洋股份有限公司关于签署<股权转让意向书>的公告》、2016年1月22日的《中水集团远洋股份有限公司2015年度业绩预告》、2016年3月2日的《中水集团远洋股份有限公司关于重大诉讼公告》、2016年3月29日的《中水集团远洋股份有限公司关于责令整改措施决定的整改公告》及在中国证券报刊登的电子报纸、《中水集团远洋股份有限公司关于终止<股权转让意向书>并对张福赐涉嫌犯罪行为进行控告的公告》、2016年3月30日的《中水集团远洋股份有限公司2015年度业绩快报修正公告》、2016年3月31日的《中水集团远洋股份有限公司关于终止重大资产重组事项投资者说明会情况公告》；

证据7.2015年第四季度、2016年第一和第二季度的中水渔业股票和深证成指历史交易数据以及中水渔业股票和深证成指K线对比图，证明由于中水集团公司证券虚假陈述实施日至揭露日以及揭露日后，持续不断的披露风险，起到了提示投资者注意市场风险的警示作用，其股票价格并未出现明显的涨停或跌停等巨幅波动，期间基本与深证成指走势保持一致；证据8.《中国证监会行政处罚决定书（马永威）》（2018年8月22日），证明投资者因马永威在2016年5月16日至2016年6月1日期间操纵中水渔业股价而遭受的损失，也与涉诉虚假陈述行为没有因果关系，依法应由马永威承担赔偿责任，而不应由中水集团公司承担赔偿责任。

虚假陈述人只应承担与其虚假陈述行为所导致的投资损失相适应的赔偿责任，而不应对二级市场人为操纵股价等行为的后果承担责任，否则也违反公平原则。改宏业对中水集团公司的证据1—证据4的真实性认可，但不认可关联性和证明目的；对证据5的真实性、关联性和证明目的均不认可，此系中水集团公司单方制作的；对证据6的真实性、合法性没有异议，对关联性有异议；对证据7中记载的数据认可，对证明目的不认可；对证据8的真实性、合法性认可，但不认可关联性和证明目的。

一审法院查明

结合双方当事人的举证质证意见，本院对本案证据认证如下：双方当事人对真实性提出异议的证据，是当事人自行制作的计算表格，在证据类型上属于当事人陈述，而对对方提出的客观形成的公告、股票账户交易记录等证据的真实性均无异议，本院对除当事人陈述类证据以外的其他证据的真实性均予以确认；鉴于双方当事人对对方所有证据的证明力均持有异议，对于相关证据和相关陈述能否实现其证明目的，本院将在本院认为部分结合其他事实综合认定。根据双方当事人的举证、质证意见和本院的认证意见，本院查明如下事实：中水渔业公司成立于1998年1月19日，经批准于1998年2月于深圳证券交易所上市，证券简称为中水渔业，证券代码为000798。

2014年11月27日，中水集团公司发布停牌公告，筹划重大资产重组事项。2014年12月29日，中水集团公司召开2014年度第一次临时股东大会，表决通过重大资产重组议案，以2.2亿元收购张福赐持有的厦门新阳洲水产品工贸有限公司（以下简称新阳洲）55%股权。2014年12月31日，新阳洲完成55%股权交割过户，并办理完毕工商变更登记手续。经新阳洲2014年12月30日股东会以及2014年12月31日董事会决议，宗文峰等任新阳洲董事会董事，宗文峰任新阳洲董事长、法定代表人，张福赐任新阳洲副董事长、总经理。2015年1月至5月，中水集团公司先后向新阳洲派驻财务总监、总经理助理、出纳、行政人员等工作人员。

2015年3月中水集团公司委托中审亚太会计师事务所（以下简称中审亚太所）对新阳洲2015年度财务报表期初数据进行审计。根据审计情况，新阳洲初步确认其账实不符金额为84399221.64元，中水集团公司在编制2015年第一季度报告财务报表时，将上述账实不符金额84399221.64元调整到其他应收款—其他。2015年4月至8月，新阳洲对相关账务自查核实，并逐步发现张福赐存在占用公司资金情况。2015年7月30日，宗文峰等董事、中审亚太所合伙人李某和国都证券股份有限公司（以下简称国都证券公司）项目负责人张某在中水集团公司会议室开会讨论，并知悉新阳洲对张福赐的其他应收款金额约为2.2亿元。

会后，国都证券公司将会议内容形成书面记录，并通过邮件发给宗文峰等董事。2015年8月21日，张福赐在四份《2014年度财务信息确认书》上签字，确认截至2014年12月31日，新阳洲对张福赐的其他应收款金额为198854426.47元。上述其他应收款主要发生在2014年下半年。2015年8月28日，中水集团公司披露2015年半年度报告。其在编制2015年半年度报告财务报表时，仍延续2015年第一季度报告的会计处理，即仅将新阳洲账实不符金额84399221.64元调整到其他应收款—其他。2015年9月25日，大信会计师事务所（以下简称大信所）出具了对新阳洲2014年度的审计报告，在张福赐签字确认的四份《2014年度财务信息确认书》基础上，经过审计调整确认，截至2014年12月31日，新阳洲对张福赐的其他应收款余额为180329584.47元。

该审计报告已于2015年10月16日由中水集团公司单独披露，上述其他应收款情况在中水集团公司2015年第三季度报告中也进行了披露。自2015年1月1日至2015年6月30日，张福赐偿还其他应收款11905539.34元。故截至2015年6月30日，新阳洲对张福赐应收款余额为168424045.13元。中水集团公司于2016年3月29日在巨潮资讯网上发布的《整改公告》载明，中水集团公司于2016年3月18日收到中国证券监督管理委员会北京监管局行政监管措施决定书《关于对中水集团远洋股份有限公司采取责令改正措施的决定》，对该公司2014年实施以现金方式收购张福赐持有的新阳洲55%股权这一重大资产重组过程中，在知悉重组收购标的资金资产涉嫌被占用后未及时将该重大事件有关情况予以公告，在此之后对该重大事件进行了选择性披露，要求该公司立即纠正上述违规行为，并予以准确披露。

该公告具体披露了“收购标的资金资产涉嫌被占用的基本情况”“张福赐涉嫌占用新阳洲资金资产的具体情况”和“公司解决新阳洲问题所采取的措施”等三部分内容，其中包括“截至本公告日，新阳洲对张福赐的其他应收款余额为168424045.13元”“因张福赐在公司收购完成前占用了高达1.68亿元的资产资金，造成公司收购后新阳洲资金困难，银行贷款出现逾期，生产经营几乎陷于停滞状态”“公司与财务顾问国都证券有限公司一起与张福赐协商解决方案，先后提出以股抵债、引进战投等多种方案，上述诸多方案均因张福赐本人否定和张福赐本人没有担保能力而未能实施”“拟以公司实际投资的17600万元的价格，将本公司持有新阳洲57%全部股权及相关权利和债务转让给中国水产有限公司，在推进转让过程中，发现存在未知的张福赐以新阳洲名义借款或以新阳洲担保的个人账外借款，致使公司转让股权事项无法进行”等内容，并以“其他应收款构成明细”表列明新阳洲对张福赐其他应收款摘要和金额。

中水渔业股票2016年3月25日收盘价为10.60元，2016年3月28日收盘价为10.95元，2016年3月29日收盘价为10.61元，当日跌幅最大值为-5.21%，当日深证成指最大跌幅为-2.44%。2016年6月2日，中水集团公司发布《关于中国证监会立案调查的公告》，载明中水集团公司于2016年6月2日接到《中国证券监督管理委员会调查通知书》，决定对中水集团公司进行立案调查，中水集团公司指定的信息披露媒体为《中国证券报》和巨潮资讯网，请广大投资者注意投资风险。2017年11月13日，中国证券监督管理委员会北京监管局作出[2017]7号《行政处罚决定书》，查实：“中水渔业不晚于2015年7月31日知悉截至2014年12月31日新阳洲对张福赐的其他应收款金额约为2.2亿元。

2015年8月21日，吴某秀将四份《2014年度财务信息确认书》交给张福赐签字，并将确认书原件交给了新阳洲财务人员进行处理。在当时中水渔业已经向新阳洲派驻总经理助理、财务总监、出纳等多名工作人员的情况下，中水渔业应当及时知悉签字情况。但在编制2015年半年度报告财务报表时，中水渔业仅将2015年第一季度初步确认的新阳洲账实不符金额84399221.64元调整到其他应收款—其他，与根据大信审计报告以及《张福赐还款说明》测算的新阳洲对张福赐其他应收款余额168424045.13元相比，相差84024823.49元。

因此，中水渔业2015年半年度报告披露的合并资产负债表其他应收款项目期末金额少计84024823.49元，占中水集团公司最近一期经审计的财务报表所披露净资产842233388.66元的9.97%。同时，中水渔业2015年半年度报告没有披露张福赐作为‘期末余额前五名的其他应收款情况’，也没有披露新阳洲当时已陷入困境的财务状况、生产经营状况等不利情形”，并认定“中水渔业2015年半年度报告存在虚假记载、重大遗漏的行为，违反了《证券法》第六十三条、第六十八条规定，构成《证券法》第一百九十三条第一款所述‘发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏’的行为”，依据《证券法》第一百九十三条第一款规定，决定责令中水渔业改正，给予警告，并处以罚款四十五万元；对其他人员给予警告并分别处以三万元至十五万元不等的罚款。

双方当事人均认可涉案证券虚假陈述行为的实施日为2015年8月28日，虚假陈述的行为即为上述《行政处罚决定书》中所认定的行为，并均认可涉案证券虚假陈述行为的揭露日为2016年3月29日，基准日为2016年4月28日，基准价为11.66元。改宏业证券账户明细显示，改宏业自2014年10月27日开始购买中水渔业股票，期间多次买卖交易，至2015年8月14日时，改宏业持有中水渔业股票1770000股。2015年8月28日，涉案虚假陈述行为实施。但此间直至2015年10月12日，改宏业没有交易中水渔业股票的行为发生。2015年10月12日开始，改宏业频繁买入卖出中水渔业股票，并多次出现当日买入卖出或短时间内买入卖出股票数量相抵，股票数量维持至1770000股的特点，自2015年8月14日至2016年1月5日期间，先后6次出现该交易现象。

自2016年1月5日至2016年1月20日，改宏业减持中水渔业股票620000股，其持股数量减至1150000股，此间卖出股票数量占自涉案虚假陈述行为实施日至揭露日期间卖出股票数量的52.4%。自2015年8月28日至2016年3月29日之前，改宏业共计买入中水渔业股票563300股，买入均价12.3元，共计卖出中水渔业股票1183300股，卖出均价11.88元。2016年3月29日之前的最后一笔交易时间为2016年1月20日，彼时改宏业账户中水渔业股票余额为1150000股。涉案虚假陈述行为揭露日后，自2016年4月19日起改宏业又开始频繁买入、卖出中水渔业股票。

例如，2016年4月19日发生3笔交易，改宏业以13.26元的价格卖出150000股，又以12.96元的价格分两笔买入153200股；2016年5月10日，以12.303元的价格卖出153200股；2016年6月16日，以12.802元的价格卖出300000股；2016年7月25日，分别以11.7元和11.69元的价格多笔买入共计42900股；2016年8月1日，以9.804元和9.807元的价格买入共计75000股后，又以9.832元的价格卖出180160股；2016年8月12日以10.15元价格买入63105股；2016年12月30日以11.4元价格卖出845股，此时持有700000股等。

至2019年4月15日，改宏业共计持有中水渔业股票1592301股。

一审法院认为

本院认为，本案双方当事人的争议焦点包括：改宏业起诉是否超过诉讼时效；涉案虚假陈述行为与改宏业主张的损害结果之间是否具有因果关系。

一、关于改宏业起诉是否超过诉讼时效问题。根据《若干规定》第五条的规定，中国证券监督管理委员会或其派出机构公布对虚假陈述行为人作出处罚决定之日是起算投资人对虚假陈述行为人提起民事赔偿的诉讼时效期间的时点之一。《中华人民共和国民法总则》第一百八十八条第一款规定：向人民法院请求保护民事权利的诉讼时效期间为三年。法律另有规定的，依照其规定。本案中，2017年11月13日，中国证券监督管理委员会北京监管局作出[2017]7号《行政处罚决定书》，认定“中水渔业2015年半年度报告存在虚假记载、重大遗漏的行为，……构成《证券法》第一百九十三条第一款所述‘发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏’的行为”，故2017年11月13日应为本案诉讼时效起算时点。

中水集团公司主张以虚假陈述行为揭露日即2016年3月29日为诉讼时效起算时点，理由是中水集团公司于该日发布《整改公告》，对虚假陈述的事实进行了全面公开，且虚假陈述行为引发的民事赔偿案件在立案受理时已不再以监管部门的行政处罚认定为前置条件，改宏业在揭露日当日就应当知道其权利受到侵害即可起诉，《若干规定》第五条规定不再适用。本院对此认为，中水集团公司发布的《整改公告》，在题目及首段内容中告知投资者该公告是应监管机构采取责令其改正的行政监管措施而进行，是对该公司涉案选择性披露的违规行为的纠正，虽然涉及虚假陈述的具体行为，但对于投资者而言，尚需自行判断虚假陈述所涉事项是否已构成《若干规定》第十七条第一款“证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为”规定中“重大事件”的标准，投资者是否能够因虚假陈述而获得民事赔偿的权利尚不明朗。

因此，中水集团公司以虚假陈述行为揭露日即2016年3月29日为诉讼时效起算时点，缺乏依据，不能成立。

二、关于涉案虚假陈述行为与改宏业主张的损害结果之间是否具有因果关系问题。中水集团公司收购新阳洲55%的股权后，逐步发现张福赐存在占用公司资金情况，2015年8月28日中水集团公司编制2015年半年度报告之前，应当知悉新阳洲对张福赐应收款或为张福赐确认的198854426.47元，甚至可能高达2.2亿元左右，可能使中水渔业公司收购新阳洲股权项目实现重大资产重组的目标无法实现。中水渔业公司在2015年半年度报告中，虽然将新阳洲对张福赐期末应收款项目期末余额进行了标注，但是少计84024823.49元，占中水渔业公司最近一期经审计的财务报表所披露净资产842233388.66元的9.97%，同时，该报告未披露张福赐作为期末余额前五名的其他应收款情况，亦未披露新阳洲当时已陷入困境的财务状况、生产经营状况等不利情形，中国证券监督管理委员会北京监管局据此认定中水集团公司构成“虚假记载”和“重大遗漏”的虚假陈述行为。

中水集团公司涉案虚假陈述行为属于隐瞒对于中水集团公司利空的信息，实施日之后虽未导致中水渔业股票价格大幅提升，但该行为客观上使投资者不能及时获知关于上市公司相关投资和经营情况的正确信息，从而可能影响投资者对于上市公司股票价格和投资行为的理性判断。而虚假陈述被揭露的意义在于对证券市场发出了警示信号，提醒投资人重新判断股票价值，进而产生影响市场价格的效果。2016年3月29日中水渔业股票的最大跌幅达到-5.21%，与同期深证成指最大跌幅-2.44%相比，跌幅显著。中水集团公司自2015年10月16日起即持续公告大信所《审计报告》、第三季度报告、新阳洲收购项目承诺履行情况等信息，对于理性投资者起到了一定的预警作用，2016年3月29日《整改公告》后中水渔业股票所出现跌幅程度，已表明对投资者投资行为的影响。

《若干规定》第十八条规定：“投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。”《若干规定》第十九条第一项规定，被告举证证明原告在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系。据此，交易因果关系实际上需要考察三层内容：其一，投资人是否在虚假陈述实施日之后至揭露日或更正日之前购买虚假陈述所涉股票，其二，投资人是否未在揭露日或更正日之前卖出相关股票，其三，投资人在揭露日或更正日之后卖出或持有相关股票是否产生亏损。

交易因果关系是指违法行为影响了投资者的交易决定。当侵权行为与投资者的交易决定没有因果关系时，行为人不负赔偿责任。具体到本案，则应当分析认定改宏业自2015年8月28日至2016年3月29日之前，改宏业共计卖出的中水渔业股票1183300股，是否系该期间其所买入中水渔业股票563300股的对应卖出，即该1183300股卖出股票应抵充上述期间买入的563300股，还是应抵充改宏业于涉案虚假陈述行为实施日前所持有的1770000股存量股票，从而判断揭露日至基准日期间是否持有股票以及交易因果关系问题。根据已查明的事实，虽然改宏业在实施日之后至揭露日之前买入中水渔业股票，并在揭露日后卖出以及持有中水渔业股票，但其揭露日后卖出的股票价格13.26元高于其买入均价，没有出现亏损。

对于改宏业在实施日至揭露日期间的交易行为，本院经观察发现，改宏业涉案证券账户的买入卖出记录显示其具有频繁买卖股票的操作规律，已经形成其交易习惯。如2015年8月14日时，改宏业持有涉案股票1770000股，涉案虚假陈述行为实施后的一个半月内改宏业没有交易行为，而在2015年10月12日开始至2016年1月5日期间，先后6次出现改宏业多次买入卖出股票数量相抵后，持股数量维持在1770000股的特点，自2016年1月5日至2016年1月20日期间，改宏业减持中水渔业股票620000股，其持股数量减至1150000股，此间卖出股票数量占自涉案虚假陈述行为实施日至揭露日期间卖出股票数量即1183300股的52.4%，而此时虚假陈述行为尚未被揭露，在虚假陈述行为揭露日后，改宏业自2016年4月19日起又开始频繁买入、卖出中水渔业股票，至2016年12月30日时持有700000股，至2019年4月15日时持有1592301股。

可以看出，改宏业的交易习惯和相应的交易规模无论在涉案虚假行为实施日之后、涉案虚假陈述揭露日之后，亦或是《行政处罚决定书》公告日之后，均保持持续和稳定性，反映出改宏业基于自身偏好进行投资决策的特点。

因此，考虑到涉案虚假陈述行为客观上在实施日至揭露日期间对股票价格的影响同时作用于买、卖股票两个交易方向，揭露日前的股票价格受涉案虚假陈述行为影响处于一种虚高的状态，会有投资者在该期间所卖出的股票产生了额外收益，并考虑到改宏业的涉案交易行为特点，尚不足以体现涉案虚假陈述的侵权行为对于改宏业作为投资者在该期间内的交易决定产生重大影响，本院认定改宏业在实施日至揭露日期间共计卖出的1183300股中水渔业股票，应当抵充上述期间买入的563300股，故改宏业在虚假陈述实施日至揭露日期间所买入的股票已在揭露日前全部卖出，改宏业不存在投资差额损失。

综上，本案证据不足以证明中水集团公司实施的涉案虚假陈述行为与改宏业主张的损害结果之间具有因果关系。改宏业要求中水集团公司赔偿其投资差额损失、佣金、印花税、利息的诉讼请求，缺乏事实和法律依据，本院不予支持。

依照《中华人民共和国证券法》（2019年修订）第七十八条、第八十条、第八十五条、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条第（一）项规定，判决如下：驳回原告改宏业的诉讼请求。

案件受理费6737元，由改宏业负担（已交纳）。

如不服本判决，可在判决书送达之日起15日内，向本院递交上诉状，并按对方当事人的人数提交副本，同时交纳上诉案件受理费，上诉于北京市高级人民法院。在上诉期满后7日内，仍未交纳上诉案件受理费的，按自动撤回上诉处理。

审判长 罗珊

审判员 石磊

人民陪审员 王德君

二〇二一年七月十九日

法官助理 陈雨晴

书记员 杨丽丽