同一家公司两份年报，最高法院给出两个不同结论｜股票索赔案里，最高法院怎么审"重大性"

同一家公司，两份年报，最高法院却下了两个不同的结论。但同一段时间里，面对"重大性该不该独立审查"这件事，最高法院自己的态度也不总是一致……

同一家上市公司，前后两份年报都存在虚假记载。

第一份年报，虚增收入占比1.03%、虚增净利润占比2.62%；公布前两个月，股价涨了22.26%，公布后只涨了2.99%，一个月后反而下跌13.46%。

第二份年报，造假比例明显更高，公布后股价、成交量都出现了清楚的异常反应。

最高人民法院的结论是：第一份年报不构成"重大事件"意义上的虚假陈述，第二份年报构成。同一家公司，前后两份文件，两个不同结论。

两份几乎相同的年报，一份被判定过关，一份没有

这不是最高法院前后矛盾——两份年报本来就不一样，区别对待是应该的。真正值得注意的是另一件事：同一段时间里，面对"要不要独立审查重大性"这个问题，最高法院自己的态度，也不总是一致。

一、最高法院怎么处理这类案子

这批案子多数不是最高法院直接开庭审理，而是投资者或上市公司不服二审判决，向最高法院申请再审——最高法院要先审查这份再审申请有没有道理，决定要不要提审或者发回重审。

我们从检索到的最高法院再审案件里，挑出三份处理方式截然不同的裁定书，正好代表三种路数：正面回答、绕开不答、直接维持。

二、正面回答：把两份年报拆开算

先说开头那起案子——被告是湖南尔康制药股份有限公司。

投资者主张，虚假陈述的"实施日"应该定在更早的2015年年报公布日，理由是造假手法一以贯之、不应该把前后两份年报割裂开分析。尔康制药则主张应以2016年年报为准。

最高法院这次没有回避，直接给出了量化标准：

按这个标准算下来：第一份年报虚增收入、净利润占比只有1.03%和2.62%，"不会对公司的业绩和重要财务指标产生实质影响"；公布前后的股价走势，也没有出现"诱多"的迹象——公布前两个月股价涨了22.26%，公布后仅涨2.99%，且卖出金额大于买入金额，一个月后股价反而下跌13.46%。两个条件都不成立，最高法院认定这份年报"不构成重大事件"。

2016年年报无论是造假比例还是股价反应，都符合重大事件的特征，构成虚假陈述。投资者主张以2015年年报作为实施日，最高法院不予支持。

这是我们在本系列检索到的、最高法院唯一一次针对"同一家公司、不同文件孰重孰不重"这类精细问题，正面给出量化分析的案例。

三、绕开不答：另一起案子的处理方式

同一段时间，上海顺灏新材料科技股份有限公司系列案的处理方式完全不同。

顺灏公司在再审申请里明确提出："重大性问题应该是本案审查的重点问题之一"，主张关联自然人的财物往来和延迟披露行为都不具有重大性，不构成可索赔的虚假陈述。

最高法院这次没有正面回应这个主张，而是把审查焦点转向了另一个问题——原审法院在计算投资者损失时，把不同投资者在2015年股灾、2016年熔断期间经历的系统风险，一律按固定比例扣除，没有区分每位投资者实际的交易时段。最高法院认定这属于"认定案件基本事实不清"，裁定撤销原判、发回重审。

我们检索到近70份处理顺灏公司系列案件的最高法院裁定，几乎都是这个思路：不回答重大性，用系统风险扣除是否精细化这个更具体、更容易说清楚的问题，把案子发回重审。

只有一份文件被真正翻开细读

四、直接维持：有处罚就等于重大

第三种处理方式，来自广东超华科技股份有限公司系列案——超华公司主张虚增利润金额小、性质是会计处理不当而非恶意造假，不构成重大性。最高法院驳回了这个主张，理由很简洁：证监会已经认定这一行为违反《证券法》相关规定并作出处罚，原判决据此认定构成重大事件虚假陈述，"并无不当"。

没有像第二部分那起案子一样展开量化对比，也没有像第三部分那起案子一样转移到别的问题上——直接维持了"处罚即定案"的逻辑。

五、三种方式放在一起，能看出一个规律

把三起案子摆在一起看，能总结出一条大致的规律：

造假比例大、性质清楚的传统财务造假（虚增利润占比接近三成这种量级），最高法院倾向直接维持"处罚即定案"，不需要展开太多说理——因为不管用什么标准审查，结论大概率都一样，没必要多费笔墨。

需要精细区分的复杂情形（同一家公司、不同年份、要比较孰重孰不重），最高法院才会真正展开量化分析，给出可复用的审查标准。

案件的真正争议焦点其实落在别处（比如系统风险扣除是否精细化）的时候，最高法院倾向于用那个更具体、更容易说清楚的问题解决案件，不必在重大性这个更根本、更容易引发争议的问题上正面表态。

也就是说，最高法院对重大性问题正面给出裁判的门槛并不低——只有当案情本身逼着法院必须回答一个比较性问题（这个和那个，哪个更重）时，才会真正展开分析。

六、这对你意味着什么

如果你是正在评估案子的投资者：如果处罚决定书认定的造假比例本身就很高（远超10%这个量级），重大性这一步大概率不会成为障碍，不用把精力都花在这上面；真正需要盯紧的，往往是损失计算里的系统风险扣除比例——这才是最高法院实际上会较真的地方。

如果你是承办这类案件的律师：遇到"同一家公司、多期文件孰重孰不重"这类需要精细论证的案情，可以直接参考"理性投资者的决策标准和价格走向标准"这套分析框架——造假比例占当期财务指标的百分比、公布前后股价走势有没有"诱多"或"诱空"反应，这两项目前是最高法院层面唯一给出的可复用量化路径。

写在最后

这是"重大性争议"系列的第三篇。

最后一篇，我们会把镜头转回新规施行之后：那些名义上已经"独立审查"、实际上仍然只是"造假情节严重就直接从重认定"的路径，在新规下还剩多少空间；再给投资者和索赔律师整理一份可以直接对照使用的自查清单。

【裁判文书索引】

裁判文书均取自中国裁判文书数据库。顺灏公司系列案在最高法院层面另有约70份处理方式相近的再审裁定，本文选择其中一份具有方法代表性的裁定进行分析，其余不再逐一列出。

【法律依据】《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2022〕2号）第十条；《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2003〕2号）第十七条（旧规则，已被前述新规定取代）。

【免责与提示】本文仅作裁判规则研究与法律常识普及。文中所引裁定均形成于新规施行之前，适用的是彼时有效的旧司法解释，不代表新规施行后同类案件必然获得相同结果；重大性是否成立、能否获得赔偿及赔偿数额，应以个案证据和人民法院裁判为准，本文不构成对任何案件结果的预测或承诺，也不构成具体法律意见或投资建议。