证券监管机关能否申请上市公司破产：中金再生案全景解读

香港开埠以来，证券监管机构第一例针对上市公司的公众利益清盘呈请：制度、造假、做空、追查、刑事7年与8年、民事26亿——资本市场最完整的一堂清算课。

2013 年 7 月 26 日，香港证监会的律师把一份清盘呈请递进了高等法院。被呈请的对象，是一家半年前还顶着"中国最大废金属回收商"头衔、账面年收入 858 亿港元的主板上市公司。

这是香港开埠以来，证券监管机构第一次以公众利益为由，申请把一家上市公司清盘。当天，法院即委任临时清盘人进场接管。一个星期前， 19.6 亿港元现金刚刚从这家公司的核心子公司悄悄流出。

这个案子叫中金再生造假案（港股 773）。从造假上市、做空狙击、监管清盘，到刑事重判、民事 26 亿判决、中介机构挨罚——资本市场关心的每一个环节，它都给出了答案。

一、先讲制度：监管机构手里的"核按钮"

香港《证券及期货条例》第 212 条写着一句份量极重的话：证监会认为符合公众利益时，可以向法院呈请将一家公司清盘，法院认为公正衡平即可颁令。条文大意如下：

凡证监会觉得，将某法团清盘符合公众利益，证监会可向原讼法庭提交呈请，以清盘属公正公平为理由，要求根据《公司（清盘及杂项条文）条例》将该法团清盘。——《证券及期货条例》（香港法例第571章）第212(1)条

为什么要有这个权力？想一想监管者面对造假上市公司的常规工具，就明白了：罚款，罚的是公司的钱，最终由无辜股东埋单，造假的大股东毫发无损；谴责、除牌，只会让小股东的股票变成废纸，而公司——连同里面剩下的资产——仍然握在造假者手里。惩罚工具越用，受害者越惨，这是证券监管的经典困境。

清盘呈请是完全不同的一步棋。法院颁令那一刻，公司的控制权即从造假者手中剥离，交给法院任命的清盘人（角色相当于内地的破产管理人）：彻查账目、冻结与追回资产、向责任人和失职中介追偿，最后把追回的钱分还给债权人和投资者。在香港的制度设计里，清盘不只是债务清理程序，更是投资者保护的终极工具——它保护的不是公司，而是公司里剩下的价值和真相。

这个权力自设立以来，证监会对上市公司引而不发。第一次按下按钮，就是中金再生。而对照内地：《企业破产法》第七条把破产申请人限定为债务人、债权人和负有清算责任的人，监管机构不在名单上。证监会面对造假公司，能罚、能退市、能支持投资者索赔，但没有"接管公司、彻查追偿"这条通道。这是两地制度的一处真空地带。

制度讲完了。现在回到故事的开头，看看这颗"核按钮"为什么非按不可。

二、"中国最大"的废金属帝国

中国金属再生资源（控股）有限公司，2000 年由秦志威夫妇创办（前身"亚洲钢铁"，总部设在广州），做的是废钢废铜回收贸易——一个不性感、但现金流滚滚的行当。2009 年 6 月 22 日，公司登陆港交所主板。招股书写得气势十足：按 2008 年 65 亿港元收入计，这是"中国最大的废金属回收公司"。公众认购踊跃，IPO 净筹 16.85 亿港元，首日股价上涨逾两成。

上市后，报表继续狂奔：账面收入从 2008 年的 65 亿，一路飙到 2012 年的 858 亿港元。四年，十三倍。

三、第一声警报，市场没听懂

其实警报很早就响过。上市仅仅五个月后的 2009 年 11 月，首席财务官王学良突然辞职。据公开报道，他给出的理由耐人寻味："无法获取关键信息"——一家公司的 CFO，说自己看不到公司的关键信息。消息传出当天，股价应声暴跌两成多。

然后呢？然后市场很快就忘了。股票照买，报表照编，收入照涨。直到三年多以后人们才明白，那是离场前最响亮的一声哨。CFO 辞职，永远值得多问一句为什么。

四、收入是"转"出来的

法院最终查明的造假手法，判决书里叫 Round Robin——这个词源自"轮转赛"，中文较准确的说法是"资金回环"：同一笔资金，沿着一圈关联账户轮转。说穿了很简单：钱从秦志威控制的壳公司出发，伪装成"客户货款"打给集团的核心子公司中央钢铁（设在澳门），做出一笔"收入"；再借"供应商付款"的名义流回原点。同一笔钱绕一圈，报表上就多出一笔收入。

规模有多大？刑事法庭上的数字令人瞠目：仅 2007-2009 年，警方就查获中央钢铁提单 1,400 余张，航运专家抽查其中 647 张——353 张确定是假的，能确认为真的，只有 5 张；其余 289 张，在专家刻意采用的极严苛标准下真伪存疑（刑事定罪须排除合理怀疑，下不了定论的就不算）。会计专家追出的资金环流：中央钢铁付给"供应商"5.38 亿美元，"供应商"付给"客户"5.47 亿美元，"客户"再付回中央钢铁 8.34 亿美元。于是有了两个口径：只剔除确证为假的交易，集团毛利至少虚增 32.5%；若两家"客户"的交易全部不真实，虚增最高近六成。后来的民事法庭按"盖然性权衡"这一较低的证明标准，干脆认定相关年度中央钢铁的交易"绝大多数（如非全部）均属虚构"——刑事不敢下的结论，民事下了。

靠着这套把戏，公司完成了三件事：向公众募走 16.85 亿；在 2009-2011 三个年度宣派股息共 6.729 亿港元（大头流进秦志威自己的持股公司）；以及最后一击——2013 年 6、7 月间，崩盘前夜，把超过 19.6 亿港元现金从中央钢铁转进秦志威的关联公司。法院对这批付款的认定只有一句话：没有任何交易或商业上的理由。

五、猎手出现，按钮按下

2013 年 1 月 28 日，美国做空机构 Glaucus 发布报告，直指中金再生虚构交易、夸大进口量。当天，股票停牌，此后再没复过牌。半年后，就是开头那一幕：证监会呈请清盘、临时清盘人当天进场——此时距离那 19.6 亿现金出逃，只过了几个星期。时机就是一切：晚一步，就是另一个结局。

2015 年 2 月，夏利士法官经审理认定，公司管理层实施了"大规模的欺诈"，正式颁令清盘；2016 年 2 月，港交所摘牌。一家曾经的"中国最大"，从此只活在清盘程序和判决书里。

六、200 箱案卷与一个隐藏文件夹

清盘人接管的是一个横跨开曼、BVI、香港、澳门、内地、新加坡、台湾的 38 家子公司网络。追查是笨功夫：会计专家把各家壳公司的银行流水逐笔串起来，画出完整的资金环流图；航运专家把提单逐张核对运输记录；警方最终移交法庭的委托案卷装了 200 个文件箱、55,189 页。

最戏剧性的证据，藏在一台电脑里。集团行政总经理蔡玲玲——内地出生、年轻来港、从会计文员一路做到"大管家"的自学成才者——她电脑中一个刻意隐藏的文件夹里，躺着一张 Excel 资金环流图：钱从秦志威的个人账户出发，流进黎焕贤名下的公司，再经"客户"启乐，最终回流中央钢铁——闭环完整。造假者自己，为法庭画好了课件。

证据不在天上掉，在流水单、提单和硬盘里。接管企业后对财务人员电脑做完整取证，价值可能超过全部纸面账册——这也是笔者做破产管理人查账时每天在做的事。

七、刑事：法庭上的清算

2019 年 9 月，串谋诈骗案开审：62 天审讯，陪审团裁决。控罪很有意思——被骗的不是某个股民，而是联交所：以虚假财务业绩骗取上市资格，就是诈骗这个市场的守门人。

结果：秦志威的妻子、自称"家庭主妇"的非执行董事黎焕贤罪成，判监 7 年，另被取消董事资格 10 年。法官接受她"可能受丈夫影响"，但一句话堵死了退路：她的董事身份，使她的参与"带有背信的性质"。同案的蔡玲玲判得更重——8 年。法官认定这位年薪 220 万、靠上市前期权获利 307 万的"大管家"，在串谋中的角色"广泛、重要且不可或缺"。打工人替老板卖命到这个份上，刑期比老板娘还多一年——这条线留给所有"忠诚执行"的高管细品。

至于主谋秦志威：2013 年 8 月曾被捕，2015 年 10 月弃保潜逃，全球通缉至今。李运腾法官在判刑时专门为他留了一句话：若他受审定罪，"刑期不会少于 12 年"。

八、民事：26 亿的账单

刑事管人，民事管钱。2021 年 2 月 25 日，高等法院在清盘人诉秦志威夫妇等一案中作出正审判决：

仅本金就超过 26 亿港元。秦志威跑了也没用：因拒不披露资产、违反冻结令，他的答辩状早被法院剔除——缺席，照判。

判决书里有三段说理，值得每一位董监高抄下来。第一，"挂名董事"在法律上不存在。黎焕贤的抗辩核心是"我只是家庭主妇"，法院翻出的事实是：她签过 22 张巨额汇款单、是银行账户可单签的签字人、自掏 4.79 万港元为造假链条上的壳公司付了注册费、招股书里经她本人核实的身份是"共同创办人"。法官引英国判例说得直白："无论是执行董事还是非执行董事，董事的义务是相同的。"第二，章程免责条款救不了欺诈的人。她搬出公司章程的董事弥偿条款，法院指出条款自己就写着"欺诈或不诚实除外"——一句话驳回。第三，刑事定罪可以直接搬进民事法庭。依香港《证据条例》，刑事定罪在民事案中直接推定其实施了该行为——黎焕贤的 7 年刑期，就这样成了民事索赔的现成证据。

九、中介，一个都没跑掉

这场造假上市，守门人集体失守。清算同样找上了他们：2019 年 3 月，证监会就三宗上市保荐失职（中国森林、天合化工及中金再生），对 UBS 合并处以 3.75 亿港元罚款，并暂停其保荐人牌照一年——香港史上最重的保荐人处罚之一；同年 5 月，中金再生的联席保荐人招商证券（香港）因保荐尽职调查失职被罚 2,700 万港元（分别见证监会公告 19PR19、19PR44）。民事层面，清盘人已对核数师德勤提起疏忽之诉、并对 UBS 提起诉讼（公开渠道暂未见终局结果——此类案件多以保密和解收场）。

刑事法官在判词里还留了一句点到为止的话：联合保荐人与申报会计师，"无一在调查中协助警方，也无一出庭作证"。他说法庭"不揣测"他们当年是否被蒙蔽。这句话背后的意味，留给读者。

十、写给投资者：从这个案子能带走什么

其一，四个不该忽视的信号。CFO 或核数师突然辞职（尤其理由含糊）；收入高速膨胀但经营现金流与之背离、一边大额分红一边不断融资；应收账款畸高（中金再生 2012 年中报应收账款近 130 亿港元）；做空报告与监管问询——每一条单独出现都未必是雷，叠加出现时，请先想想中金再生。

其二，"下市"不等于"结束"，买到造假股更不是认亏了事。在香港，清盘人会替投资者和债权人把账查到底、把钱追到底——本案追出了 26 亿的判决和对保荐人、核数师的追责。在内地，虽然没有"监管机构申请破产"这条通道，但因上市公司财务造假、虚假陈述而受损的投资者，同样有明确的救济路径：证券虚假陈述民事赔偿诉讼（一般以在虚假陈述实施后、揭露前买入并因此受损为基本条件）、特别代表人诉讼，以及公司进入破产程序后管理人对董监高的追偿。康美药业、大智慧等案已经证明这条路走得通。笔者团队近年经办航天通信、罗平锌电、新纶科技、长园集团等证券虚假陈述索赔案件十余起——买到造假股不是终点，主张权利才是。

其三，"挂名"不是护身符。这对在上市公司挂名担任董监高的每一个人同样成立——内地新《公司法》已全面强化董监高责任。你签下的每一个字，都是将来法庭上的证据。

判决来源：民事 [2021] HKCFI 378（HCA 1412/2013）；刑事 [2020] HKCFI 668（HCCC 66/2018）；清盘 Re China Metal Recycling (Holdings) Ltd [2015] 2 HKLRD 415（HCCW 210/2013）；证监会公告 19PR19、19PR44。本文全部事实依据判决书原文及公开资料整理，仅为一般性分享，不构成投资建议或法律意见。